高价库存扰动逐步淡化，预计2024H2业绩环比改善

证券研究报告 新能源行业 市场数据日期 2024/9/10 收盘价（港元） 18.56 总股本（百万股） 1,641 流通股本（百万股） 1,641 净资产（百万元） 46,280 总资产（百万元） 70,961 每股净资产（元） 28.2 增持（维持） 数据来源：Wind、公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理 相关报告 跟踪报告：业绩符合预期，产能有序扩建_20231114 跟踪报告：盈利能力行业居前，产业链布局强化_20230908 跟踪报告：成本优势显著，利润同比高增_20230511 跟踪报告：资源优势凸显，利润率突出_20230410 跟踪报告：资源优势显著，税前利润环比增长_20221103 深度报告：资源优势兑现盈利，降杠杆利长期发展_20220930 海外研究分析师：余小丽 yuxiaoli@xyzq.com.cnSFC：AXK331SAC：S0190518020003 张忠业 zhangzhongye@xyzq.com.cnSAC：S0190522070004 请注意：张忠业并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 09696.HK天齐锂业港股通（沪、深）高价库存扰动逐步淡化，预计2024H2业绩环比改善 2024年9月11日 投资要点 我们的观点：天齐锂业是全球锂盐中上游一体化龙头，致力于“夯实上游、做强中游、渗透下游”。受累于高价库存、联营公司SQM大额税收补提，天齐2024H1大幅亏损。鉴于公司高价库存逐步消化，新入库锂精矿拉低存货成本，预计公司2024H2业绩环比改善。长期来看，公司受益于泰利森低成本权益矿优势，盈利能力行业居前。我们维持公司“增持”评级，建议投资者关注。 2024H1业绩符合预期，高价库存及SQM税收补提致使短期亏损。 收入：2024H1公司收入同比-74.2%至64.0亿元，其中锂盐量增价跌（销量同比+30%），收入同比-56.3%至38.3亿元；锂精矿量价齐跌，收入同比-84.0%至25.7亿元。泰利森格林布什矿场由天齐控股（穿透持股26.01%、控制董事会多数席位）、雅保（49%股权）和IGO（24.99%股权）持股，天齐和雅保各包销50%锂精矿，因此泰利森销售给雅保的锂精矿对应的收入并表天齐。据IGO财报，2024H1泰利森锂精矿产量（含化学级和技术级）同比-18%至61.2万吨，销量同比-7%至71.3万吨，ASP同比-82%至1,024美元/吨（FOB）。 归母净利润：2024H1天齐归母净利润为-52.0亿元，而2023H1和2023H2分别为64.5、8.3亿元，2024H1同比及环比均剧烈下滑。其中2024Q1和Q2归母净利润分别为-39.0、-13.0亿元。2024H1公司大幅亏损系因：1）锂盐市场价下跌，并受累于高价库存。此前泰利森锂精矿定价滞后于市场价，天齐形成高价锂精矿及锂盐库存，在锂盐按照较低的市场价销售后形成账面亏损。随着高价库存逐步消化、从泰利森新采购的低价锂精矿逐步入库，锂精矿定价机制的阶段性错配减弱，公司2024Q2亏损环比减少。2）SQM账面亏损，致使天齐计提联营公司净损失11.4亿元。一是锂盐及化肥产品跌价导致SQM的Non-GAAP净利润下滑；二是SQM于2024Q1在利润表补提11亿美元矿 业税，相应减少净利润11亿美元；综合影响下，SQM于2024H1产生净亏损6.6亿美元，天齐持股SQM22.16%股权，相应计提联营公司亏损。 锂资源占优，“夯实上游、做强中游、渗透下游”。 锂资源优势持续：目前天齐锂盐生产所用锂精矿100%来自泰利森，另将开发雅江措拉矿，同时参股SQM阿塔卡马盐湖和扎布耶盐湖以获取投资收益。目前泰利森锂精矿产能162万吨，其中技术级14万吨、化学级148万吨；另有52万吨化学级产能拟于2025年投产，届时化学级总产能升至200万吨，天齐包销一半，对应12.5万吨LCE。此外，天齐锂业的全资子公司盛合锂业引入战略投资者紫金矿业，拟携手开发措拉矿。 锂盐产能扩充：截至2024H1末，天齐锂盐年产能8.86万吨，其中国内射洪、张家港、铜梁、遂宁安居工厂合计6.46万吨，澳洲奎纳纳一期2.4万吨。目前公司已公告的产能规划包括：奎纳纳氢氧化锂二期产能2.4万吨、张家港氢氧化锂产能3万吨、铜梁新增金属锂产能1000吨；上述产能投产后，公司锂盐总产能14.36万吨。 推动下游合作：天齐通过参股新能源材料、动力电池、固态电池、新能源汽车等领域，加深与下游产业链合作；具体包括参股中创新航、厦钨新能、北京卫蓝、SESAICorporation、上海航天电源、SmartMobilityPte.Ltd.等。 风险提示：锂价波动，海外锂资源政策风险，产能扩充不及预期，订单履约风险等。 主要财务指标 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(亿元) 404.5 115.8 107.5 127.1 同比增长 0.7% -71.4% -7.1% 18.3% 归母净利润(亿元) 72.8 -55.8 14.8 29.1 同比增长 -69.6% / / 96.3% 毛利率 84.9% 48.4% 51.8% 49.2% 归母净利润率 18.0% -48.2% 13.8% 22.9% 净资产收益率 13.1% -10.5% 2.9% 5.5% EPS-摊薄(元) 4.44 -3.40 0.90 1.77 来源：公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理及预测 *注：若无额外说明，报告数据币种为人民币；天齐A股与港股财报口径有异，本报告以港股口径为准 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 附表 资产负债表单位:人民币百万元利润表单位:人民币百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 非流动资产 55,361 57,306 60,416 63,084 营业收入 40,448 11,576 10,751 12,715 物业、厂房及设备 21,400 24,501 27,107 29,241 销售成本 -6,100 -5,976 -5,183 -6,465 无形资产 156 159 162 165 毛利 34,348 5,600 5,568 6,250 商誉 416 416 416 416 其他收入 703 117 113 124 于一家联营企业的权益 28,369 27,234 27,506 27,782 销售及分销费用 -34 -16 -15 -18 于合营公司权益 245 10 12 14 管理费用 -641 -542 -478 -565 金融资产公允值 1,583 1,741 1,916 2,107 研究费用 -30 -34 -28 -33 递延税项资产 3,171 3,214 3,256 3,307 营业利润 33,695 4,818 5,159 5,758 限制存款 21 31 40 52 财务成本 -550 -687 -831 -910 流动资产 19,608 13,568 13,160 14,609 应占联营公司损益 3,004 -681 1,233 1,805 存货 3,151 2,680 1,928 2,177 税前利润 36,262 3,530 5,649 6,749 贸易及其他应收款项 6,484 4,581 4,355 4,452 所得税 -10,618 -1,425 -1,412 -1,687 预付税项 391 384 378 374 净利润 25,644 2,106 4,237 5,062 限制存款 237 398 668 1,121 少数股东净利润 18,366 7,689 2,753 2,149 现金及现金等价物 9,330 5,525 5,831 6,485 归母净利润 7,278 -5,583 1,484 2,913 总资产 74,969 70,874 73,576 77,693 非流动负债 12,354 14,403 15,742 17,223 主要财务比率 银行贷款及其他借款 9,545 11,454 12,599 13,859 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 递延税项负债 1,249 1,278 1,306 1,340 成长性 租赁负债 1,122 1,234 1,358 1,494 营业收入增长率 0.7% -71.4% -7.1% 18.3% 拨备 324 356 392 431 毛利增长率 0.6% -83.7% -0.6% 12.3% 流动负债 6,660 6,074 6,269 6,654 净利润增长率 -17.0% -91.8% 101.2% 19.5% 贸易及其他应付款项 3,171 2,262 2,246 2,372 归母净利润增长率 -69.6% / / 96.3% 合约负债 37 39 41 43 银行贷款及其他借款 936 1,217 1,278 1,342 盈利能力 租赁负债 154 53 59 84 毛利率 84.9% 48.4% 51.8% 49.2% 即期税项 2,361 2,503 2,645 2,813 归属股东净利率 18.0% -48.2% 13.8% 22.9% 总负债 19,013 20,477 22,011 23,877 ROA 9.9% -7.7% 2.1% 3.9% 归母净资产 53,209 47,650 48,818 51,070 ROE 13.1% -10.5% 2.9% 5.5% 股本 1,641 1,641 1,641 1,641 股份溢价及其他储备 51,568 46,009 47,177 49,428 偿债能力 非控股权益 2,747 2,747 2,747 2,747 资产负债率 25.4% 28.9% 29.9% 30.7% 股东权益合计 55,956 50,397 51,565 53,816 流动比率 2.9 2.2 2.1 2.2 负债及权益合计 74,969 70,874 73,576 77,693 速动比率 2.5 1.8 1.8 1.9 运营能力(次)资产周转率 0.5 0.2 0.1 0.2 存货周转率 2.3 2.1 2.3 3.2 现金流量表单位:人民币百万元每股资料（元）会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E EPS-摊薄 4.44 -3.40 0.90 1.77 经营活动产生现金流量 22,688 6,057 6,162 5,627 每股归母净资产 32.42 29.03 29.75 31.12 投资活动产生现金流量 -2,023 -3,546 -3,018 -2,277 每股经营性现金流 13.84 3.69 3.75 3.43 融资活动产生现金流量 -23,438 -6,316 -2,836 -2,694 每股股利 1.35 0.00 0.23 0.44 现金净变动 -2,773 -3,804 307 655 汇率影响 -187 -1 -1 -1 估值比率(倍) 现金的期初余额 12,290 9,330 5,525 5,831 PE 3.8 / 18.7 9.5 现金的期末余额 9,330 5,525 5,831 6,485 PB 0.5 0.6 0.6 0.5 资料来源：Wind、公司财报，兴业证券经济与金融研究院整理及预测*注：表中估值倍数按2024年9月10日收盘价计算 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独�、客观地出具本报告。本报告 清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 投资评级说明 投资建议的评级标准 类别 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除