销售及利润规模双领先，商业收入稳步增长

中国海外发展（688）更新报告 买入2024年9月10日 销售及利润规模双领先，商业收入稳步增长 2024H1权益口径销售额排名第一：2024年上半年公司实现合同销售额约1484亿元，同比增长17.6%，行业排名第二，权益口径销售金额排名第一。合同销售面积约544万方，同比下降32.3%，合同均价提升21.7%至27279元/平 方米。整体市占率提高0.49个ppt至3.15%。公司依然聚焦主流城市主流地段布局，一二线城市合约销售金额占集团系列公司（不含中海宏洋）合约销售金额从2023年底的74%上升至83%，其中北上广深实现销售金额744亿元，占整体销售金额62.7%，主要得益于公司首次推出的改善型高端产品逆市热销。 土地储备充足：2024年上半年公司新增总购地金额128.9亿元，新增土地建面为117万方。截至2024年6月末，公司总土储约4905万方（其中中海宏洋土储为1583万方）。集团旗下系列公司已售未结转金额为2541亿元（其中 中海宏洋为432亿元），较23年底增长7.1%，为后续的业绩稳中有升提供充足保障。 利润率维持行业领先，融资成本维持行业最低区间：期内公司整体毛利率为22.1%，同比下降0.5个ppt；归属股东的核心净利润同比下降23.0%至 106.4亿元（扣除税后投资物业重估增值），核心净利润率12.2%，价值创造能力行业领先。公司宣派中期股息每股30港仙，中期派息率提升4个百分点至28.3%。公司资产负债率约56.1%，净负债率约38.7%，平均融资成本约3.5%。公司在手现金约1002.4亿元，占总资产11.0%，人民币借贷占比提升至74.8%，融资结构持续优化，发展动能充足。 商业运营业务稳步增长：期内公司商业运营收入同比增长20.0%至35.4亿元，其中一线城市收入占比42%。其中，写字楼业务顶住市场压力，新签约面积56万方，出租率76.2%，收入逆市增长6.4%至17.6亿元，商业运营收入分 部收入占比50%。购物中心业务保持高增长，出租率96.6%，整体销售额同比提升30%，同店提升7%，推动收入同比大幅增长57.6%至11.1亿元。 目标价18.2港元，买入评级：公司土储高度聚焦高能级城市及核心区域，开发运营效率及盈利能力行业领先，并拥有稳健的运营能力和财务结构，市占率不断提升。同时，融资能力和成本上的优势，将使公司获得更多的优质土 储，支持公司持续提升盈利及长远发展。预计公司2024年至2026年的归母核 心净利润分别223亿元、229亿元及236亿元，给予2024年8倍市盈率，目标 价18.2港元，买入评级。 罗凡环 852-25321962 Simon.luo@firstshanghai.com.hk 行业房地产 股价11.46港元 目标价18.20港元 （+58.0%） 股票代码688 已发行股本109.45亿股 市值1254.28亿港元52周高/低16.29/9.65港元净资产35.9元/每股 主要股东中国建筑 （56.00%） 盈利摘要股价表现 年结日：31/122022A2023A2024E2025E2026E18 收入(百万元) 180,322 202,524 205,349 210,537 218,334 1614 变动(%) -25.6% 12.3% 1.4% 2.5% 3.7% 12 归母核心利润(百万元 24,420 21,976 22,295 22,919 10 23,639 8 变动(%) -32.9% -10.0% 1.5% 2.8% 3.1%6 每股盈利(元) 2.13 2.34 2.27 2.34 4 2.42 2 市盈率@11.46港元 5.4 4.9 5.0 4.9 4.7 0 DPS(港元) 0.8 0.7 0.6 0.6 0.6 息率(%) 7.0% 6.5% 5.3% 5.5% 5.7% 来源:公司资料,第一上海 来源:彭博 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表财务分析 <百万人民币,每股除外>,财务年度截至<十二月><百万人民币>,财务年度截至<十二月> 2022A2023A2024E2025E2026E2022A2023A2024E2025E2026E 收入 180,322 202,524 205,349 210,537 218,334 增长率(%) -物业销售 236,356 174,511 192,877 193,783 196,261 收入 -25.6% 12.3% 1.4% 2.5% 3.7% -物业租赁 4,741 6,362 7,952 9,940 12,425 开发业务收入 -26.2% 10.5% 0.5% 1.3% 2.3% -其他 1,070 3,285 3,613 4,336 5,203 毛利 -32.7% 7.2% 0.8% 3.0% 4.2% 毛利 38,394 41,153 41,481 42,739 44,540 经营利润 -42.2% 16.2% -2.1% 3.1% 3.5% 投资物业估值收益 4,796 4,846 3,392 3,562 3,740 净利润 -43.0% 10.1% -2.9% 3.0% 3.3% 其他收入与损益 -1,785 1,403 1,543 1,697 1,867 归属核心利润 -32.9% -10.0% 1.5% 2.8% 3.1% 销售与管理费用 6,522 6,876 6,738 7,075 7,783 每股盈利 -42.1% 10.1% -3.0% 3.0% 3.3% 经营利润 34,882 40,525 39,677 40,923 42,364 应占联营合营收益 2,181 1,627 1,249 1,289 1,306 盈利分析(%) 净财务成本 1,057 1,032 1,006 1,085 1,172 毛利率 21.3% 20.3% 20.2% 20.3% 20.4% 地产业务净利润率 12.8% 9.0% 9.1% 8.9% 8.7% 税前利润 36,007 41,120 39,920 41,127 42,498 税项 11,451 14,074 13,663 14,076 14,545 回报率(%) 少数股东权益 1,291 1,437 1,418 1,461 1,509 ROE 6.7% 7.0% 6.5% 6.4% 6.3% 归属利润 23,265 25,610 24,839 25,590 26,443 ROA 2.7% 2.9% 2.7% 2.5% 2.5% 核心利润 24,420 21,976 22,295 22,919 23,639 股息率 31.5% 36.9% 30.0% 30.0% 30.0% 派息 7,686 8,098 6,689 6,876 7,092 未分配利润 16,870 18,949 19,569 20,175 20,861 偿还能力(%)流动比率(倍) 2.36 2.29 2.21 2.13 2.06 每股盈利(港元) 2.13 2.34 2.27 2.34 2.42 净负债比率 45.2% 40.8% 47.8% 55.3% 63.3% 每股派息(港元)0.400.450.000.000.00资产负债率59.1%57.5%58.4%59.3%60.2% 资产负债表现金流量表 <百万人民币>,财务年度截至<十二月><百万人民币>,财务年度截至<十二月> 2022A2023A2024E2025E2026E2022A2023A2024E2025E2026E 现金及现金等价物 110,306 105,629 90,692 72,796 51,659 税前利润 36,007 41,120 39,920 41,127 42,498 库存物业 488,813 487,641 536,405 590,045 649,050 折旧摊销 667 405 425 447 469 其他 65,281 61,382 67,520 74,272 81,700 营运资本变动 -20,982 14,659 -28,448 -31,293 -34,422 流动资产 664,400 654,652 694,617 737,113 782,409 税项 -22,583 -17,072 -14,074 -13,663 -14,076 固定资产 7,086 6,904 7,594 8,354 9,189 经营现金流 -10,518 35,279 -7,779 -8,722 -10,664 投资物业 190,227 207,746 228,521 251,373 276,510 联营合营企业投资 43,410 46,302 50,932 56,026 61,628 资本开支 -649 -205 -1,116 -1,206 -1,304 其他 8,132 8,000 8,773 9,622 10,557 合营联营公司投资 -479 -169 -4,630 -5,093 -5,603 总资产 913,254 923,604 990,437 1,062,488 1,140,293 其他 -7,012 -4,398 -12,733 -15,694 -18,019 合同负债 107,676 108,619 119,481 131,429 144,572 投资现金流 -8,140 -4,771 -18,479 -21,993 -24,926 应付账款 78,651 85,684 94,253 103,678 114,046 借贷变化 -4,203 -1,897 17,981 19,663 21,511 短期借贷 19,718 21,158 23,274 25,601 28,161 已付股息 -11,598 -8,729 -6,689 -6,876 -7,092 流动负债 281,151 285,701 314,271 345,698 380,267 其他 13,728 -24,393 0 0 0 长期借贷 145,835 144,140 158,554 174,409 191,850 融资现金流 -2,073 -35,018 11,292 12,787 14,419 递延税务 26,952 27,336 30,069 33,076 36,384 总负债 540,156 530,692 577,957 629,832 686,777 现金变动 -20,731 -4,510 -14,965 -17,928 -21,171 股东权益 354,480 373,018 391,169 409,883 429,235 期初现金及等价物 129,861 109,709 105,344 90,379 72,451 少数股东权益 18,618 19,894 21,312 22,773 24,282 期末现金及等价物 109,709 105,344 90,379 72,451 51,280 负债与权益合计 913,254 923,604 990,437 1,062,488 1,140,293 受限制现金 597 285 314 345 379 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决