【宏观快评】8月进出口数据点评：出口波动或主要源自非趋势性因素

宏观研究 证券研究报告 宏观快评2024年09月11日 【宏观快评】 出口波动或主要源自非趋势性因素 ——8月进出口数据点评 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：夏雪 邮箱：xiaxue@hcyjs.com 执业编号：S0360524070004 相关研究报告 《【华创宏观】今年暴雨、洪涝知几何？》 2024-08-07 《【华创宏观】分化的经济，低位的物价——7月经济数据前瞻》 2024-08-06 《【华创宏观】全球波动、日元套息与中国股汇的关系——基于十个交易事实的思考》 2024-08-06 《【华创宏观】美国失业率飙升：让子弹再飞一会儿——7月美国非农数据点评》 2024-08-04 《【华创宏观】降息交易的9条经验规律》 2024-08-02 事项 以美元计价，8月出口同比8.7%，彭博一致预期6.6%，前值7%；7月进口同比0.5%，彭博预期2.5%，前值7.2%。 主要观点 核心观点：出口回暖，可能有前期极端天气等一次性冲击因素消退的影响（7月台风或影响了货物出关，导致7月环比异常低），外需边际走弱的趋势或未改变，但外贸展现的韧性，意味着对于稳增长政策的博弈，可能仍需耐心，要待四季度后半（《出口数据或是政策博弈的触发条件之一》）。进口的回落，或反映内需仍待提振，以及基数因素的扰动。 一、出口波动或主要源自非趋势性因素 出口方面，我们分析，外需基本面边际降温趋势性因素未变，8月出口回暖可能更多受非趋势性因素的影响。从三个视角观察： 首先，从表观数据来看。出口3个月/3个月环比（目的是尽量减少单月波动影响）仍延续回落态势，或反映出口动能边际减弱趋势未改。8月，中国出口3m/3m环比0.7%，前值1%，为过去20年（2014-2023年）同期第三低，仅好 于2023年同期0.3%、2019年同期0.1%。 其次，更重要的是，从外需基本面跟踪指标来看，外需或仍呈边际降温态势一是，整体来看，8月，摩根大通全球制造业PMI降至49.5，前值49.7。特别是新订单分项指数48.8，持平于前值，未有反弹迹象。二是，8月出口改善明显的主要区域——欧盟、新兴市场（拉美、印度、俄罗斯、非洲、中西亚国家）制造业PMI表现也欠佳。数据详见正文 最后，从商品视角来看，8月，�类产品（车、船、电子、家电、机械）出口景气偏强，单月同比增速双位数。合计拉动我国出口同比3.98个百分点，前 值4.2个百分点。但分析来看，船舶，电子链条景气支撑逻辑或相对坚挺，8 月合计拉动我国出口2.5个点。此外，汽车中的自主插混型新能源车出口新兴和发展中市场或仍有景气逻辑，但问题是可能要警惕国外贸易政策变化带来的波动风险。另外两类则可能面临需求波动风险（家电，企业在手订单有所下滑；机械，全球制造业PMI下行，工业生产趋弱）。分析详见正文。 进口方面，8月进口增速的回落符合我们的预期（《聚焦�大变化——8月经济数据前瞻》），主要是考虑到内需偏弱、大宗价格下滑以及基数变化的影响，契合高频和调查指标反映的下行趋势。商品结构层面，电子链条进口不弱，对应了电子出口的韧性表现。 二、出口分项数据 出口量价：主要商品出口量价边际改善。8月，对于14种主要商品（占我国总出口22.5%），出口数量同比加权平均为15.5%，前值11.6%；出口价格同比加权平均为0.7%，前值-0.5%。具体来看，数量方面，车、船、未锻轧铝及铝材、家电涨幅居前。价格方面，同比正增的有�类商品：船舶、肥料、集成电路、手机、未锻轧铝及铝材。 出口区域：两类贸易伙伴拉动改善。一是欧盟，8月对我国出口同比拉动2个百分点，前值拉动1.2个百分点。二是新兴市场和发展中国家，主要包括拉美、印度、俄罗斯、非洲、中西亚国家。8月对我国出口同比合计拉动3.6个百分点，前值1.35个百分点。 进口分项数据详见正文 风险提示：欧美经济超预期 目录 一、出口波动或主要源自非趋势性因素4 二、进出口分项数据6 （一）出口6 1、出口整体：超预期上行6 2、出口量价：主要商品出口量价边际改善6 3、出口区域：两类贸易伙伴拉动改善7 4、出口商品：车、船、电子、家电、机械偏强8 （二）进口9 1、进口整体：下行幅度超彭博预期9 2、进口区域：除日本、拉美外，主要区域进口同比全面下滑10 3、进口商品：大宗边际趋弱，电子韧性凸显10 4、进口方式：一般贸易进口大幅下滑11 （三）贸易差额：贸易顺差同比大幅回升11 图表目录 图表18月，出口3m/3m环比仍处于历史同期下沿4 图表28月，全球制造业PMI及其新订单分项指数延续偏弱5 图表38月美元出口同比8.7%，前值7%6 图表48月美元出口环比2.7%，好于历史同期均值6 图表58月，海关监管出口货运量增速改善7 图表68月，主要商品出口量价边际改善7 图表7出口数量：汽车、船舶、铝材、家电涨幅居前7 图表8出口价格：船舶、肥料、集成电路、手机、铝材同比正增7 图表9出口区域：两类贸易伙伴对出口拉动改善8 图表10出口商品：车、船、电子、家电、机械偏强9 图表118月进口同比0.5%，低于预期10 图表128月进口环比略低于过去20年同期均值10 图表13进口区域：除日本、拉美外，主要区域进口同比全面下滑10 图表14主要进口商品同比增速及拉动11 图表15进口分贸易方式：一般贸易进口大幅下滑11 图表168月美元计价贸易顺差升至35.4%12 图表178月人民币贸易顺差同比升至35.3%12 一、出口波动或主要源自非趋势性因素 8月，以美元计价出口同比8.7%，前值7%，好于彭博一致预期6.6%；进口同比0.5%，前值7.2%，弱于彭博一致预期2.5%。出口回暖，可能有前期极端天气等一次性冲击因素消退的影响（7月台风或影响了货物出关，导致7月环比异常低），外需边际走弱的趋势或未改变，但外贸展现的韧性，意味着对于稳增长政策的博弈，可能仍需耐心，要待四季度后半（《出口数据或是政策博弈的触发条件之一》）。进口的回落，或反映内需仍待提振，以及基数因素的扰动。 出口方面，我们分析，外需基本面边际降温趋势性因素未变，8月出口回暖可能更多受非趋势性因素的影响。 首先，从表观数据来看。出口3个月/3个月环比（目的是尽量减少单月波动影响）仍延续回落态势，或反映出口动能边际减弱趋势未改。8月，中国出口3m/3m环比0.7%，较前值1%进一步回落，为过去20年（2014-2023年）同期第三低，好于2023年同期0.3%、 2019年同期0.1%。 图表18月，出口3m/3m环比仍处于历史同期下沿 资料来源：wind，华创证券 其次，更重要的是，从外需基本面跟踪指标来看，外需或仍呈边际降温态势。 一是，整体来看，8月，摩根大通全球制造业PMI降至49.5，前值49.7。特别是新订单分项指数48.8，持平于前值，未有反弹迹象。 二是，8月出口改善明显的主要区域——欧盟、新兴市场（拉美、印度、俄罗斯、非洲、中西亚国家），制造业PMI表现也欠佳。对于欧盟，观察欧元区PMI，据S&PGlobal，8月欧元区制造业PMI为45.8，持平于前值45.8，而且新订单指数加速下滑。对于新兴市场，主要贸易伙伴制造业PMI均有所下滑。如印度8月制造业PMI为57.5，前值58.1； 墨西哥为48.5，前值49.6；巴西为50.4，前值54；俄罗斯为52.1，前值53.6。 图表28月，全球制造业PMI及其新订单分项指数延续偏弱 资料来源：标普全球，华创证券 最后，从商品视角来看，8月，�类产品出口景气偏强，单月同比增速双位数。合计拉动我国出口同比3.98个百分点，前值4.2个百分点。分析来看，船舶，电子链条景气支撑逻辑或相对坚挺，8月合计拉动我国出口2.5个点。此外，汽车中的自主插混型新能源车出口新兴和发展中市场或仍有景气逻辑，但问题是可能要警惕国外贸易政策变化带来的波动风险。 一是汽车包括底盘，8月出口同比32.7%（拉动出口同比0.9个点），前值13.8%（拉动 0.4个点）。新能源车出口发展中市场，或是出口增长的主要动力。据乘联会：“出口整体强增长态势稍有放缓，但8月份新能源的出口同比增23%，好于1-8月出口累计增速 （20%）约3个百分点，体现出口新能源回暖明显……自主插混出口发展中国家增长迅猛。”1 二是船舶，8月出口同比64.1%（拉动出口0.6个点），前值54.6%（拉动出口0.5个点）。出口量价齐升。或反映了我国造船业承接船舶订单优势（截至7月，中国累计新承接船舶订单占全球份额63.9%），以及全球船舶需求景气（新造船价格指数自2023年以来持续上扬，8月环比+0.9%）。 三是电子链条，主要包括集成电路、手机、电脑及零部件、音视频设备及零件、液晶平板显示模组，8月出口同比13.8%（拉动1.9个百分点），前值17.8%（拉动2.6个百分点）。背后是全球电子景气复苏。 四是家电，8月出口同比12.3%（拉动出口0.3个点），前值17.2%（拉动出口0.4个点）。1）今年以来，家电出口表现始终较为亮眼。1-8月出口累计同比14.7%，去年为3.8%，大幅回升10.9个百分点，背后增量贡献主要来自新兴市场，特别是拉美（主要是墨西哥、巴西）。据中国机电产品进出口商会《2024年上半年中国家电（白电）出口报告》2：“今 年上半年我（家电）对九大区域市场出口走势全面向好，新兴市场尤为亮眼：其中对拉丁美洲市场同比增长高达37.7%，增幅居首位……同时，我对东南亚、中东、非洲等‘一 带一路’沿线地区出口规模增长显著，也都保持着双位数的出口增速。”2）往后看，根 据中国机电产品进出口商会“6月份企业在手订单有所减少”，近两个月家电出口同比读数的下滑，或指向需求边际放缓态势或已逐渐显现。 1https://mp.weixin.qq.com/s/c-YqYb0GqWK6xciVf6enIA 2https://mp.weixin.qq.com/s/ekBG5oRDJyMjQwXAOowSvA �是通用机械设备，8月出口同比11.3%（拉动出口0.19个点），前值14.8%（拉动出口 0.24个点）。伴随全球制造业PMI下行，工业生产趋弱，机械设备的需求或面临下行风险。 进口方面，8月进口增速的回落符合我们的预期（《聚焦�大变化——8月经济数据前瞻》），主要是考虑到内需偏弱、大宗价格下滑以及基数变化的影响，契合高频和调查指标反映的下行趋势。商品结构层面，电子链条进口不弱，对应了电子出口的韧性表现。 一是，8月，PMI采购指数47.8%，低于前值48.8%；PMI进口指数为46.8%，低于前值47.0%，或指向内需仍偏疲软。 二是，8月，韩国对中国出口同比7.95%，低于前值14.9%。或也指向进口需求偏弱。三是，8月RJ/CRB指数均值同比降至-0.7%，前值4.9%。或构成大宗进口方面价的拖累。 四是，电子链条主要包括集成电路、电脑及其零部件、二极管及类似半导体器件，8月，对我国进口同比拉动2.9个点，前值3.9个点。考虑到基数环比变化0.9个点（去年8月进口同比拉动-1.95%，前值-2.8%），电子链条进口不弱。 二、进出口分项数据 （一）出口 1、出口整体：超预期上行 8月出口超预期上行，略超年内前高（6月8.6%）。以美元计价，8月出口同比8.7%，彭博一致预期6.6%，前值7%。环比2.7%，好于历史同期均值。 图表38月美元出口同比8.7%，前值7%图表48月美元出口环比2.7%，好于历史同期均值 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券；3月环比=3月出口/1至2月出口均值-1，2月环比=1至2月出口均值/上年12月出口-1 2、出口量价：主要商品出口量价边际改善 8月，我国主要商品出口量价增速边际改善，仍然呈现量强价弱特征。对于14种主