新产品不断推出，新应用支撑长期发展

证券研究报告：电子|公司点评报告 2024年9月9日 股票投资评级 中科蓝讯(688332) 买入|维持 新产品不断推出，新应用支撑长期发展 11% 7% 3% -1% -5% -9% -13% -17% -21% -25% -29% -33% 中科蓝讯电子 事件 个股表现 8月14日，公司披露2024年半年度报告。 2024年上半年，公司实现营业收入79,098.50万元，同比增长21.11%；归母净利润13,463.87万元，同比增长19.83%；扣非净利润10,943.03万元，同比增长31.10%。同时，经营活动产生的现金流量净额为6,187.11万元，主要系营收增长及备货放缓所致，公司盈利能力持续向好。 2023-092023-112024-022024-042024-062024-09 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）47.56 总股本/流通股本（亿股）1.20/0.44 总市值/流通市值（亿元）57/21 52周内最高/最低价78.55/47.42 资产负债率(%)21.4% 市盈率22.65 第一大股东黄志强 分析师:吴文吉 SAC登记编号:S1340523050004 Email:wuwenji@cnpsec.com 投资要点 研究所 公司基本情况 耳机市场高歌猛进，新产品迭代推出。经历超十年发展，蓝牙耳机全球规模已超500亿美元，各方面技术基本成熟，蓝牙耳机趋向于标准化，并衍生出场景细分的第二增长曲线。同时，一些经济水平略低的国家中消费电子产品渗透率远低于全球水平。一方面本土消费水平随经济发展仍将有所提升，另一方面随着产业链的成熟，普通蓝牙耳机售价仍有下探空间，双重作用下降加快新兴市场的起量。报告期内，公司持续布局耳机的市场。其中，公司量产多项讯龙二代项目，包括倍思的HybridANCTWS，Anker的HybridANC头戴等项目，该平台已成为行业高性能ANC耳机产品的主要解决方案之一。2024年第二季度，公司讯龙二代BT892X系列应用在时空壶翻译耳机，支持中英日德法等40种语言在线智能同传播报速度0.75X慢速至2X快倍速可调，配合Beam-formingENC智能算法有效降低环境噪声，搭配高精度ANC控制器实现最大30dB深度主动降噪，单次续航时长达7.5小时。同时，公司推出了优化OWS性能的蓝牙音频SoC芯片，实现从高阶BT893X、中阶AB571X到入门级AB5656系列的全面覆盖，采用公司自研的OWS音效算法支持新一代BT5.4蓝牙协议，保障稳定的无线连接和低延时的无线传输；支持ENC智能降噪算法，提供清晰地语音通话效果；同时搭载30mW强驱动，为大尺寸发声单元提供强力支持；支持动态均衡器与虚拟低音增强算法，补偿音频在传输过程中的损耗，带来澎湃的低频效果；基于低功耗设计，保障产品的续航时间。特别是高阶BT893X系列，具备Hi-Res小金标双认证和LDAC高清解码，外加58mW的驱动，保证高音质+大输出动态范围，为消费者带来高品质的声乐体验，目前应用于倍思BowieM2s、realme真我BudsWireless3、FIILKeyPro、万魔Q30、魅蓝Blus2S等多款高阶降噪产品。 蓝牙音箱市场渗透率提升，新产品线不断丰富。根据洛图科技 （RUNTO）《中国蓝牙音箱零售市场月度追踪（ChinaBluetooth SpeakersRetailMarketMonthlyTracker）》报告数据显示，2023年，中国蓝牙音箱市场销量为2,370万台，同比增长1.9%；销额为66.4亿元，同比增长4.9%。其中，线上市场销量为2,109万 台，在全渠道的占比达到89.0%；销额为57.1亿元，占比为86.0%报告期内，公司讯龙三代BT896X系列芯片已应用在百度新推出的小度添添AI平板机器人的智能音箱中，除了具有Hi-Res小金标双认证，使消费者得到高品质的声乐体验外，还能实现AI语音交互功能。公司也推出了基于BT896X的LEAudio方案，特别是Auracast技术，可满足后续中高阶音箱的市场。同时报告期内，也量产了飞利浦等品牌的高阶Soundbar产品，通过BT896X的强大算力，实现了高阶Soundbar的蓝牙SoC单芯片解决方案。 可穿戴，BLE芯片等新产品不断丰富，公司新增长动能逐步打开。2024年,全球可穿戴腕带设备市场的出货量将增长5%，总量将达到1.94亿台。尽管2024年第一季度出货量略降0.2%，但得益于智能手表市场的复苏，同比增长4%，以及基础手表细分市场的持续回暖，同步增长高达10%，预计整体市场将在年底前强力反弹报告期内，公司的智能穿戴方案已完成全面的产品布局：上至高阶BT895X系列，下至中低阶AB568X系列、AB569X系列，全方位满足客户不同需求。特别是AB568X及AB569X系列，凭借其优秀的显示效果及极高的性价比，受到了行业的高度认可，目前已在印度等国家与智能手表品牌客户合作。公司AB2027A3数传芯片，应用在巴黎奥运会乒乓球台中，用以调控灯光，营造独特氛围；此外，公司BLE芯片在智能照明、智能戒指、语音遥控器、儿童穿戴、个人护理、运动健康、主动式电容笔等市场均已实现量产出货，目前已应用于荣耀个人护理，运动健康产品；腾讯、荣耀等云平台均已打通并实现量产出货。 投资建议 我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入18/23/28亿元，实现归母净利润分别为3.1/4.1/5.4亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为18倍、14倍、10倍，维持“买入”评级。 风险提示 终端市场发展不及预期的风险；经营规模扩大带来的管理风险；存货跌价风险；毛利率波动及下降风险；技术及产品更新换代风险；募投项目进展缓慢风险。 盈利预测和财务指标 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1447 1840 2341 2842 增长率(%) 33.98 27.17 27.24 21.40 EBITDA（百万元） 160.47 276.49 377.77 508.17 归属母公司净利润（百万元） 251.69 308.35 407.74 540.41 增长率(%) 78.64 22.51 32.23 32.54 EPS(元/股) 2.09 2.56 3.39 4.49 市盈率（P/E） 21.94 17.91 13.54 10.22 市净率（P/B） 1.47 1.38 1.26 1.12 EV/EBITDA 44.41 12.64 8.73 5.83 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 成长能力 营业收入 1447 1840 2341 2842 营业收入 34.0% 27.2% 27.2% 21.4% 营业成本 1121 1430 1818 2176 营业利润 78.6% 24.9% 33.1% 32.5% 税金及附加 5 6 8 10 归属于母公司净利润 78.6% 22.5% 32.2% 32.5% 销售费用 6 7 9 11 获利能力 管理费用 30 35 39 43 毛利率 22.6% 22.3% 22.3% 23.5% 研发费用 164 167 173 188 净利率 17.4% 16.8% 17.4% 19.0% 财务费用 -51 -51 -56 -62 ROE 6.7% 7.7% 9.3% 10.9% 资产减值损失 -25 -9 -10 -10 ROIC 3.1% 5.3% 6.7% 8.2% 营业利润 252 314 418 555偿债能力 营业外收入 0 0 0 0 资产负债率 21.4% 21.9% 21.3% 20.1% 营业外支出 0 0 0 0 流动比率 4.57 4.47 4.62 4.91 利润总额 252 314 418 554 营运能力 所得税 0 6 10 14 应收账款周转率 28.79 33.21 33.03 31.93 净利润 252 308 408 540 存货周转率 2.20 2.08 2.16 2.13 归母净利润 252 308 408 540 总资产周转率 0.34 0.37 0.44 0.48 每股收益（元） 2.09 2.56 3.39 4.49 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 2.09 2.56 3.39 4.49 货币资金 2779 2928 3128 3464 每股净资产 31.28 33.15 36.54 41.03 交易性金融资产 922 922 922 922 估值比率 应收票据及应收账款 53 62 85 100 PE 21.94 17.91 13.54 10.22 预付款项 2 22 24 26 PB 1.47 1.38 1.26 1.12 存货 814 953 1211 1458 流动资产合计 4686 5003 5487 6086现金流量表 固定资产 5 5 3 1 净利润 252 308 408 540 在建工程 0 0 0 0 折旧和摊销 16 14 15 16 无形资产 8 10 5 0 营运资本变动 -314 -132 -226 -224 非流动资产合计 115 117 110 102 其他 -59 15 22 18 资产总计 4801 5120 5596 6188 经营活动现金流净额 -106 205 219 350 短期借款 800 800 800 800 资本开支 -11 -16 -8 -9 应付票据及应付账款 135 174 229 269 其他 603 27 21 26 其他流动负债 89 145 158 169 投资活动现金流净额 591 12 13 17 流动负债合计 1025 1119 1187 1238 股权融资 10 16 0 0 其他 3 4 4 4 债务融资 850 48 0 0 非流动负债合计 3 4 4 4 其他 -69 -132 -32 -32 负债合计 1028 1122 1191 1242 筹资活动现金流净额 791 -68 -32 -32 股本 120 120 120 120 现金及现金等价物净增加额 1277 149 200 335 资本公积金 2865 2881 2881 2881 未分配利润 707 869 1216 1675 少数股东权益 10 10 10 10 其他 71 117 179 260 所有者权益合计 3773 3998 4406 4946 负债和所有者权益总计 4801 5120 5596 6188 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转