高品质住宅系列报告之一：新房“高品质化”下，房企土储结构分析

证券研究报告 新房“高品质化”下，房企土储结构分析 ——高品质住宅系列报告之一 行业动态跟踪报告地产行业强于大市（维持） 证券分析师 杨侃投资咨询资格编号：S1060514080002 王懂扬投资咨询资格编号：S1060522070003 2024年09月09日 请务必阅读正文后免责条款 投资要点 •中央多次表态强调“建好房子”，2024H1多地发布住宅品质新规：2023年以来中央及住建部曾在多次会议中表态，当下人民对住房要求 已从“有没有”转向“好不好”，房企需比拼高质量、新科技、好服务，同时各项制度需配合行业转型。8月23日国新办发布会明确行业 新模式包括四方面，其中“建好房子”为首要维度。2024H1多地发布住宅品质新规，“第四代住宅”概念兴起，包括取消70/90套型限制、优化容积率计算规则、鼓励发展第四代空间建筑、放宽层高限制、放松建筑密度、优化飘窗和设备平台管控要求等，上半年各地新入市 项目频现“第四代住宅”，品质较存量项目明显提升，更好满足多样化改善性住房需求。 •多地第四代住宅项目去化较好，带动部分地块出让“点状高热”：随着多地土拍环节取消限价、放宽容积率限制等，优质地块出让环节增加“竞品质”，部分城市于2023年逐渐开启第四代住宅试点，2024年第四代住宅地块在土拍市场频出，叠加楼市低迷下多地“第四代住宅”项目入市后去化较好，带动部分地块出让“点状高热”。此外期房与现房累计成交均价价差进一步拉大，反映早期已建成现房或 因产品力偏弱去化难度较大，价格更为承压，或有赖于政府收储等方式加快去化。 •产品力强、历史包袱较轻、库存结构优化的房企或率先走出低谷：当前房企加快存量库存去化、“轻装上阵”已成共识，同时重视增量投资质量，聚焦“确定性高”的区域投资，优化存货结构，提升变现能力。我们从存货结构、过往拿地情况两个角度梳理房企库存情况。从房企2023年报披露存货结构看，滨江集团、建发国际集团已完工存货占比较低，在建存货占比相对较高；万科、招商蛇口拟开发存货及占比相对较高，存在更多调规或盘活土地资源可能。从房企2019-2024H1拿地情况看，越秀地产、建发国际集团2022年以后拿地占比较 高，若考虑自2023H2以来房企拿地存在调规可能，中海、建发、保利、绿城、华润土储调仓相对积极，建发国际集团、滨江集团、华润置地、绿城中国2024H1补仓相对较多。 •投资建议：近期中央及住建部多次表态“建好房子”，上半年武汉、天津等多地发布住宅品质新规，新入市项目品质明显提升，满足多 样化改善性住房需求，“地段+品质”将成为改善盘去化关键，预计高品质住宅市场有望率先企稳，但早期产品力偏弱新房量价仍将承压， 叠加二手次新的供应压力，或需政府收储等方式加快去化，预计历史包袱较轻、库存结构优化的房企或率先走出低谷。当前板块主要个股市值及仓位均处于历史低位，且市场对于楼市下行及业绩承压反应已相对钝化。在楼市短期难见反转背景下，短期板块催化仍在于政 策，9月持续关注收储落地情况，中期趋势性机会仍在于楼市量价企稳，个股关注历史包袱较轻、库存结构优化的房企，如中国海外发展、建发国际集团、招商蛇口、越秀地产、滨江集团等，同时建议关注经纪（贝壳）、物管（中海物业、保利物业、招商积余）、代建（绿 城管理控股）等细分领域头部企业。 1 •风险提示：1）楼市成交持续疲软风险；2）个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风险；3）政策改善及落地执行不及预期风险。 资料来源：住建部官网，平安证券研究所 2 中央多次表态强调“建好房子”：2023年以来中央及住建部曾在多次会议中表态，当下人民对住房要求已从“有没有”转向 “好不好”，房企需比拼高质量、新科技、好服务，同时各项制度需配合行业转型。8月23日，国新办发布会明确行业新模式包括四方面，其中“建好房子”为首要维度。 中央有关“建好房子”的表态及发文 出台时间 文件/会议 细则 2023.1.17 全国住房和城乡建设 工作会议 各项制度要从解决“有没有”转向解决“好不好”。有条件的可以进行现房销售，继续实行预售的，必须把资金监管责任落到位，防止资金抽逃，不能出现新的交楼风险。要大力提高住房品质，为人民群众建设好房子，大力提升物业服务，让人民群众生活更方便、更舒心。要形成房屋安全长效机制，研究建立房屋体检、养老、保险等制度， 让房屋全生命周期安全管理有依据、有保障。 2023.11.11 住房城乡建设部党组书记、部长倪虹在接受新华社专访 新模式下房地产企业要有清醒的认识，现在要拼的是高质量、新科技、好服务，谁能为群众建设好房子，谁能为群众提供好服务，谁就会有市场、谁就会有发展。 2024.3.9 十四届全国人大二次 会议 在供给方面，要改革完善商品房开发、融资、销售等基础性制度，有力有序推进现房销售。在使用方面，要加快建立房屋体检、房屋养老金、房屋保险等专项制度；谁能为群众建设好房子谁就有未来；严重资不抵债、失去经营能 力的房企，该破产破产、该重组重组；充分赋予城市调控的自主权 2024.8.23 国新办举行“推动高质量发展”系列主题 新闻发布会 发布会明确新模式包括4个方面，要求在理念上深刻领会“房住不炒”定位，建设适应人民群众新期待的好房子 资料来源：各地政府官网，克而瑞，平安证券研究所 3 各地推出住宅品质新规，“第四代住宅”概念兴起：2024H1多地发布住宅品质新规，包括取消70/90套型限制、优化容积率 计算规则、鼓励发展第四代空间建筑、放宽层高限制、放松建筑密度、优化飘窗和设备平台管控要求等，上半年各地新入市项目频现“第四代住宅”，品质较存量项目明显提升，更好满足多样化改善性住房需求。 2024年以来各地住宅品质新规 出台城市 政策细则 重庆 对开敞式户属立体绿化庭院不再计入容积率，拓展房企在住宅开发过程中在阳台、挑高等方面再拓展空间 天津 将原标准“住宅层高宜为2.8米”调整为“住宅层高不应低于3米” 武汉 鼓励住宅小区因地制宜采用高低错落、板点结合、围合组团等布局形式；设置街边口袋公园、开放式风雨连廊、景观休闲架空层等高标准公共空间，进行生态化和公建化立面设计；空中花园不计入建筑密度；开展住宅阳台、空中花园试点 上海 优化新出让商品住房用地套型供应结构，将多层、小高层、高层中小套住宅面积上限分别调整为100、110、120平（原为90、95、100平），中小套型占比最低要求调整为中外环间70%、中环内及新城和南北转型重点区域60%、外环外50%（原均为70%） 广州 阳台等半开敞、半计容的空间比例从15%放宽至20%，允许设置一个满足连续开敞不低于40%的主景观阳台不限制进深 深圳 取消“7090”限制，将机房、避难层等公共空间列为“不计容面积”，增加凸窗尺寸，凸窗的进深由0.6米增加到0.8米 资料来源：各地政府官网，克而瑞，房天下，平安证券研究所 4 多地第四代住宅项目去化较好：以重庆为例，早年重庆已有少数第四代住宅产品，如龙湖揽境、金融街两江融府、龙兴国际生态新城等，根据重庆克而瑞数据统计，2023年重庆第四代住宅去化明显好于非第四代住宅，平均去化率89%，非第四代住宅项目平均去化率仅17%左右。年内重庆、福州等地新入市龙湖、建发等房企打造的“第四代住宅”项目，楼市低迷下仍去化良好。 优化土地供给结构,H1“第四代住宅”用地出让“点状高热”：随着多地土拍环节取消限价、放宽容积率限制等，商品房回归 商品属性，优质地块出让环节增加“竞品质”，部分城市于2023年逐渐开启第四代住宅试点，2024年第四代住宅地块在土拍市场频出，由于部分已入市的第四代住宅项目去化较好，带动部分地块出让“点状高热”。 城市 板块 项目 销售去化情况 重庆 金凤 科学城置业龙湖凤栖湖 畔 2024年1月开盘推出46套全部售罄 重庆 金开大道 龙湖云河颂 2024年1月首推60套（约200平米、套均总价550-600万大平层）当天清盘，销售额突破3.3亿 福州 仓山区南二 环 建发缦云 首开去化超8成 福州 台江闽江 国贸天琴湾 开盘1个月售罄 西安 高新CID板块 招商雲墨 2024年3月首开，开盘当天成交288 套，去化率超70% 出让时间 城市 地块及出让要求/规划建设产品特点 溢价率 2023.6 福建龙岩 2023拍-6莲南路南侧2号地块：部分户型打造高6.2米墅级露台 25% 2023.12 陕西西安 西安高新区GX3-18-15：打造“两轴两廊一环多园”景观格局，规划下沉式庭院、以及多个共享庭院空间，小区主大门采用酒店式落客区，户型带南北双露台 15% 2024.7 浙江湖州德清 舞阳街道G2022-038地块：1号地块内要求打造1.38万方空中庭院，且不计入容积率 32% 第四代住宅项目去化较好第四代住宅用地不乏高溢价率成交 存量现货去化承压：根据国家统计局商品房销售数据，期房与现房累计成交均价价差进一步拉大，反映早期已建成现房或因 产品力偏弱去化难度较大，价格更为承压，或有赖于政府收储等方式加快去化。 现房销售价格承压 12,000 元/平米 商品房销售价格:住宅:现房商品房销售价格:住宅:期房 11,500 11,000 10,500 10,000 9,500 9,000 8,500 8,000 资料来源：wind，国家统计局，克而瑞，平安证券研究所 5 2020/022020/062020/102021/022021/062021/102022/022022/062022/102023/022023/062023/102024/022024/06 产品力强、历史包袱较轻、库存结构优化的房企或率先走出低谷 当前房企加快存量库存去化、“轻装上阵”已成共识，同时重视增量投资质量，聚焦“确定性高”的区域投资，优化存货结构，提升变现能力。 我们从存货结构、过往拿地情况两个角度梳理房企库存情况：以保利发展、万科A、华润置地、中国海外发展、招商蛇口、金地集团、绿城中国、龙湖集团、建发国际集团、中国金茂、滨江集团、越秀地产、华发股份、新城控股14家典型房企作为案例。 14家房企合计存货持续下行14家房企整体存货周转率提升 60,000亿元 50,000 40,000 存货合计同比（右轴） 18.9% 25% 20% 15% 存货周转率 存货周转率 42.7% 38.5% 36.3% 31.7% 27.9% 45% 40% 30,000 20,000 10,000 0 资料来源：wind，平安证券研究所 6 2019 2020 9.4% 2021 -0.4% 2022 -5.3% 2023 10% 5% 0% -5% -10% 35% 30% 25% 20% 20192020202120222023 从房企2023年报披露存货结构看，房企存货主要包括拟开发存货、在建存货、已完工未售存货、其他存货等。已完工未售存货基本对应房企较难去化的积压滞重库存，若占比较高会压制房企流动性，因此我们拆解房企存货结构，进一步推测房企可持续发展能力及安全稳定性。 但我们仍需考虑其他影响因素，如土地市场高热阶段，不乏高能级城市出让地块要求“竞现房”、部分现房销售或预售条件相对较高（即房企取得预售时间相对较晚），因而相对聚焦高能级城市核心地块的房企通常已竣工存货占比较高。典型房企如中海，2022年中海以近42亿元+3.6万平现房销售面积竞得北京海淀永丰地块，该地块土地面积4.78万平，规划建筑面积7.17万平，即该项目现房销售面积约可售面积一半。 分房企看，滨江集团、建发国际集团已完工存货占比较低，在建存货占比相对较高。 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 房企已完工存货及占比（截至2023年报） 已完工存货 已完工存货占总存货比重（右轴） 亿元 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 6,000 5,000