柏楚电子(688188)首次覆盖：智驭激光，创领未来

智驭激光，创领未来 柏楚电子（688188.SH）首次覆盖 核心结论 核心结论：我们预计柏楚电子2024-2026年营收分别为18.73亿元、23.7亿元 28.55亿元，同比增加33.1%、26.5%、20.5%，归母公司净利润分别为9.88亿元、12.63亿元、15.28亿元，同比增加35.5%、27.8%、21%。参考可比公司，我们给予公司2024年目标市值395.16亿元，对应目标价格192.34元，首次覆盖，给予“买入”评级。 柏楚电子业务聚焦激光切割，为下游切割设备集成商提供以控制系统及切割头 证券研究报告 公司深度研究|柏楚电子 2024年09月02日 公司评级买入 股票代码688188.SH 前次评级-- 评级变动首次 当前价格154.31 近一年股价走势 柏楚电子其他计算机设备沪深300 为核心的各类软硬件产品。从2018年至今公司业绩保持快速成长趋势，2021 年后总线控制系统及切割头产品是主要的业绩驱动项。公司盈利能力突出，销售毛利率维持在80%左右，归母净利率维持在50%以上的水平。 激光切割业务基本盘稳固，高功率及切割头的成长带来阿尔法。激光器高功率低成本以及设备企业积极出海的趋势驱动了激光切割行业的持续发展。我们预 计，至2026年激光切割控制系统的总体市场规模接近30亿元。中低功率市场竞争格局基本固化，柏楚占有率有望继续维持领先。而高功率市场，凭借在产品价格、品牌等三端的优势，我们预计柏楚将继续提升市占份额。切割头端，仅考虑高功率市场，我们测算至2026年的需求量将接近6.6万套。柏楚切割头已开始放量增长，切割头和自身控制系统的协同效应显著，产品端已实现了各高功率带平面切割应用的覆盖，并向更复杂应用场景拓展，未来市占份额有望持续提升。 切入钢结构加工智能焊接领域，开拓柔性加工场景下免示教焊接机器人的蓝海市场。建筑钢结构加工是免示教焊接机器人的最佳应用场景之一。以我国钢结构 用量测算，我们预计未来钢结构加工场景下免示教焊接机器人的需求量将超过10万台，超过300亿元的市场体量，软件部分对应市场价值超100亿元。免示教焊接正处于大规模应用的前期，公司以“智能”切入新赛道，融合工控领域的核心技术适应焊接系统的开发，有望开启新的成长曲线。 风险提示：宏观经济波动的风险；市场竞争风险；新业务进展不及预期的风险。 核心数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 898 1,407 1,873 2,370 2,855 增长率 -1.6% 56.6% 33.1% 26.5% 20.5% 归母净利润(百万元) 480 729 988 1,263 1,528 增长率 -12.8% 52.0% 35.5% 27.8% 21.0% 每股收益（EPS） 2.33 3.55 4.81 6.15 7.44 市盈率（P/E） 66.1 43.5 32.1 25.1 20.7 市净率（P/B） 7.4 6.4 5.9 5.5 5.1 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 24% 16% 8% 0% -8% -16% -24% -32% 2023-092024-012024-05 分析师 郑宏达S0800524020001 13918906471 zhenghongda@research.xbmail.com.cn 联系人 周成 17749753660 zhoucheng@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 投资要点4 关键假设4 区别于市场的观点4 股价上涨催化剂4 估值与目标价4 柏楚电子核心指标概览5 一、柏楚电子：快速成长的激光切割控制系统领军企业6 1.1立足激光切割控制系统，纵横向扩展业务边界6 1.2财务复盘：业绩快速成长，盈利能力突出7 二、激光切割业务基本盘稳固，高功率及切割头的成长带来阿尔法9 2.1激光切割设备产业规模稳步提升，柏楚电子卡位产业链中游的核心赛道9 2.2高功率、低成本、积极出海是近年来驱动激光切割行业发展的主要因素11 2.3切割控制系统领域竞争格局清晰，高功率段柏楚电子有望继续提升份额12 2.4柏楚切割头和控制系统协同效应显著，已开启放量增长14 三、切入钢结构加工领域，开拓免示教焊接机器人的蓝海市场16 四、盈利预测与估值18 4.1盈利预测18 4.1.1关键假设18 4.1.2业绩预测19 4.2估值与评级19 五、风险提示20 图表目录 图1：柏楚电子核心指标概览图5 图2：柏楚电子的公司发展历程6 图3：柏楚电子围绕激光切割领域的核心产品汇总7 图4：柏楚电子营收快速增长7 图5：公司归母及扣非净利润情况7 图6：柏楚电子各产品线的营收变化8 图7：柏楚电子营收结构的变化8 图8：柏楚电子总体毛利率和净利率情况9 图9：柏楚电子主要分项业务的毛利率9 图10：柏楚电子期间费用率（不含财务费用率）9 图11：柏楚电子销售、管理及研发费率9 图12：激光加工行业产业链10 图13：中国激光切割设备市场规模稳步提升10 图14：激光切割设备的核心部件成本占比（以6kw及以上切割设备为例）10 图15：森峰科技不同功率激光切割设备的销售单价变化11 图16：森峰科技不同功率激光切割设备中激光器耗用成本的变化11 图17：我国激光加光加工设备出口额快速提升12 图18：激光切割设备厂商森峰科技和宏石激光海外营收增长迅速12 图19：2020年柏楚在中低功率市占份额超过60%12 图20：柏楚电子随动和板卡产品价格水平基本保持稳定12 图21：柏楚总线系统可与切割头形成组合产品销售13 图22：与国外产品相比柏楚具有较为明显的价格优势13 图23：柏楚切割头通过传感器实时监控穿孔过程14 图24：柏楚切割头通过传感器对切割过程实时监控14 图25：柏楚切割头向切管/坡口等复杂场景拓展15 图26：柏楚激光切割头已实现快速放量15 图27：鸿路钢构近一年来在智能焊接领域的重要动作17 图28：智能焊接系统的工艺流程与关键技术18 图29：从PE-Band看柏楚电子正处于近5年来的估值底部区域20 表1：中国激光切割控制系统24-26年市场规模预测13 表2：柏楚电子的平面切割组合产品14 表3：高功率激光切割头未来市场需求推算15 表4：示教与免示教焊接机器人在智能化功能、加工特点等维度的对比16 表5：钢结构加工场景下智能焊接系统空间测算17 表6：公司2024年-2026年营业收入预测19 表7：可比公司估值情况20 投资要点 关键假设 （1）随动及板卡控制系统：柏楚的随动及板卡控制系统主要以中低功率段激光切割控制系统为主。我们认为该领域的市场竞争格局已相对稳固，假定柏楚的增长与预测的整体市场增速保持一致。另，随动控制系统已逐步被集成至板卡等系统中进行销售，考虑产品结构层面的变化，我们假定24-26年随动控制系统的营收增速分别为-60.7%、-47.5%、 -47.5%，而板卡控制系统的增速分别为37.7%、11.7%、8.1%。毛利率端，随动控制系统的价格水平稳定，假定其毛利率维持在86.1%，而板卡控制系统的毛利率因随动系统的集成而逐步提升，假定24-26年毛利率为84.7%、85.3%、85.7%。 （2）总线控制系统：高功率是当前激光加工产业的发展趋势。我们认为，柏楚作为市场上少有地能够与国外主流同类产品竞争的厂商，有望凭借高性价比进一步提高市占率。同时，公司智能切割头和控制系统的协同效应也已充分显现。我们预计柏楚的总线控制系统仍然能够维持较快增长，假定24-26年营收增速分别为46.1%、31.4%、21%。另，假定总线控制系统毛利率随规模化效应继续有所提升，24-26年分别为87.5%、88%、88.5%。 （3）切割头：公司切割头与控制系统形成的组合产品已随高功率设备需求的提升逐步放量。叠加存量替换的需求，我们认为切割头业务仍将保持快速成长，假定24-26年切割头业务的营收增速分别为66%、45.2%、30.3%。另，假定切割头业务毛利率随规模化效应继续有所提升，24-26年分别为78%、78.5%、79%。 （4）其他主营业务：假定该部分营收仍然以激光切割配套的软硬件为主，暂未考虑焊接系统的可能放量，假定24-26年该业务的营收增速30%、27%、25%，毛利率稳定在70%。 （5）其他：假定24-26年的营收及毛利率水平与23年相当。 区别于市场的观点 市场认为柏楚所在的激光加工行业是偏周期赛道，公司未来成长性不足。而我们认为，中短期看，由于技术的迭代以及成本的下降，激光切割正在取代传统加工模式，向更多领域渗透，叠加出海的需求，公司仍然处在成长赛道。同时柏楚切割头和控制系统的协同优势已愈发明显，市占率有望进一步提升，公司具备强阿尔法属性。而长期视角看，柏楚以钢结构加工为落脚点进军智能焊接机器人领域，以工控为基横向布局扩展业务边界，有望打开新的成长空间。 股价上涨催化剂 高功率激光切割产品继续保持快速渗透；智能焊接机器人在下游客户应用端取得突破。 估值与目标价 我们预计柏楚电子2024-2026年营收分别为18.73亿元、23.7亿元、28.55亿元，同比增加33.1%、26.5%、20.5%，归母公司净利润分别为9.88亿元、12.63亿元、15.28亿元，同比增加35.5%、27.8%、21%。以同为工业软件或工业自动化赛道的中控技术、宝信软件以及埃斯顿作为可比公司，另考虑公司的盈利能力，竞争优势以及纵横向业务拓展带来的成长性，我们给予柏楚电子2024年40倍PE的估值,目标市值395.16亿元，对应目标价格192.34元，首次覆盖，给予“买入”评级。 公司深度研究|柏楚电子西部证券 2024年09月02日 柏楚电子核心指标概览 图1：柏楚电子核心指标概览图 资料来源：柏楚电子23年度及24年半年度报告，Wind，西部证券研发中心 一、柏楚电子：快速成长的激光切割控制系统领军企业 1.1立足激光切割控制系统，纵横向扩展业务边界 激光切割控制系统领军企业，纵横向拓展，突破成长天花板。 柏楚电子成立于2007年，从2012年开始进入光纤激光切割控制系统领域，并迅速成长成为行业领军企业。2024年上半年公司在国内中低功率市场占有率维持领先，且保持高功率激光切割控制系统厂商国内第一的市场地位。 公司持续基于激光切割业务进行纵向拓展，2019年建设总线激光切割系统智能化升级募投项目，2022年加大智能切割头方向布局，当前已经实现了切割头和控制系统的软 集成驱动器与控制器，实现亚微米级甚至纳米级控制精度，未来瞄准半导体加工应用市场。另一方面，切入钢结构加工智能焊接领域，与下游鸿路钢构等行业客户形成战略合作，共同开拓柔性加工场景下免示教焊接机器人的蓝海市场。 图2：柏楚电子的公司发展历程 资料来源：柏楚电子招股说明书，柏楚电子官网，Wind，柏楚电子微信公众号，西部证券研发中心 聚焦激光切割，为下游切割设备集成商提供以控制系统及切割头为核心的各类软硬件产品。 随动控制系统是在激光切割过程中，根据电容反馈信号，实时控制切割头与工件间高度的控制系统。通过与激光切割系统的搭配使用，可以实现蛙跳、抖动抑制、智能避障等能有效改善切割质量或效率的特殊工艺过程。 板卡控制系统是数控软件底层控制算法的载体及硬件接口，通过将控制软件烧录至板卡中，连接工业电脑和切割设备，对激光头的运动路径及激光加工工艺等进行控制。柏楚的板卡控制系统主要运用于中低功率激光切割设备。 总线控制系统是是板卡系统的集成升级，集成了板卡控制系统、随动控制系统、工业电脑、显示器、操作面板等其他部件，基于EtherCAT总线技术完成数据和控制信号通信，最终实现激光切割的实时控制。总线控制系统主要面向高功率激光切割设备制造。 BLT系列智能切割头是公司针对钣金加工行业推出的一款全功能总线控制切割头。通过与柏