服务器龙头企业，AI带来新发展机遇

2024年09月06日 证券研究报告•2024年半年报点评当前价：31.12元 浪潮信息（000977）计算机目标价：——元（6个月） 服务器龙头企业，AI带来新发展机遇 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，公司2024年上半年实现营收420.6亿元，同比增长68.7%；实现归母净利润6亿元，同比增长90.6%。其中2024年Q2实现营收244.6亿元，同比增长58.8%；实现归母净利润2.9亿元，同比增长 152.2%。 服务器业务为主，海外业务大幅增长。2024年H1公司营收实现快速增长，主要得益于人工智能迅速发展带来的服务器需求增加。分产品看，服务器及部件 为公司营收主要来源，2024年H1服务器及部件实现营收418.8亿元，同比增长70%；IT终端及散件实现营收0.6亿元，同比下降66.5%。分地区看，国内实现营收298亿元，同比增长46%；海外实现营收122.6亿元，同比增长171.5%， 西南证券研究发展中心 分析师：王湘杰 执业证号：S1250521120002电话：0755-26671517 邮箱：wxj@swsc.com.cn 联系人：马嘉程 电话：18721609525 邮箱：mjch@swsc.com.cn 相对指数表现 海外业务增幅较大。 经营性现金流有所改善，存货处于增长趋势。2024年H1公司毛利率为7.7%，同比下滑3.7pp。分产品看，服务器及部件毛利率为7.7%，同比下降3.6%；IT 终端及散件毛利率为6%，同比增加3.2%。经营性现金流方面，2024年H1公司经营性现金流为-45亿元，同比增长13%，相比去年同期经营性现金流情况有所改善；2024年H1公司存货为319.1亿元，占总资产50.5%。随着AI服务器 18% 9% 0% -9% -18% -27% 浪潮信息沪深300 需求的持续增长，公司能够迅速提高产能，满足市场需求。 AI带来服务器需求增长，液冷服务器成为新的选择。人工智能发展带来算力需求，推动AI服务器需求的快速增长，根据IDC数据，全球AI服务器市场规模 将从2022年的195亿美元增长至2026年的347亿美元，复合增长率17.3%。公司作为国内领先的服务器企业，积极推动“AI+”落地，2024年公司与Intel联合发布了AI通用服务器；同时公司作为液冷领域领军企业，持续推出全栈液冷产品，不断推进液冷技术的研发和创新。在AI服务器和液冷领域公司有望迎来进一步发展。 盈利预测：预计公司2024-2026年营业收入分别为809.5、966.5和1110.8亿元，归母净利润分别为21.2、24.0和25.4亿元，EPS分别为1.44、1.63和1.72元，对应PE分别为22、19和18倍。 风险提示：AI服务器销量不及预期风险，国内经济下行风险，行业竞争加剧风险。 23/923/1124/124/324/524/724/9 数据来源：聚源数据 基础数据 总股本(亿股)14.72 流通A股(亿股)14.70 52周内股价区间(元)27.48-44.35 总市值(亿元)458.13 总资产(亿元)631.23 每股净资产(元)12.50 相关研究 指标/年度2023A2024E2025E2026E 营业收入（百万元） 65866.59 80954.84 96647.43 111079.92 增长率 -5.26% 22.91% 19.38% 14.93% 归属母公司净利润（百万元） 1782.78 2115.24 2400.23 2536.35 增长率 -14.30% 18.65% 13.47% 5.67% 每股收益EPS（元） 1.21 1.44 1.63 1.72 净资产收益率ROE 9.82% 10.51% 10.84% 10.38% PE 26 22 19 18 PB 2.54 2.31 2.08 1.88 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1国内服务器行业龙头，AI引领产业方向1 2财务分析4 3盈利预测6 4风险提示6 图目录 图1：公司发展历程1 图2：公司股权结构（截至2024年H1）3 图3：2020年至今公司营业收入及增速4 图4：2020年至今公司归母净利润及增速4 图5：2024年H1公司主营业务占比4 图6：2020年至今公司主营业务毛利率4 图7：2020年至今公司三项费用率5 图8：2020年至今公司研发费用5 图9：2020年至今公司经营性现金流5 图10：2020年至今公司存货情况5 表目录 表1：公司主要产品2 表2：公司管理层简介3 表3：分业务收入及毛利率6 附表：财务预测与估值7 1国内服务器行业龙头，AI引领产业方向 深耕服务器行业30余年，注重技术研发。浪潮信息是全球领先的IT基础设施产品、方 案和服务提供商，专注于为客户提供云计算、大数据、人工智能等创新IT产品和解决方案。公司自成立以来，一直注重技术研发。1983年，第一台浪潮微机在济南诞生，标志着浪潮成为国内最早的IT品牌之一；1993年，公司研制出中国第一台小型机服务器；2010年，公司推出中国首款自主研发的云操作系统；2023年，在大模型和生成式人工智能迅猛发展的背景下，公司顺应发展趋势，打造全栈AI大模型算力系统，推动智慧计算、开放计算、绿色计算等领域的创新发展；2024年，公司全面升级“元脑”品牌，全力布局人工智能赛道。目前公司已经发展成为全球第二、国内第一的服务器供应商。 图1：公司发展历程 数据来源：公司官网，西南证券整理 公司产品涵盖多种服务器，在服务器、存储等领域处于全球领先地位。公司业务覆盖计 算、存储、网络三大领域，产品主要涵盖服务器、存储产品等。服务器包括通用服务器、人工智能服务器和边缘服务器，在绿色化转型及“双碳”目标背景下，公司实现服务器全线产品均支持冷板式液冷，2023年公司液冷服务器占有率居中国第一；公司拥有完整的存储产 品与解决方案，产品主要包括全闪存存储、混闪存储、分布式存储等，2023年公司存储产品市场占有率居全球前三，中国第一；在开放网络方面，公司提供基于开放原则的新一代高性能交换机，以及自研的UXOS网络操作系统；公司以“智慧计算”为战略，推出多款AI服务器产品，与Intel联合发布AI通用服务器，目前公司在AI计算、开放计算、绿色计算领域处于全球领先地位。 表1：公司主要产品 类别 产品 示例 通用服务器 机架&塔式服务器、整机柜服务器、高密度服务器 人工智能服务器 GPU服务器、管理平台 边缘服务器 边缘服务器、边缘微服务器、便携AI服务器、边缘微中心、边缘计算管理平台 服务器管理平台 服务器管理套件、基础设施管理平台、服务器固件在线仓库 存储 全闪存存储、混闪存储、分布式存储、光纤交换机、SSD硬盘 关键计算 K1PowerK系列 开放网络 交换机、网络操作系统 数据来源：公司公告，西南证券整理 公司实际控制方为山东省国资委，股权结构稳定。截至2024年H1，公司前五大股东为浪潮集团股份有限公司、香港中央结算有限公司、华泰柏瑞沪深300ETF、易方达沪深300ETF 和嘉实沪深300ETF，分别持有浪潮信息31.9%、1.7%、0.8%、0.5%、0.4%股份；山东省国资委控股的山东国有资产投资控股有限公司持有浪潮集团有限公司48.5%的股份，是公司的最大股东，山东省国资委间接控股浪潮信息，成为公司的实际控制人。 图2：公司股权结构（截至2024年H1） 数据来源：公司公告，西南证券整理 公司领导队伍专业，管理经验丰富。公司董事长彭震先生历任公司副董事长、总经理、 副总经理等职；公司副董事长、总经理胡雷钧历任公司副总经理等职，公司领导队伍管理经验丰富。 表2：公司管理层简介 姓名 职务 工作经历 彭震 董事长 现任浪潮信息董事长，历任公司副董事长、总经理、副总经理等职 胡雷钧 总经理 现任浪潮信息副董事长、首席技术官，历任浪潮电子信息产业股份有限公司副总经理等职 刘耀辉 董事 现任浪潮集团有限公司企业管理部部长，历任浪潮集团有限公司战略研究部部长等职 黄家明 副总经理 工学学士,现任浪潮信息副总经理,历任浪潮电子信息产业股份有限公司服务器研发部总经理等职 刘军 副总经理 现任浪潮信息副总经理,历任浪潮信息人工智能与高性能产品部总经理等职 数据来源：公司公告，西南证券整理 2财务分析 业绩重拾增长，盈利能力有所改善。公司2023年营收658.7亿元，同比下滑5.4%，但 2024年H1，公司实现营业收入为420.6亿元，较上年同期增长68.7%，其中2024年Q2实现营收244.6亿元，同比增长58.8%，营收重回增势，原因系下游需求增加，服务器销量增长；2024年H1公司归母净利润为6亿元，较上年同期增长90.6%，其中2024年Q2实现归母净利润2.9亿元，同比增长152.2%，公司盈利能力逐步改善。 图3：2020年至今公司营业收入及增速图4：2020年至今公司归母净利润及增速 数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理 服务器及部件为公司主要营收来源，毛利率略有下滑。2024年H1公司服务器及部件和 IT终端及散件分别占营收99.6%和0.2%，大部分收入来自服务器及部件业务。2020-2023年公司服务器及部件毛利率均保持在10%左右，较为平稳；2024年H1公司综合毛利率为7.7%，同比下滑3.7pp。其中服务器及部件毛利率为7.7%，同比下滑3.6%；IT终端及散件毛利率为6%，同比增长3.2%。 图5：2024年H1公司主营业务占比图6：2020年至今公司主营业务毛利率 数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理 三项费用率整体呈下降趋势，研发费用2024H1略有下滑。2024年H1公司销售费用率 为1.7%，同比下降1.0pp；管理费用率为0.7%，同比下降0.9pp；财务费用率为-0.1%，同比增长0.4pp，公司三项费用率整体呈下降趋势，表明公司内部管理能力有所提升。从数额上看，公司2024年H1销售费用、管理费用和财务费用分别为6.9亿元、3.1亿元、0.5亿元，同比分别增长2.7%、-22.9%和54.7%。研发费用方面，2020-2022年公司研发费用呈增长趋势，从26.4亿元增长至32亿元，2023年有所下降，为30.7亿元，2024年H1公司研发费用为13.7亿元，同比下降3.8%。 图7：2020年至今公司三项费用率图8：2020年至今公司研发费用 数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理 经营性现金流改善，存货处于增长态势。经营性现金流方面，除2021年外，其他年份 公司均实现经营性现金流的净流入；2024年H1公司经营性现金流为-45亿元，同比增长13%，主要系销售回款增多所致。存货方面，除2022年，公司存货均处于增长状态；2024年H1公司存货为319.1亿元，占总资产50.5%，占比增加10.8pp，存货增加在一定程度上表明下游需求较好。 图9：2020年至今公司经营性现金流图10：2020年至今公司存货情况 数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理数据来源：同花顺iFinD，西南证券整理 3盈利预测 关键假设： 假设1：公司通用服务器营收2024-2026年年均10%增速增长，毛利率维持在6%，AI服务器2024-2026年营收增速分别为50%、30%和20%，毛利率每年小幅下滑。其他服务器营收2024年下滑10%，2025-2026年营收稳定5%增长，毛利率维持在6%。 假设2：IT终端与配件业务2024年营收下滑50%，2025-2026年恢复增长，每年增速 20%，毛利率保持稳定。 假设3：三项费用每年小幅下滑，研发费用率保持稳定。 表3：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E