国债期权合约仿真交易点评

金融工程-热点报告 国债期权合约仿真交易点评 报告日期：2024年9月9日 ★境外利率期权市场概况 利率期权是主要的期权品种之一，截止2024年3月，根据国 际清算银行数据，利率期权名义未平仓金额达5.397万亿美金，占所有期权种类名义未平仓金额的99.797%，其交易主要集中在北美和欧洲，其中北美市场占比65%，欧洲市场占比32%，其他市场占比仅3%（亚太市场的利率期权名义未平仓金额约9亿美金）。 ★国债期权虚拟合约要素及交易规则 国债期权虚拟合约品种分别为2年期、5年期、10年期和30金年期，行权方式为美式期权，交割标的为对应的国债期货合融约，最小变动价位与每日价格波动均与相应国债期货合约对工齐。同一客户单边限仓2000-4000手。 程★国债期权定价及应用 利率期权最普遍的定价方式为二叉树定价，国债期权应用方面，其上市可以与国债期货、利率互换等工具形成互补关系。国债期权可以提供互换及期货无法给予的“保险”功能，国债期权还可以对冲波动率的风险，这个也是期货和互换无法做到的，此外，国债期权可以提供更为丰富的套利策略，对利率风险的管理也更为精细。 ★风险提示 量化模型失效风险，指标的有效性基于历史数据得出，不排除失效的可能。 王冬黎金融工程首席分析师 从业资格号：F3032817 投资咨询号：Z0014348 Tel：8621-63325888-3975 Email：dongli.wang@orientfutures.com 联系人 范沁璇金融工程分析师 从业资格号：F03111965 Email：qinxuan.fan@orientfutures.com 系列报告： 《期权研究框架系列（一）：市场概况及应用》 扫描二维码，微信关注“东证繁微”小程序 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1.境外利率期权市场概况4 2.国债期权虚拟合约要素及交易规则5 3.国债期权定价与应用7 4.风险提示8 图表目录 图表1：全球利率期权市场规模按名义未平仓金额主要市场统计（十亿美元）4 图表2：全球利率期权市场占比（按名义未平仓金额）5 图表3：全球利率期权市场占比（按名义日均成交量）5 图表4：国债期权合约要素7 1.境外利率期权市场概况 中金所即将自2024年9月13日起启动2年期、5年期、10年期和30年期国债期权仿真交易。国债期权是由交易所统一制定，规定买方有权在将来某一时间以特定价格买入或者卖出标的国债期货的场内标准化产品，是重要的场内利率衍生品之一。 1982年10月1日，国债期权在美国诞生，经历了近四十年的发展，目前已成为运用广泛的风险管理工具。国债期权自诞生以来迅速发展，美国、欧洲、日本、加拿大、澳大利亚等多个国家和地区目前均建立了国债期权市场。国债期权可以在丰富债券市场风险管理体系、提高国债市场金融定价基准功能、完善宏观金融审慎监管指标体系等方面发挥积极作用。 利率期权是主要的期权品种之一，截止2024年3月，根据国际清算银行数据，利率期权名义未平仓金额达5.397万亿美金，占所有期权种类名义未平仓金额的99.797%，其交易主要集中在北美和欧洲，其中北美市场占比65%，欧洲市场占比32%，其他市场占比仅3%（亚太市场的利率期权名义未平仓金额约9亿美金）；截止2023年12月，利率 期权名义日均成交量达2.2万亿美元，其中北美市场名义日均成交量为1.8万亿美元，占比82%，欧洲市场名义日均成交量为0.385万亿美元，占比17%，亚太市场名义日均成交量仅2.6亿美元，占比低于0.1%。截止2023年12月，按美元记价的利率期权名义日均成交量约为1.8万亿美元，其中长期占比6.2%，短期占比93.8%，短期交易活跃度显著超越长期。 图表1：全球利率期权市场规模按名义未平仓金额主要市场统计（十亿美元） 资料来源：东证衍生品研究院，WIND 图表2：全球利率期权市场占比（按名义未平仓金额） 资料来源：东证衍生品研究院，WIND 图表3：全球利率期权市场占比（按名义日均成交量） 资料来源：东证衍生品研究院，WIND 2.国债期权虚拟合约要素及交易规则 国债期权虚拟合约品种分别为2年期、5年期、10年期和30年期，行权方式为美式期权，交割标的为对应的国债期货合约，最小变动价位与每日价格波动均与相应国债期货合约对齐。看涨期权行权与履约后，买方按行权价格获得标的期货合约买持仓，卖方按 同一行权价格获得标的期货合约卖持仓；看跌期权行权与履约后，买方按行权价格获得标的期货合约卖持仓，卖方按同一行权价格获得标的期货合约买持仓。 当日结算时，国债期权仿真合约卖方交纳的交易保证金标准为：每手期权交易保证金= （国债期权仿真合约当日结算价*标的期货合约面值/100）+max（标的期货合约交易保证金-1/2虚值额，最低保障系数*标的期货合约交易保证金） 其中，看涨期权虚值额为：max[(国债期权仿真合约行权价格-标的期货合约当日结算价)*标的期货合约面值/100,0]；；看跌期权虚值额为：max[(标的期货合约当日结算价-国债期权仿真合约行权价格)*标的期货合约面值/100,0]。最低保障系数由交易所另行规定。 国债期权仿真交易实行持仓限额制度。同一客户在2年期国债期权仿真合约的持仓限额 为2000手，在5年期国债期权仿真合约的持仓限额为2000手，在10年期国债期权仿真 合约的持仓限额为4000手，在30年期国债期权仿真合约的持仓限额为2000手。同一客 户在不同会员开仓交易，其持仓合计不得超出该客户的持仓限额。非期货公司会员在2 年期国债期权仿真合约的持仓限额为4000手，在5年期国债期权仿真合约的持仓限额 为4000手，在10年期国债期权仿真合约的持仓限额为8000手，在30年期国债期权仿 真合约的持仓限额为4000手。单边持仓数量按买入看涨期权与卖出看跌期权持仓量之和、卖出看涨期权与买入看跌期权持仓量之和分别计算。 图表4：国债期权合约要素 要素 2年期国债期货仿真交易合约 5年期国债期货仿真交易合约 10年期国债期货仿真交易合约 30年期国债期货仿真交易合约 合约类型 看涨期权、看跌期权 合约单位 1手标的合约 最小变动 价位 0.002元 0.005元 0.005元 0.01元 每日价格 最大波动限制 上一交易日结算价的±0.5% 上一交易日结算价的 ±1.2% 上一交易日结算价的 ±2% 上一交易日结算价的±3.5% 到期月份 3个连续近月及随后1个季月（3月、6月、9月、12月） 行权价格 覆盖标的合约每日涨跌停板对应的价格范围 行权价格 间距 0.1元 0.25元 最近月0.25元，其他月0.5元 最近月0.5元，其他月 1元 行权方式 美式 交割方式 实物交割 最后交易 日 合约月份前一月的�二个周五，遇国家法定假日顺延 到期日 同最后交易日 交易时间申报单位 9:30-11:30，13:00-15:15 1张及其整数倍 资料来源：东证衍生品研究院，中金所 3.国债期权定价与应用 由于标的价格与利率密切相关，因此美式国债期货期权可以使用一些短期利率模型进行定价，例如HW（Hull-White）或BDT（Black-Derman-Toy）树模型。然而，所有交易所交易的国债期货期权的期权到期时间相对于标的期货可交割债券的到期时间相对来说都较短，因此债券的“回归面值（pull-to-parity）”效应并不普遍，期货价格短期波动率可以看作是近似平坦的。这使得通过简单的例如Cox-Ross-Rubinstein(CRR)树对美式国债期货期权进行定价的结果合理。 考虑到期日为T的美国债券期货期权，任何停止时间t的收益具有以下形式： 其中K是执行价格，对于看涨期权，ε=1；对于看跌期权，ε=-1。 我们将期货价格过程建模为风险中性指数鞅，并使用CRR二项式树计算美式国债期货期权的公允价值。首先假设：d=1/u是债券期货水平变化的上行和下行乘数，p=(1-d)/(u-d)表示债券期货水平上行变化的风险中性概率。 在每个时间步i上，�j个期货价格Fij由下式给出： 令Vij为�i步的�j个理论期权价格。然后，通过逆向归纳法计算各节点的收益，根节点的期权价值即为债券期货期权的价格。因此，在�n步，即期权到期时，我们有： 在时间步i=n-1,...,0，期权价格如下， 需要注意的是，每个国债期权都需要隐含期货波动率；然而，由于美国互换市场的良好流动性，互换的隐含波动率曲面很容易获得，可以根据互换的隐含波动率曲面近似计算期货的隐含波动率。 国债期权应用方面，其上市可以与国债期货、利率互换等工具形成互补关系。国债期权可以提供互换及期货无法给予的“保险”功能，国债期权还可以对冲波动率的风险，这个也是期货和互换无法做到的，此外，国债期权可以提供更为丰富的套利策略，对利率风险的管理也更为精细。 4.风险提示 量化模型失效风险，指标的有效性基于历史数据得出，不排除失效的可能。 期货走势评级体系（以收盘价的变动幅度为判断标准） 走势评级 短期（1-3个月） 中期（3-6个月） 长期（6-12个月） 强烈看涨 上涨15%以上 上涨15%以上 上涨15%以上 看涨 上涨5-15% 上涨5-15% 上涨5-15% 震荡 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 振幅-5%-+5% 看跌 下跌5-15% 下跌5-15% 下跌5-15% 强烈看跌 下跌15%以上 下跌15%以上 下跌15%以上 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售