8月美国非农数据解读：劳动力供需接近平衡

研究所 宏观观点 证券研究报告：宏观报告 2024年9月8日 分析师:黄子崟 SAC登记编号:S1340523090002 Email:huangziyin@cnpsec.com 研究助理:李起 SAC登记编号:S1340124030007 Email:liqi@cnpsec.com 研究助理:高晓洁 SAC登记编号:S1340124020001 近期研究报告 Email:gaoxiaojie@cnpsec.com 《不应将“连续”当做趋势，反转可以在短时间内实现--评8月PMI》-2024.09.02 劳动力供需接近平衡——8月美国非农数据解读 核心观点 本周五美国公布非农就业数据，8月失业率从4.3%小幅下降至4.2%，符合预期。新增非农就业人数为14.2万人，小幅低于市场预 期。三个月平均新增就业人数已经回落到11.6万人，较去年平均的 25.1万人明显降温。 分行业来看，8月新增就业主要来自教育和保健、休闲和住宿以及建筑业，飓风天气影响消退后，休闲住宿和建筑业较前两个月明显有所增长。制造业就业人数减少最多，与PMI数据相互印证，反映了制造业的低迷。此外，零售和信息业的就业人数也有所下降。 从薪资增速来看，8月美国薪资增速出现小幅反弹，但背后的原因可能是低薪岗位增多而高薪岗位减少，拉低了平均时薪，上文分析的休闲和住宿就业人口高增而信息业的岗位减少印证了这一点。 职位空缺率与失业率之比回落到1.07的位置。劳动力供需已经接近平衡，这一点从贝弗里奇曲线也可以看出。贝弗里奇曲线(BeveridgeCurve)是反映劳动力市场中失业率与职位空缺率之间存在着负相关关系的曲线，疫情后由于劳动力供不应求，曲线向右上方移动，意味着相同的失业率下，职位空缺率更高，劳动力匹配的效率更低。当前，贝弗里奇曲线已经恢复至疫情前，而且接近平坦化的拐点，这也意味着失业率上升的风险正在积聚。在陡峭化的一段，劳动力市场尚未达到充分就业，此时，职位空缺率的下降并不会推动失业率明显上升，但在曲线平坦化的一段，职位空缺率只需要小幅下降，失业率就会大幅上升。 数据发布后，美元下跌、10年期美债收益率走低，但之后又基本收复失地。美股高开低走，除了非农数据的影响外，更多地是受到博通业绩指引略低于预期的打击，科技股下跌尤为剧烈。由此也可以看出，在利率位于降息周期起点、估值处于高位、大选悬而未决、政治不确定性较强的情况下，当前市场参与者对坏消息是较为敏感的。 截至9月8日，国债期货市场的定价显示，市场判断今年剩下的3次议息会议均会降息，9月、11月、12月会议的降息幅度分别为25、50、50个基点。静默期在即，近期多位联储官员发声。纽约联储主席威廉姆斯表示，尚未准备好说明首次降息幅度应有多大。联储理事沃勒表示，美国劳动力市场正处于转折点，近期的数据意味着需要采取行动，如果有必要将支持更大幅度的降息。芝加哥联储主席古尔斯比（2025年票委）表示，美联储内部普遍共识是将进行多次降息，更加重要的是未来几个月的降息路径。 整体来看，本次就业报告反映出“恰到好处”的疲软，为降息打开了空间。我们判断9月份的本次会议美联储大概率降息25个基 点，并会对未来的降息路径释放鸽派信号。如果降息50个基点，可能反而加剧市场对经济前景的担忧，效果适得其反。 风险提示： 美国经济基本面超预期走弱；美联储降息幅度和速度超预期；金融风险事件。 目录 1美国劳动力市场持续降温4 2风险提示7 图表目录 图表1：美国新增非农就业人数4 图表2：美国失业率4 图表3：美国各行业新增就业人数（千人）4 图表4：8月薪资增速小幅反弹5 图表5：亚特兰大联储薪资指标7月仍趋于下行5 图表6：劳动参与率5 图表7：职位空缺率与失业率之比5 图表8：贝弗里奇曲线6 图表9：市场定价年内3次降息共125bp7 1美国劳动力市场持续降温 本周五美国公布非农就业数据，8月失业率从4.3%小幅下降至4.2%，符合预期。新增非农就业人数为14.2万人，小幅低于市场预期的16万人，前值从 11.4万人下修至8.9万人，这也意味着三个月平均新增就业人数已经回落到 11.6万人，较去年平均的25.1万人明显降温。 图表1：美国新增非农就业人数图表2：美国失业率 600 500 400 300 200 100 0 美国新增非农就业人数（千人） 142 4.8美国失业率（%） 4.6 4.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.4 3.2 3.0 4.2 资料来源：iFinD，中邮证券研究所资料来源：iFinD，中邮证券研究所 分行业来看，8月新增就业主要来自教育和保健、休闲和住宿以及建筑业，分别新增了4.7、4.6和3.4万人，飓风天气影响消退后，休闲住宿和建筑业较前两个月明显有所增长。制造业就业人数减少最多，与PMI数据相互印证，反映了制造业的低迷。此外，零售和信息业的就业人数也有所下降。 图表3：美国各行业新增就业人数（千人） 100 80 2024年8月2024年7月2024年6月 60 40 20 0 -20 -40 制建采教造筑矿育业业和和 伐保 木健 业 运零批公其金输售发用他融和事服活 仓业务动储 休专信政闲业息府和和业 住商 宿业服务 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 图表4：8月薪资增速小幅反弹图表5：亚特兰大联储薪资指标7月仍趋于下行 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 美国平均时薪(环比，%，右轴) 美国平均时薪(同比，%) 8 0.6 7 0.56 0.45 4 0.33 0.22 1 2017/1 2017/7 2018/1 2018/7 2019/1 2019/7 2020/1 2020/7 2021/1 2021/7 2022/1 2022/7 2023/1 2023/7 2024/1 2024/7 0.10 0.0 每小时薪资增速中位数（%，三个月移动平均） 2022-092023-032023-092024-03 资料来源：iFinD，中邮证券研究所资料来源：亚特兰大联储，中邮证券研究所 从薪资增速来看，8月美国薪资增速出现小幅反弹，但背后的原因可能是低薪岗位增多而高薪岗位减少，拉低了平均时薪，上文分析的休闲和住宿就业人口高增而信息业的岗位减少印证了这一点。其他的薪资数据如亚特兰大联储的薪资追踪器仍处于下行趋势中。 图表6：劳动参与率图表7：职位空缺率与失业率之比 63.0 62.5 62.0 61.5 61.0 美国劳动力参与率（%） 美国:劳动力参与率:25至54岁（%，右） 84.5 84.0 83.5 83.0 82.5 82.0 81.5 81.0 80.5 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 80.0 2.5职位空缺率/失业率2.0 1.5 1.0 0.5 2001-02 2002-07 2003-12 2005-05 2006-10 2008-03 2009-08 2011-01 2012-06 2013-11 2015-04 2016-09 2018-02 2019-07 2020-12 2022-05 2023-10 0.0 资料来源：iFinD，中邮证券研究所资料来源：iFinD，中邮证券研究所 8月美国整体劳动参与率持平于62.7%，其中25-54岁壮龄劳动参与率小幅下滑0.1%至83.9%。7月职位空缺率与失业率之比回落到1.07的位置。劳动力供需已经接近平衡，这一点从贝弗里奇曲线也可以看出。 贝弗里奇曲线(BeveridgeCurve)是反映劳动力市场中失业率与职位空缺率之间存在着负相关关系的曲线，疫情后由于劳动力供不应求，曲线向右上方移动，意味着相同的失业率下，职位空缺率更高，劳动力匹配的效率更低。当前，贝弗里奇曲线已经恢复至疫情前，而且接近平坦化的拐点，这也意味着失业率上升的风险正在积聚。在陡峭化的一段，劳动力市场尚未达到充分就业，此时，职位空缺率的下降并不会推动失业率明显上升，但在曲线平坦化的一段，职位 空缺率只需要小幅下降，失业率就会大幅上升。 图表8：贝弗里奇曲线 2020年3月-2024年6月2000年12月-2020年2月 2024 年7月 8 7 职6 位5空缺4率 % （3 ）2 1 0 0246810121416 失业率（%） 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 数据发布后，美元下跌、10年期美债收益率走低，但之后又基本收复失地。美股高开低走，除了非农数据的影响外，更多地是受到博通业绩指引略低于预期的打击，科技股下跌尤为剧烈。由此也可以看出，在利率位于降息周期起点、估值处于高位、大选悬而未决、政治不确定性较强的情况下，当前市场参与者对坏消息是较为敏感的。 截至9月8日，国债期货市场的定价显示，市场判断今年剩下的3次议息会议均会降息，9月、11月、12月会议的降息幅度分别为25、50、50个基点。静默期在即，近期多位联储官员发声。纽约联储主席威廉姆斯表示，尚未准备好说明首次降息幅度应有多大。联储理事沃勒表示，美国劳动力市场正处于转折点，近期的数据意味着需要采取行动，如果有必要将支持更大幅度的降息。芝加哥联储主席古尔斯比（2025年票委）表示，美联储内部普遍共识是将进行多次降息，更加重要的是未来几个月的降息路径。 整体来看，本次就业报告反映出“恰到好处”的疲软，为降息打开了空间。我们判断9月份的本次会议美联储大概率降息25个基点，并会对未来的降息路 径释放鸽派信号。如果降息50个基点，可能反而加剧市场对经济前景的担忧，效果适得其反。 图表9：市场定价年内3次降息共125bp 资料来源：FedWatch，中邮证券研究所 2风险提示 美国经济基本面超预期走弱；美联储降息幅度和速度超预期；金融风险事件。 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息