盈利能力稳步提升，核心竞争力稳固

2024年09月09日三一重工(600031.SH) 盈利能力稳步提升，核心竞争力稳固 公司快报 证券研究报告 工程机械Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 12个月目标价19元股价(2024-09-06)16.13元 事件：三一重工发布2024年中报，上半年，公司实现营业收入 交易数据总市值(百万元) 136,701.40 流通市值(百万元) 136,527.80 总股本(百万股) 8,474.98 流通股本(百万股) 8,464.22 12个月价格区间12.7/17.46元 390.6亿元，同比-2.16%，实现归母净利润35.73亿元，同比+4.8%；单Q2，公司实现营业收入212.3亿元，同比-3.16%，实现归母净利润19.93亿元，同比+5.28%。 “内需品类+出口区域”结构化特点突出，公司市场地位稳固。根据工程机械工业协会，2024年上半年，中国挖机总销量10.32 万台，同比-5.15%，其中内销5.34万台，同比+4.66%，出口4.98万台，同比-13.81%；起重机行业（包括汽车、随车、履带起重机）总销量26265台，同比-14.11%，其中内销18171台，同比-20.21%， 出口8094台，同比+3.68%。结构分化背景下，公司市场地位稳固、海外业务稳中有进，收入端小幅下滑主要系起重、混凝土机械内需承压。 分业务来看： ①挖掘机械：2024H1营收152.15亿元，同比+0.43%，收入占比 38.95%，连续第13年蝉联国内销量冠军，全球市占率稳步提升。 ②混凝土机械：2024H1营收79.57亿元，同比-5.22%，收入占比 20.37%，稳居全球第一品牌。 ③起重机械：2024H1营收66.2亿元，同比-10.1%，收入占比16.95%，其中履带起重机国内市占率超40%，中大型履带起重机市占率全国第一；汽车/全地面/越野起重机海外市占率显著提升。 ④路面与桩工机械：2024H1营收分别为15.78、11.65亿元，同比+15.74%、-7.09%，收入占比4.04%、2.98%。 分区域来看： 根据工程机械工业协会，2024年上半年，工程机械行业出口额 258.37亿美元，同比+3.38%，分区域来看，美加墨自贸区、欧盟、东盟等传统市场表现承压，同比-4.67%、-1.73%、-0.97%，非洲拉美等新兴市场增长良好。公司国内、海外上半年营收分别为142.88、235.42亿元，同比-11.68%、+4.79%，海外收入占比60.27%，同比+3.99pct；分大区来看，除美洲小幅下滑外，其余大区均保持增长，非洲增长最为迅猛，同比+66.71%，与行业新兴市场成为出口增长主动力的结构化趋势保持一致。 盈利能力稳中有进，汇兑损益拖累净利。2024年上半年，公司实现毛利率、净利率28.24%、9.42%，同比+0.03pct、+0.57pct；期间费用率合计18.57%，同比+3.11pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.86%、3.35%、6.69%、0.67%，同比+0.38pct、 三一重工 沪深300 16% 6% -4% -14% -24% 2023-092024-012024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 7.7 9.9 11.4 绝对收益 4.3 -0.2 -3.9 郭倩倩 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 高杨洋分析师 SAC执业证书编号：S1450523030001 gaoyy3@essence.com.cn 相关报告“新三化”布局长期，盈利 2024-05-09 能力稳步改善着眼长期成长，彰显龙头价 2023-12-29 值坚持高质量发展，业绩表现 2023-11-03 短期波动全球化战略升级，毛利率修 2023-09-01 复释放业绩弹性一季度表现优于行业，盈利 2023-04-26 显著修复 +0.09pct、-0.51pct、+3.15pct，期间费用增长主要系汇兑损益较去年同期减少13.63亿元，财务费用提升显著所致。整体来看，公司汇兑收益高基数背景下，结构优化、降本控费以及公允价值变动收益（较去年同期增长11.82亿元，主要系远期外汇合约）共同改善，驱动公司盈利能力提升。 坚持价值销售政策，经营质量表现优异。2024年上半年，公司经营性现金流量净额84.38亿元，大幅增长2204.61%，净现比2.36，现金流保持极好水平主要系公司销售回款增加、采购付款减少影响所致。尽管工程机械下游市场资金紧张、回款难度加大，但公司坚持价值销售政策，控制国内外货款与代理商风险，增强风险控制，整体经营质量表现优异。 投资建议：我们预计公司2024-2026年的收入分别为749.3、814.4、901.1亿元，增速分别为1.2%、8.7%、10.7%，净利润分别为63.7、79.1、97.5亿元，增速分别为40.7%、24.1%、23.3%，对应PE分别为21.9、17.6、14.3倍。考虑到公司行业龙头地位突出、内需复苏挖机先行、叠加海外竞争力有望稳步提升，维持买入-A的投资评级，12个月目标价为19元，相当于2025年20X的动态市盈率。 风险提示：内需复苏不及预期；控费效果不及预期；海外市场拓展不及预期；海外需求下滑风险；市场竞争导致盈利受损风险。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 808.2 740.2 749.3 814.4 901.1 净利润 42.7 45.3 60.9 80.2 100.5 每股收益(元) 0.50 0.53 0.72 0.95 1.18 每股净资产(元) 7.67 8.03 8.69 9.30 10.04 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 32.0 30.2 22.5 17.1 13.6 市净率(倍) 2.10 2.01 1.86 1.73 1.61 净利润率 5.3% 6.1% 8.1% 9.8% 11.2% 净资产收益率 6.6% 6.7% 8.3% 10.2% 11.8% 股息收益率 1.0% 1.3% 1.5% 2.1% 2.7% ROIC 16.7% 17.5% 17.7% 21.7% 26.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 808.2 740.2 749.3 814.4 901.1 成长性 减:营业成本 608.0 529.3 529.0 571.8 629.3 营业收入增长率 -24.4% -8.4% 1.2% 8.7% 10.7% 营业税费 3.7 4.2 3.0 3.9 4.4 营业利润增长率 -65.6% 12.6% 32.3% 31.7% 25.3% 销售费用 63.0 62.2 60.7 64.3 67.6 净利润增长率 -64.5% 6.0% 34.6% 31.6% 25.3% 管理费用 26.4 26.5 22.5 22.8 23.4 EBITDA增长率 -54.5% 28.7% 38.3% 17.6% 17.4% 研发费用 69.2 58.6 52.5 48.9 49.6 EBIT增长率 -66.0% 33.4% 53.2% 20.1% 21.5% 财务费用 -2.9 -4.6 3.0 4.7 6.4 NOPLAT增长率 -66.7% 4.2% 53.4% 32.6% 25.8% 资产减值损失 -1.0 -0.8 -8.0 -5.0 -4.0 投资资本增长率 -0.5% 51.0% 8.6% 3.9% -1.1% 加:公允价值变动收益 -2.5 0.2 - - - 净资产增长率 1.4% 4.8% 8.5% 7.1% 8.1% 投资和汇兑收益 7.5 -1.8 - - - 营业利润 47.5 53.4 70.7 93.1 116.6 利润率 加:营业外净收支 0.9 -0.3 0.3 0.3 0.1 毛利率 24.8% 28.5% 29.4% 29.8% 30.2% 利润总额 48.3 53.2 71.0 93.3 116.7 营业利润率 5.9% 7.2% 9.4% 11.4% 12.9% 减:所得税 4.3 7.1 8.5 11.2 14.0 净利润率 5.3% 6.1% 8.1% 9.8% 11.2% 净利润 42.7 45.3 60.9 80.2 100.5 EBITDA/营业收入 8.4% 11.8% 16.1% 17.4% 18.5% EBIT/营业收入 5.4% 7.9% 12.0% 13.2% 14.5% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 73 105 115 108 93 货币资金 213.4 180.7 187.3 203.6 225.3 流动营业资本周转天数 -9 12 46 53 57 交易性金融资产 148.2 108.5 108.5 108.5 108.5 流动资产周转天数 444 495 477 463 452 应收帐款 278.8 271.8 290.3 334.1 366.8 应收帐款周转天数 111 134 135 138 140 应收票据 5.9 3.1 7.3 4.0 8.6 存货周转天数 85 96 95 91 91 预付帐款 10.4 7.5 5.7 8.6 7.1 总资产周转天数 662 754 744 718 681 存货 197.4 197.7 199.1 213.9 240.6 投资资本周转天数 108 148 183 179 164 其他流动资产 203.5 207.1 209.4 214.4 219.6 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 6.6% 6.7% 8.3% 10.2% 11.8% 长期股权投资 22.4 24.0 24.0 24.0 24.0 ROA 2.8% 3.0% 3.9% 4.9% 5.9% 投资性房地产 1.5 1.4 1.4 1.4 1.4 ROIC 16.7% 17.5% 17.7% 21.7% 26.2% 固定资产 196.4 234.5 245.1 242.5 223.6 费用率 在建工程 39.6 13.6 14.1 14.6 14.9 销售费用率 7.8% 8.4% 8.1% 7.9% 7.5% 无形资产 49.2 51.2 47.2 43.3 39.3 管理费用率 3.3% 3.6% 3.0% 2.8% 2.6% 其他非流动资产 169.8 180.5 189.0 197.9 207.3 研发费用率 8.6% 7.9% 7.0% 6.0% 5.5% 资产总额 1,587.5 1,512.0 1,583.5 1,665.7 1,742.0 财务费用率 -0.4% -0.6% 0.4% 0.6% 0.7% 短期债务 45.4 41.2 42.6 75.8 79.6 四费/营业收入 19.3% 19.3% 18.5% 17.3% 16.3% 应付帐款 309.7 283.7 289.4 298.2 348.5 偿债能力 应付票据 91.9 50.7 52.1 74.9 64.9 资产负债率 58.4% 54.3% 52.6% 51.7% 50.1% 其他流动负债 229.3 168.6 168.6 176.0 183.0 负债权益比 140.5% 118.6% 111.0% 107.2% 100.5% 长期借款 216.2 235.6 237.7 192.2 150.0 流动比率 1.5