固定收益点评：劳动力市场信号预示9月可能降息25BP

固定收益点评 劳动力市场信号预示9月可能降息25BP 证券分析师 吕品 资格编号：S0120524050005 邮箱：lvpin@Tebon.com.cn 卢仁扬 资格编号：S0120524040002 研究助理 邮箱：lury@Tebon.com.cn 相关研究 1.《FOMC会议释放了哪些看多美债的信号？》，2024.8.1 2.《美债收益率曲线预计陡峭化》，2024.7.13 3.《近期美债的交易主线和市场分歧》，2024.7.11 4.《美联储做好了降息的准备了吗？》2024.6.17 5.《美国债券市场分析框架 （四）：如何分析美联储资产负债表》，2024.1.6 证券研究报告|固定收益点评 2024年9月8日 投资要点： 事件： 美国劳工部周五报告称，8月份非农就业人数增加了142,000人，低于市场预期的161,000人。尽管招聘速度放缓，但失业率从7月份的4.3%小幅下降至4.2%，与市场预期持平。劳动力参与率保持62.7%，与7月持平。8月平均时薪达35.21美元，同比增长3.8%，环比增长0.4%，工资增速超出市场预期。 点评： 主要结论：劳动力市场释放出矛盾信号。本次非农数据虽然不及预期。但失业率从4.3%降至4.2%。我们认为，9月降息25BP可能性较大。但如果9月议息会议后出来的数据较弱，美联储可能愿意在之后的议息会议上选择降息50BP。整体上来看，美国劳动力市场虽然边际走弱，但美国经济韧性仍较为明显。主要表现为股市和房地产市场的财富效应仍强，支撑美国的消费需求。截至目前，美联储官员威廉姆斯、沃勒均支持降息，但并未对降息的节奏做出明确表态。由此可见，我们认为降息25BP可能性较大，但降息50BP目前缺乏有力的数据支撑。 前两个月新增的就业岗位数量均被下调，是市场衰退交易的起因。6月份新增就业岗位从增加179,000个下调至118,000个，下调61,000个，而7月份新增就业岗位从114,000个下调至89,000个，下调25,000个。经过修正，7月份的就业创造是自2020年12月以来最低的非农就业人数。但非农数据受到飓风的干扰，8月已经开始修复。 从8月就业的结构上看，美国政府新增了24,000个工作岗位，而制造业则减少了24,000个职位。我们认为，制造业的就业减少主要受到高利率的影响，这也打击了资本投资的增长。然而，政府就业的增长部分抵消了制造业的下滑，显示出尽管整体扩张速度放缓，但美国就业市场仍在继续扩展。建筑业8月份的就业人数增加了34,000人，高于过去12个月平均每月增加的19,000人。医疗保健就业人数增加了31,000个工作岗位，低于60,000个12个月的平均水平，显示出就业市场并未出现显著失速。 美联储官员并未对于9月降息25BP或者50BP做出明确表态。非农数据出炉后，美联储“三把手”威廉姆斯、美联储最有影响力高官之一沃勒相继“鸽派”发言，均支持在9月FOMC会议上降息。美联储沃勒支持降息并表示，如果合适，将提倡“前置性地”降息，对降息力度和速度持开放态度。沃勒认为“就业存在一些下行风险”，他将“密切关注”。同时，他也指出，美国就业市场继续趋软，但并没有恶化。美国经济既没有陷入衰退，也预计不会走向衰退。 美联储“三把手”威廉姆斯在数据发布后表示，美联储在保持价格稳定和实现最大就业这两个目标上已经取得了“显著进展”，两个目标的风险已达到“平衡”状态。通胀率逐步朝着2%目标迈进，现在下调联邦基金利率是合适的。威廉姆斯还表示，他预计今年美国实际GDP将增长“2%至2.5%左右”，失业率将在年底保持在4.25%左右。 目前市场主要博弈美国大选，降息预期两条主线；地缘政治风险仍有扰动。1）关于美国大选：目前从民调来看，哈里斯和特朗普在不同的民调中各有领先，选 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 情焦灼。截至2024年9月4日，美国大选摇摆州中，Trump领先3个州，Harris 领先1个州，并与Trump在3个州持平；如果这种格局一直维持到大选日，Harris将在摇摆州中赢得31张选举人票，而Trump将在摇摆州中赢得62张选举人票；全国性的民调数据有两组更新：民调机构RWGResearch的数据表明，在可能投票的选民中，Harris的支持率领先2%；民调机构OutwardIntelligence的数据表明，在可能投票的选民中，Harris的支持率领先4%。我们的结论是：Harris目前在摇摆州选举人团票依旧落后于Trump，但在全国样本支持率中具有优势，而在选举人团票方面，假设目前的局面持续（摇摆州遵从先有的民调结果进行投票），Harris将拥有257张选举人团票，少于Trump对应的281张。2）关于降息预期：从美联储2000年以后的降息历史上看，降息后30天，2年期美债均值下行14BP，10年期美债收益率下行3BP。短端美债主要由降息预期定价。长端美债则定价降息预期，经济增长和长期通胀预期。3）地缘政治风险，如伊朗和以色列可能的冲突。对于短期美债，我们认为从芝加哥期货交易所公布的市场对于年内政策利率的预期来看，市场对于年内3次降息定价已经比较充分。短端美债收益率还有一定的进一步下行空间，可以择机做多。而对于长端美债，在FOMC会议后收益率已经出现了明显下行之后，短期看再进一步下行空间可能不大，特朗普交易也存在卷土重来的可能，推高长端美债收益率。市场或会继续博弈特朗普上台的概率，共和党是否可能控制参众两院，以及特朗普的政策议程（在关税、驱赶非法移民、减税、基建等方面的先后次序）。美元指数可能在100-102区间震荡偏弱，或与大选的走势高度相关。如果特朗普胜选概率较大，或将推高美元指数；反之美元指数则可能偏弱。 风险提示：8月美国通胀数据出现反弹，美国商业地产市场出现风险，美国大选出现不确定性 表1：美国历次降息后30天后美国国债收益率相对于降息日的变化（单位:BP） 美国国债益 变化 收率 3个月期 6个月期 1年期 2年期 5年期 10年期 30年期 5年期以通胀为标的 10年期以通胀为标的 （bp） 3M 6M 1Y 2Y 5Y 10Y 30Y TIPS-5Y TIPS-10Y 降息日期2001/1/3 -63 -53 -37 -27 -8 3 2 2001/1/31 -15 -14 -12 -14 -10 -24 -16 2001/3/20 -62 -40 -24 5 34 49 50 2001/4/18 -30 -22 -18 11 24 27 11 2001/5/15 -7 -11 -19 -24 -19 -24 -24 2001/6/27 3 -7 -2 -19 -18 -13 -7 2001/8/21 -117 -97 -85 -78 -53 -12 18 2001/9/17 -37 -42 -35 -16 -6 -4 -9 2001/10/2 -20 -28 -33 -28 -21 -29 -55 2001/11/6 -10 8 38 82 84 74 61 2001/12/11 2 2 -2 -9 -11 -13 -13 2002/11/6 -2 1 1 2 12 0 -20 2003/6/25 1 4 8 22 78 84 62 47 43 2007/9/18 -25 -3 -5 -7 -2 2 1 -13 1 2007/10/31 -79 -72 -78 -90 -75 -51 -34 -73 -51 2007/12/11 30 4 -5 -23 -16 -7 -3 -18 -5 2008/1/22 -15 -31 -24 -10 16 25 31 -4 15 2008/1/30 -36 -46 -53 -65 -46 -25 -3 -64 -35 2008/3/18 31 26 37 55 48 27 19 47 36 2008/4/30 46 37 37 37 38 29 23 24 8 2008/10/8 -37 -24 -8 -32 -14 11 16 129 17 2008/10/29 -61 -66 -51 -58 -84 -100 -81 44 -45 2008/12/16 7 6 -3 8 2 -14 0 -18 -43 2019/7/31 -9 -21 -24 -39 -45 -52 -57 -24 -31 2019/9/19 -26 -27 -29 -12 -5 1 6 -17 1 2019/10/31 6 5 7 9 14 14 11 4 3 2020/3/3 -86 -68 -59 -48 -38 -39 -38 23 3 2020/3/15 -8 -14 -13 -26 -28 -18 -15 -69 -57 均值 -22 -21 -18 -14 -5 -3 -2 1 -9 资料来源：ifind，德邦研究所 图1：2年期美债到期收益率和美元指数图2：10年期美债到期收益率和美元指数 资料来源：wind，德邦研究所资料来源：wind，德邦研究所 信息披露 分析师与研究助理简介 吕品，德邦证券固收首席分析师，中国科技大学学士，中国社会科学院硕士，曾担任长江证券固收首席分析师、中信证券A股策略分析师、固收分析师，曾出版《基于投资视角的信用研究:从评级到策略》，团队覆盖利率、信用、转债，落实到策略与微观交易结论，对各类债券品种的基本面研究，并与之结合的投资者行为，都有较为细致的跟踪和深度研究。 卢仁扬，德邦证券研究所固定收益分析师。西南财经大学经济学学士，香港中文大学金融硕士，6年宏观利率研究经验。曾就职于日本第二大资产管理公司大和投资，莫尼塔研究担任宏观分析师。主要海外经济研究，外汇研究，国内政策研究。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任