证券行业周报：关于券商合并在技术层面需要注意的四个问题

行业研究 证券研究报告 证券Ⅱ2024年09月08日 证券行业周报（20240902-20240908） 关于券商合并在技术层面需要注意的四个问题 推荐（维持） 华创证券研究所 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com执业编号：S0360518060005 联系人：刘潇伟 邮箱：liuxiaowei@hcyjs.com 行业基本数据 占比% 2023-09-08~2024-09-06 3% -5% -13%23/09 -22% 23/11 24/0124/0424/0624/09 证券Ⅱ 沪深300 相关研究报告 《证券行业重大事项点评：海通证券+国泰君安：看好头部券商整合带来并购空间》 2024-09-05 《证券行业周报（20240826-20240901）：证券行业2024H1业绩概述：资管业务展现韧性，自营业务仍是券商业绩“胜负手”》 2024-09-01 《证券行业周报（20240819-20240825）：11家券商中报：净利润同比-10%，投行经纪是下行主因 2024-08-26 事件点评：证券行业供给侧改革序幕拉开。此次国君与海通公告合并，打开了投资者对于大券商并大券商和上市券商合并的想象空间（历史上为曾出现过上市券商并上市券商，以及大型并大型券商的先例）。 在看好证券行业并购带来行业高质量发展的同时，也注意到市场对于大量券商都存在着并购的空间展望，我们尝试从技术层面角度思考，为市场寻找并购券商提供一些维度参考： 1）于机构投资者而言，并购概念是锦上添花，投资者需重视的是长期行业格局变化及发展空间。由于券商之间合并为重大信息，在确认公告之前难以把握时间线及合并价格，若单纯为博弈并购而参与配置则容易产生较大波动，不确 定性高。因此更优解或需要结合估值及参与位置，在券商估值显著偏低，同时市场具备反转基础时，优选具备基本面优势的并购概念券商作为左侧配置标的。此外，战术角度，部分投资者亦可使用贴水较浅，券商标的相对集中的沪深300期货为对冲进行左侧配置。 2）投资者能够参与的并购概念标的中，被并购方的估值或不能太贵。并购规 股票家数(只) 54 0.01 则规定上市券商之间合并的定价不得低于基准日前20/60/120个交易日均价的 总市值(亿元) 27,908.99 3.54 80%，因此被并购方当前估值对最终收购价格影响较大。若被并购方估值过高，容易产生较大商誉，商誉会在净资本中从净资产全额扣减，对净资本形成一定 流通市值(亿元) 22,554.82 3.64 压力。此外，由于当前券商是重资本类业务为主，杠杆水平不足，券商之间合并协同效应覆盖对应商誉的难度不小，导致合并后提升ROE的周期较长。需 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -0.5% -9.8% -15.1% 相对表现 2.8% -0.8% 0.1% 要监管部门在行业格局优化之后，进一步鼓励业务发展及创新，深化服务实体经济及资本市场的能力。 关于怎么界定估值是否偏贵：1倍PB+轻资本业务能力。由于券商资产负债大多是金融资产，已由公允价值进行计量，估值较高容易导致计入商誉的规模较大。因此，轻资本业务能力较强，虽然计提商誉可能也能够通过轻资本业务进行弥补，券商战略上应该提高如财富管理、投资银行、投资交易等能力的建设。 3）海通及国君合并，需要结合上海打造国际金融中心的背景，进一步提升区域内金融机构的竞争力，党的二十届三中全会明确要求“加快建设上海国际金融中心”。对于其他同一区域内券商合并，需要综合考虑省内金融定位及券商合并的社会效应之间的平衡。 4）历史事件梳理：券商并购有时与风险防控关联。近年来券商并购案例往往与风险防控有一定关联，优化金融牌照分布及治理结构，包括民生证券（民生证券股东泛海系），方正证券（原股东北大方正集团），海通证券（海通国际资产质量问题解决），国都证券（监管关注实际控制人），万和证券（业务规模及 发展情况）等。 本周行情复盘：本周券商板块-0.42%，跑赢大盘2.29pct。个股表现：广发+3.8%、华泰+2.15%、东方+1.54%、国联+0.52%、兴业-0.19%、中金-0.31%、国君-0.41%、方正-0.58%、中信-1.19%、东财-2.22%。当前券商板块PETTM估值22.68倍居于近十年56.27%的估值点位，PB估值1.12倍，居于近十年1.57%的估值点 位，估值持续居于历史低位。 本周行业热点：1）9月6日，证监会公布《证监会系统离职人员入股拟上市企业监管规定（试行）》，自2024年10月8日起施行。离职人员在报告期内清退所持发行人股份的，应当说明离职人员清退股份的路径、方式，受让人有关背景和资金来源，清退价格是否公允，交易对价是否支付，资金流向是否异常， 清退行为是否真实等。2）国泰君安公告，公司与海通证券股份有限公司正在筹划由公司通过向海通证券全体A股换股股东发行A股股票、向海通证券全体H股换股股东发行H股股票的方式换股吸收合并海通证券并发行A股股票募集配套资金。公司A股股票于9月6日开市时起开始停牌，预计停牌时间不超过25个交易日。 投资建议：建议持续围绕行业供给侧改革与行业整合进行券商板块配置，推荐顺序：中金H、国君、中信、华泰、方正、东方、湘财、西部，建议关注：银河、海通、建投H。 风险提示：经济下行压力加大、创新改革节奏低于预期、利率较大波动。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 股价（元） EPS（元） PE（倍） PB（倍） 评级 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 国投资本 5.75 0.43 0.46 0.52 13.47 12.48 11.14 0.71 推荐 方正证券 6.91 0.31 0.35 0.39 22.29 19.74 17.72 1.20 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测注：股价为2024年9月6日收盘价 金融组团队介绍 金融业研究主管，金融组组长、首席分析师：徐康 曾任职于平安银行，2016年加入华创证券研究所。2017年金牛奖非银金融第四名团队；2019年金牛奖非银金融最佳分析师团队，2019年Wind金牌分析师非银金融第�名团队；2020年新财富最佳金融产业研究团队第8名；2020年水晶球非银研究公募榜单入围；2021年金牛奖非银金融第�名，2021年新浪财经金麒麟非银金融新锐分析师第二名2022年第十三届中国证券业分析师金牛奖非银最佳分析师，2022年第十届东方财富Choice非银最佳分析师，2022年水晶球非银研究公募第�名，2022年第四届新浪财经金麒麟非银金融行业最佳分析师。覆盖非银金融行业、多元金融金融科技等。 高级研究员：贾靖 上海交通大学经济学学士、金融硕士。曾供职于中泰证券，作为团队核心成员，所在团队获2018年新财富银行业最佳分析师第二名、2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2020年新财富银行业最佳分析师第三名、2021年新财富银行业最佳分析师第二名、2022年新财富银行业最佳分析师第四名；2018-2021年水晶球银行最佳分析师第二名、2022年水晶球银行最佳分析师第�名；2022年中国证券业分析师金牛奖第三名；2018年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。2023年加入华创证券研究所，负责银行业研究。 研究员：刘潇伟 意大利博科尼大学管理学硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖证券行业及财富管理领域研究。助理研究员：陈海椰 浙江大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖保险行业及养老金领域研究。 助理研究员：崔祎晴 杜克大学商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。主要覆盖金融科技及资产管理领域研究。研究员：林宛慧 厦门大学学士，对外经济贸易大学硕士。曾任职于长城证券，2024年加入华创证券研究所，主要负责银行业研究。 助理研究员：杜婉桢 香港中文大学经济学硕士。2024年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 资深销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 资深销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 资深销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com �春丽 高级销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 资深销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 高级销售经理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 高级销售经理 likaiyue@hcyjs.com 易星 销售经理 yixing@hcyjs.com 张玉恒 销售经理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 副总监 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅