国防军工行业深度研究：造船周期景气上行；三因素叠加奋楫扬帆

国防军工行业深度研究 造船周期景气上行；三因素叠加奋楫扬帆2024年09月07日 核心观点 我们通过对造船业历史回溯来探寻周期规律，从多个角度对当前形势进行研判。我们认为：在“供给改善、需求向好、盈利增厚”三重因素叠加下，本轮造船大周期正处于景气前期。具体看：1）造船业在上一轮大周期结束后有长达约15年的产能出清，行业集中度进一步提升；2）需求端中长期持续向好。船企手 持订单量创2014年来新高，生产任务饱满，部分船企已排产至2028年；3）供需错配驱动船价上涨，同时成本端随钢价回落，船企盈利能力得到明显修复。 趋势判断 竞争格局优化；供给端已具备复苏条件。1）产能：全球前十大造船集团市场份额合计由2010年的58.7%提升至2023年的71.4%；中国规模以上船舶工业企业数量由2013年的1664家减少至2022年的1093家。我们认为，行业 集中度持续提升反映出全球造船业在上一轮大周期结束后，经历了长达15年的产能出清，已为本轮复苏创造先决条件。2）格局：2023年，中国造船业三大指标首次同时实现双位数增长，也是全球唯一的三大指标全面增长的国家；连续14年位列全球第一。其中，新接订单量占全球67%（载重吨口径），散货船订单占比最高，达到44%。我们认为，全球造船业当前集中于中国、日本、韩国，并且对中国的依赖度有日益上升的趋势，中国造船业当前的地位是21世纪开始的“海洋崛起”努力最直观的结果。 新船订单饱满；需求端中长期持续向好。1）新船订单：上一轮造船大周期始于2000年前后，旧船翻新需求叠加劳动力红利，中国及全球造船业均迎来了飞速发展。2008年金融危机发生，全球贸易萧条，造船需求大幅减少，新接订单量出现断崖式下降。我们认为，本轮周期或将有所不同，IMO环保新规或将推动老旧船舶更新的需求提前释放，同时在地缘政治的影响下，全球贸易路线或将面临重塑，航距拉长、航运价格提升等带来船舶周转的需求，刺激新船订单释放。2）订单结构：2023年，中国船企新船订单结构不断优化，LNG、甲醇动力等绿色船舶订单快速增长，氨燃料预留、氢燃料电池等低碳零碳船舶订单取得突破，新接绿色船舶订单国际市场份额达到57%。 供需错配；量价齐升。1）产能利用率：中国造船产能利用监测指数（CCI）将700点视为造船行业荣枯线，2021年，CCI达到742，历经8年恢复至正常水平；2022~2023年，CCI持续提升，分别是764点和894点，2023年为2012 年的最高水平，即将突破900点。我们认为，产能利用率上升将填补闲置产能，进而降低成本。2）价格趋势：2021年船舶用钢价格经历了大幅上涨，2022年以来企稳回落；1Q21以来，全球新造船价格指数持续攀升，散货船、油船、集装箱船、LNG船价格指数均持续增长。我们认为，当前供需错配，船价或将继续保持增长态势，同时船价与钢价的剪刀差拉大或将支撑船企不断提升盈利能力。 投资建议 我们认为：“供给改善、需求向好、盈利增厚”三重红利推动本轮造船大周期，多家船舶公司业绩端已初步反映。建议关注：中国船舶（全品类造船旗舰上市公司）、中船防务（大型综合海洋与防务装备企业集团）、中国重工（船舶配套设备制造龙头）、中国动力（一站式船舶动力需求解决方案供应商）、中国海防（海洋防务水声电子装备主导企业）等。 风险提示：产品无法按期交付、原材料成本上涨、汇率波动、客户违约等。 推荐维持评级 分析师尹会伟 执业证书：S0100521120005 邮箱：yinhuiwei@mszq.com 分析师李哲 执业证书：S0100521110006 邮箱：lizhe_yj@mszq.com 分析师邓永康 执业证书：S0100521100006 邮箱：dengyongkang@mszq.com 分析师孔厚融 执业证书：S0100524020001 邮箱：konghourong@mszq.com 目录 1新一轮造船大周期强势启动3 1.1造船业周期性强；供给优化叠加需求改善开启上行周期3 1.2利润拐点出现5 2全球格局与中国崛起7 2.1全球格局：全球造船业集中于中日韩，中国占半壁江山8 2.2中国造船业三大指标连续14年全球第一11 32023年以来舰船板块业绩“一枝独秀”17 3.12023年舰船营收/归母净利润同比增长23%/4265%17 3.21H24舰船营收/归母净利润同比增长22%/92%18 4造船产业链和代表性企业19 4.1我国造船业区域分布：企业多分布在江浙沪一带19 4.2产业链公司梳理20 4.3中国船舶：船舶制造龙头进入景气周期21 4.4中船防务：中国船舶集团下属大型造船骨干企业29 4.5中国重工：中船集团的船舶制造核心企业之一35 4.6中国动力：中国船舶集团船舶动力装备上市公司45 4.7中国海防：中国船舶集团电子信息板块优质资产53 5投资建议58 6风险提示59 插图目录65 表格目录67 1新一轮造船大周期强势启动 1.1造船业周期性强；供给优化叠加需求改善开启上行周期 1.1.1历史上造船行业每轮周期持续约20年 造船市场是广义航运市场的范畴。船东根据航运市场的需求和现有船舶的情况对船队拥有的船舶进行调整，包括订造新船扩充更新船队，淘汰或提前淘汰旧船送入拆船市场等，因此造船市场可以认为是航运市场的衍生市场。 运输服务 船舶 新船 运费 船舶 淘汰船舶 造船市场拆船市场 运输需求 造船需求 航运市场 世界船队 造船 市场 航运 市场 世界 贸易 海运货物托运 图1：船舶市场物资周转流程（左图）；船舶在船舶市场中的流动（右图） 资料来源：《世界船舶市场变化规律研究及走势预测》，民生证券研究院 造船行业周期性强，历史上每轮持续约20年。造船行业的景气度与全球航运市场繁荣度息息相关，具有较强的周期性，复盘历史看，1886年以来船舶行业经历六轮大周期：1）1886~1919年：一系列周期推动海上贸易快速增长；2）1920~1944年：20世纪30年代大萧条加剧造船产能过剩和贸易衰退；3） 1945~1973年：造船产能不足叠加战后贸易繁荣；4）1974~1987年：造船产能过剩叠加贸易缩量；5）1988~2007年：经济快速发展，造船产能迅速扩充；6）2008年以来：经济增速放缓，同时供给端出现较大改善。 图2：全球船舶完工交付量变化蕴含造船行业周期性规律 120 100 80 60 40 20 (百万总吨) 战时造船产能扩充 战后贸易繁荣， 供需错配 全球经济快速成长推动航运运费高企，进而推动造船产能迅速扩张 石油危机，贸易缩量 经济增速放缓；供给端改善 0 资料来源：《MaritimeEconomics》，民生证券研究院 全球船舶完工交付量/百万总吨 1.1.2BDI指数发出上涨信号 波罗的海干散货指数（BDI）是航运业的经济指标之一，包含航运业的干散货交易量的转变。2022年以来，全球经济缓慢复苏，全球公共卫生事件等导致的供应链紧张和运输成本上升使得BDI指数上涨。此外，随着环保意识提高，老旧、效率低下的船舶逐渐被淘汰，新船需求增加，造船企业提高船舶能效和环保性能以适应日益严格的国际环保标准，一定程度上预示着造船行业新一轮周期的开启。 图3：1988年至今波罗的海干散货指数（BDI）变化趋势 12000 9600 7200 中国加入WTO后经济快速增长， 对原材料的需求激增，一定程度上驱动BDI快速增长 金融危机导致BDI急剧下跌，全球经济活动收缩，后续伴后随着经济复苏，BDI有所回升，但由于后续欧债危机的持续影响，BDI一直保持在较低水平 4800 BDI呈上涨趋势 2400 0 波罗的海干散货指数(BDI) 资料来源：wind，ifind，民生证券研究院注：数据统计截至2024年09月03日 1.1.3环保法规“加码”；航运业减排任重道远 2023年，国际海事组织（IMO）在MEPC80会议上通过了《2023年船舶温室气体减排战略》，明确：到2030年，国际航运业温室气体排放总量相比2008 年至少降低20%，并力争降低30%；二氧化碳排放强度比2008年平均降低40%及以上；温室气体零排放或近零排放的技术、燃料或能源占比至少达国际航运所用能源的5%，力争达到10%。到2050年前后实现温室气体净零排放，相比2018年通过的初步战略，实现净零排放的目标节点提前了半个世纪。 2018 2023 2018年IMO船舶温室气体减排初步战略 2023年IMO船舶温室气体减排战略 2030 1）GHG排放总量：与2008年相比至少减少20%，力争减少 30%； 2）二氧化碳排放强度：与2008年相比平均减少40%及以上； 3）温室气体零排放或近零排放的技术、燃料或能源占比 至少达国际航运所用能源的5%，力争达到10% 1）GHG排放总量：与2008年相比至少减少50%； 2）二氧化碳排放强度：与2008年相比努力减少70% 2050 2040 2050 本世纪内尽早实现 航运业零排放 2100 考虑各国国情，尽快将国际航运的温室气体排放达到峰值，并在2050年左右实现温室气体净零排放 GHG排放总量：与2008年相比至少 减少70%，力争减少80% 二氧化碳排放强度与2008年相比至少减少40% 图4：IMO船舶温室气体战略目标 资料来源：上海国际航运研究中心，民生证券研究院 1.1.4旧船替换需求增加；拆解船高峰或将至 船舶寿命通常为20~25年。根据Clarkson数据，2013年后全球船龄开始持续提升，至2022年全球总吨规模大于100吨的船舶平均船龄已达21.7年，替换需求临近。 图5：船舶寿命通常为20~25年 （年） 36 30 24 18 资料来源：Clarkson，民生证券研究院 以集装箱船为例，根据Alphaliner的统计，集装箱船拆船量在2023年反弹，共拆除87艘船，对应16.7万TEU运力，较2022年的1.09TEU和2021年的 1.65TEU有大幅增长。结构上看，60艘集装箱船为2000TEU以下，其中，数量最多的为1000~1499TEU集装箱船，共27艘；2000TEU以上的仅有27艘。展望2024年及以后，拆船量将继续上升，主要原因是老旧船舶运力占比已经较大，替换需求将近。 图6：2005~2023年集装箱船拆船量（单位：万TEU）图7：2023年集装箱船拆船结构（单位：艘） （万TEU） 65.5 44.2 41.4 37.8 38.8 33.7 19.2 14.5 10.3 9.0 19.5 18.516.7 10.2 0.03 2.62.2 1.7 1.1 70 3 8 14 60 50 <1000TEU 401000~1499TEU 16 1500~1999TEU 30 2000~2999TEU 203000~5000TEU 27 10>5000TEU 019 集装箱船拆船量 资料来源：Alphaliner，民生证券研究院资料来源：Alphaliner，民生证券研究院 1.2利润拐点出现 1.2.1新船成本中设备成本占比最高 船舶制造是船舶产业链核心环节。在船舶产业链中，1）上游：为原材料、船舶设计、船舶配套等，其中，原材料成本占比约30%，船舶配套成本占比约45%；2）中游：为船舶制造，是产业链最核心的环节；3）下游：为航运、国防、海工等应用及租赁、维修等服务。 船舶产业链 原材料 钢铁 有色金属 复合材料 其他 船舶设计 船舶配套 船舶制造 油船 集装箱船 散货船 海洋工程船 液化气船 客货船 其他 应用 航运 国防 海洋工程 服务 租赁 维修 原材料 钢材、电缆、油 漆等成本占约30% 造船厂 新增运力 航运公司 船舶配套 主机、电子电气 等成本占约45% 拆船厂 拆解运力 上游 中游 下游 图8：船舶产业链：中游船舶制造是核心环节 资料来源：前瞻产业研究院，华经产业研究院，民生证券研究院 不同类型船舶制造成本构