2024年员工持股计划（草案）点评：员工持股落地，助力发展提速

2024年9月7日 公司研究 员工持股落地，助力发展提速 ——濮耐股份（002225.SZ）2024年员工持股计划（草案）点评 增持（维持） 当前价：3.32元 作者分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003021-52523822 sunwf@ebscn.com 联系人：鲁俊 021-52523835 lujun1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)10.10 总市值(亿元)：33.54 一年最低/最高(元)：2.53/5.27近3月换手率：124.74% 股价相对走势 28% 13% -2% -17% -32% 09/2312/2303/2406/24 濮耐股份沪深300 收益表现% 1M 3M 1Y 相对 0.09 -6.88 1.67 绝对 -3.21 -16.47 -12.36 资料来源：Wind 相关研报 汇兑影响Q2业绩，经营性现金流大幅改善 ——濮耐股份（002225.SZ）2024年中报点评（2024-08-18） 或受益于特朗普“施政纲领”，美国本土及海外工厂价值有望重估——濮耐股份 （002225.SZ）跟踪研究报告（2024-07-22）国内耐材出海先行者，矿山有望打开成长空间——濮耐股份（002225.SZ）首次覆盖报告（2024-05-21） 要点 事件：濮耐股份发布2024年员工持股计划（草案），股票来自此前回购股票（公 司累计回购1928.4万股）；计划资金上限为1967.6万元，来自公司提取的专项激 励基金（计入当期费用）；持股计划股票购买价格为3.25元/股，对应约605.4万股，占公司总股本约0.6%。 24-26年或持续发布员工持股计划，资金来自专项激励基金：公司此前回购共约 1928.4万股，或分3年用于员工持股计划。资金来自公司提取的专项激励基金，计入当期费用。24年持股计划资金上限为1967.6万元，购买股票价格为不低于面额且不低于以下两者中较高者：草案公布前1日交易均价/草案公布前20日交易均价。根据草案，24年购买价为3.25元/股，计算对应约605.4万股，占公司总股本约0.6%。本次持股计划的持有人覆盖范围广泛，包含董监高以及核心技术、业务人员等在内共约517人。 考核条件精细，精准激励助力发展提速：公司根据持有人在公司的工作身份，设定不同综合考评方式： 1）管理团队：①对2024年度公司整体业绩目标完成情况进行考评，确定公司层面 解锁比例（X）；②对2024年度个人绩效进行考评，分为一档/二档/三档，对应个人层面解锁比例（Z）为100%/80%/60%；持有人在该工作身份下的2024年实际归属权益份额=持有人在该工作身份下对应认购份额*公司层面解锁比例（X）*个人 层面解锁比例（Z）。2）生产单元：①对2024年度不同的生产单元的工作完成情 况进行考评，分为优秀/良好/合格，对应单元层面解锁比例（Y）为100%/80%/60% ②对2024年度个人绩效进行考评，分为一档/二档/三档，对应个人层面解锁比例（Z）为100%/80%/0%；持有人在该工作身份下的2024年实际归属权益份额=持有人在该工作身份下对应认购份额*单元层面解锁比例（Y）*个人层面解锁比例（Z）。3 项目单元：根据个人在项目中的角色分工，按照2024年度专项工作整体指标或个 人承担指标完成情况确定解锁比例。持有人在该工作身份下的2024年实际归属权 益份额=持有人在该工作身份下对应认购份额*解锁比例。4）其他单元：①对2024 年度公司整体业绩目标完成情况进行考评，确定公司层面解锁比例（X）；②对2024 年度不同的其他单元的工作完成情况进行考评，分为优秀/良好/合格，对应单元层面解锁比例（Y）为100%/80%/60%；③对2024年度个人绩效进行考评，分为一档/二档/三档，对应个人层面解锁比例（Z）为100%/80%/0%。持有人在该工作身份下的2024年实际归属权益份额=持有人在该工作身份下对应认购份额*公司层面解锁比例（X）*单元层面解锁比例（Y）*个人层面解锁比例（Z）。 我们认为，此激励方案采用A股市场少见的架构，对企业发展有重大意义：1）在员工无须付出额外对价的情况下，激励效果或非常显著，有利于达成年初业绩目标。24年业绩经营目标为收入/归母净利64.3/3.2亿元，同比+17.5%/+30.2%，考虑到 24H1归母净利为1.3亿元，24H2业绩或将提速。2）公司考核方案精细，且对各条业务线有明确的考核目标和解锁条件。后续或以每年年度经营目标推出年度激励 方案。公司海外业务（美国工厂）、新材料（活性氧化镁）、资源板块（新疆菱镁矿）以及传统耐火材料等业务所处的发展阶段不一，未来的盈利弹性有较大差异；故以年度、以业务单元推出考核方案更符合公司的发展实情，也能更合理调动员工积极性。 盈利预测、估值与评级：公司耐材主业稳健，海外工厂及活性氧化镁业务有望逐步放量，推出员工持股计划强化正向激励，我们维持24-26年归母净利润预测为2.85/3.40/3.97亿元，对应PE为12/10/9倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动、应收账款规模较大、市场竞争加剧、海外市场拓展不及预期、钢铁产量超预期下滑、汇率风险。 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 4,936 5,473 6,427 7,192 7,991 营业收入增长率 12.75% 10.88% 17.44% 11.91% 11.10% 归母净利润（百万元） 230 248 285 340 397 归母净利润增长率 174.18% 7.87% 15.26% 19.18% 16.55% EPS（元） 0.23 0.25 0.28 0.34 0.39 ROE（归属母公司)（摊薄） 7.15% 7.26% 7.87% 8.76% 9.48% P/E 15 14 12 10 9 P/B 1.0 1.0 0.9 0.9 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-09-06 中庚基金 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 4,936 5,473 6,427 7,192 7,991 营业成本 3,946 4,382 5,168 5,791 6,434 折旧和摊销 131 145 171 181 191 税金及附加 30 38 45 50 56 销售费用 236 257 295 323 351 管理费用 272 293 337 370 404 研发费用 199 200 231 255 279 财务费用 -23 37 43 50 56 投资收益 10 9 5 5 5 营业利润 245 268 326 388 451 利润总额 240 267 326 388 451 所得税 25 14 36 43 50 净利润 215 253 290 345 402 少数股东损益 -15 5 5 5 5 归属母公司净利润 230 248 285 340 397 EPS(元) 0.23 0.25 0.28 0.34 0.39 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 -261 384 206 261 311 净利润 230 248 285 340 397 折旧摊销 131 145 171 181 191 净营运资金增加 493 61 527 384 410 其他 -1,114 -70 -777 -644 -686 投资活动产生现金流 -1 -473 -186 -195 -195 净资本支出 -140 -132 -200 -200 -200 长期投资变化 4 6 0 0 0 其他资产变化 135 -346 14 5 5 融资活动现金流 153 330 4 11 -36 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 268 453 117 142 116 无息负债变化 77 47 369 337 341 净现金流 -101 246 23 77 80 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 7,526 8,220 8,926 9,669 10,431 货币资金 474 620 643 719 799 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 1,776 1,865 2,243 2,540 2,855 应收票据 339 216 254 284 315 其他应收款（合计） 55 62 73 82 91 存货 1,797 1,928 2,270 2,548 2,831 其他流动资产 377 390 412 431 450 流动资产合计 5,104 5,302 5,994 6,714 7,464 其他权益工具 56 97 97 97 97 长期股权投资 4 6 6 6 6 固定资产 1,279 1,392 1,380 1,353 1,314 在建工程 346 386 368 355 345 无形资产 241 245 285 329 372 商誉 240 239 239 239 239 其他非流动资产 152 440 440 440 440 非流动资产合计 2,421 2,918 2,933 2,955 2,966 总负债 4,175 4,675 5,162 5,641 6,098 短期借款 245 306 423 565 681 应付账款 1,169 1,364 1,608 1,802 2,002 应付票据 962 864 1,018 1,141 1,268 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 114 104 104 104 104 流动负债合计 2,844 3,054 3,547 4,025 4,482 长期借款 666 934 934 934 934 应付债券 608 630 630 630 630 其他非流动负债 56 51 51 51 51 非流动负债合计 1,331 1,621 1,615 1,615 1,615 股东权益 3,351 3,545 3,764 4,028 4,333 股本 1,010 1,010 1,010 1,010 1,010 公积金 1,016 1,038 1,066 1,100 1,140 未分配利润 1,151 1,317 1,503 1,728 1,988 归属母公司权益 3,213 3,411 3,626 3,885 4,185 少数股东权益 138 133 138 143 148 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 4.78% 4.69% 4.59% 4.49% 4.39% 管理费用率 5.50% 5.35% 5.25% 5.15% 5.05% 财务费用率 -0.47% 0.67% 0.67% 0.70% 0.70% 研发费用率 4.03% 3.65% 3.60% 3.55% 3.50% 所得税率 11% 5% 11% 11% 11% 每股指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 每股红利 0.06 0.07 0.08 0.10 0.11 每股经营现金流 -0.26 0.38 0.20 0.26 0.31 每股净资产 3.18 3.38 3.59 3.84 4.14 每股销售收入 4.89 5.42 6.36 7.12 7.91 主要指标盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 20.1% 19.9% 19.6% 19.5% 19.5% EBITDA率 8.2% 8.9% 8.9% 8.8% 8.9% EBIT率 5.5% 6.3% 6.3% 6.2% 6.5% 税前净利润率 4.9% 4.9% 5.1% 5.4% 5.6% 归母净利润率 4.7% 4.5% 4.4% 4.7% 5