AI有望带动FPC量价齐升，“A&T”双轮驱动业绩增长

FPC增长势头强劲，A客户供应链份额持续提升：FPC具有质量轻、厚度薄、可弯折的特点，符合电子产品向小型化、轻量化演进的趋势。同时，智能手机电池、摄像模组等组件体积的增大，进一步推动了FPC在手机设计中的广泛应用，使其成为PCB行业中增长速度最快的细分市场之一。由于日韩企业缩减FPC产能，FPC产业重心逐渐向中国台湾和大陆地区转移。公司通过战略并购和技术创新迅速崛起，已成为海外A客户FPC供应链中的关键力量，在全球FPC市场中占据领先地位。 智能手机市场复苏叠加AI手机发展，FPC量价齐升：苹果公司作为FPC应用的领军企业，在其手机设计中率先采用了主板加连接模组的架构。指纹识别和人脸识别等高端技术的集成需要依赖FPC来实现模组间的连接，使得苹果产品中FPC的使用量和价值量都在快速增长，也推动了FPC在消费电子行业的普及。智能手机市场的复苏，加上AI手机对FPC设计提出的更高要求，如增加软板层数和缩小线宽线距，有望进一步带动FPC量价齐升，从而拉动公司业绩增长。 新能源汽车市场渗透率稳步提升，积极拓展汽车电子市场：充电设施的完善和普快充技术的普及为新能源汽车市场的增长提供了坚实基础。汽车行业正迅速向电动化、智能化和网联化转型，显著推动了汽车电子产品市场的增长，尤其是对FPC等高端产品的需求正迅速上升。公司秉持双轮驱动战略，积极进军汽车电子市场，并推动电子电路、精密结构件和光电显示三大业务板块的转型升级，全面布局新能源汽车领域。随着新能源汽车的渗透率率逐渐提高，公司加快推进新能源汽车产品线的拓展和布局，新能源业务有望持续高速增长。 盈利预测与评级：公司的双轮驱动战略为PCB业务开辟新的增长路径，在海外大客户供应链中的市场份额稳步提升。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为201/30/35亿元，当前市值对应PE为18/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求增长不及预期；产能扩充不及预期；业务创新不及预期。 1.FPC市场发展迅速，东山精密引领国内FPC厂商 1.1.FPC：连接智能手机模组的关键角色 FPC具有质量轻、厚度薄、可弯折的特点，在消费电子领域得到广泛应用。FPC，全称为Flexible Printed Circuit，即柔性印制电路板，又称为软板，是一种以聚酰亚胺或聚酯薄膜作为基板材料，具备高度可挠性的印刷电路板。与传统的PCB硬板不同，FPC不仅体积小，在三维空间内还可自由弯折，显著提升了智能手机、PC等消费电子产品的空间利用率。同时FPC的轻薄特性也符合电子产品向小型化、轻量化演进的趋势，因此被广泛应用于消费电子市场。 智能手机是FPC的最大应用市场，驱动FPC市场快速扩张。FPC具有配线密度高、重量轻、厚度薄、可弯曲、灵活度高等优点，在智能手机中用于连接不同模块，具有其他类型电路板难以匹敌的优势。由于手机电池、摄像模组等器件不断增大，挤压了手机内部有限的空间，采用FPC可以为这些器件节省空间。自iPhone 4起，苹果公司便开始大规模采用FPC以替代传统的硬板设计，此举不仅优化了产品性能，也激发了行业内众多厂商的效仿。根据Prismark测算，2019年FPC下游应用市场中，消费电子合计占比77.6%，其中智能手机占比44.9%。 图1：FPC结构图 图2：FPC在智能手机中的应用 FPC市场规模快速扩张，是PCB行业中增长速度最快的细分市场之一。近年来，消费电子行业需求量不断增加，对FPC的需求也急剧上升，为FPC市场的增长提供了强劲动力。2021年全球FPC市场规模从2015年的232.4亿美元增长至356.95亿美元； 预计2023年全球FPC市场规模达到500亿美元。中国FPC需求主要受智能手机市场的发展影响，FPC市场规模随智能手机出货量增加而快速扩大。2021年我国FPC市场规模1294.31亿元，同比2020年的1043.02亿元增长了24.09%。预计2023年我国FPC市场规模约为1393.21亿元。 图3：全球FPC市场规模（单位：亿美元，%） 图4：中国FPC市场规模（单位：亿元，%） 1.2.苹果引领消费电子景气度上行，带动FPC量价齐升 智能手机技术的不断升级为FPC行业注入了新的活力和需求，苹果手机的功能创新升级对FPC行业的影响尤为显著。苹果在其手机设计中采用了主板加连接模组的架构，并大量使用FPC来实现各个模组之间的连接，这导致每台设备中FPC的用量不断攀升。随着指纹识别、人脸识别、多摄像头等先进技术的引入，FPC在实现组件间高效连接方面发挥了关键作用，进一步拓展了其应用范围。根据头豹研究院的数据，苹果公司在其智能手机中FPC的用量从iPhone 4时代的10片增长到了iPhone 12的30片。此外，苹果公司还在持续扩展FPC的应用范围，将软板方案应用到了其他终端设备，如AirPods和iPad。 表1：部分苹果手机FPC使用量（单位：块） 智能手机出货情况持续复苏，苹果手机推动换机周期。中国信通院于7月5日发布的《2024年5月国内手机市场运行分析报告》显示，2024年5月，国内手机市场出货量达到3032.9万部，较去年同期增长了16.5%。2024年1至5月，国内手机市场累计出货量为1.22亿部，同比增长13.3%；5G手机出货量为1.02亿部，同比增长20.3%，占同期手机总出货量的83.9%。在这一背景下，苹果手机通过持续的技术创新和AI功能的引入，预计将缩短用户的换机周期。自苹果在全球开发者大会（WWDC）上推出“Apple Intelligence”以来，市场对苹果新一轮换机周期的期待持续升温。摩根士丹利预测，在接下来的两年内，iPhone的出货量有望逼近5亿部。苹果销量的显著提升，无疑将为FPC厂商带来新一轮的大规模订单。 图5：国内手机市场出货量及5G手机占比(单位：万 图6：苹果提出“Apple Intelligence”概念 1.3.FPC产业呈现“三足鼎立”格局，东山精密独占大陆企业鳌头 日韩企业收紧FPC产能，FPC产业重心向中国台湾和大陆地区转移。FPC作为PCB领域中的高端细分市场，资本密集且技术壁垒高，使得行业集中度极高。日韩的PCB企业是最早涉足FPC业务的先锋，与海外A客户建立了多年的合作关系，A客户业务在收入中占据了相当大的比重。然而自2016年起，由于A客户手机销量未达市场预期，FPC供应商的盈利能力受到了影响。导致日韩厂商开始更加审慎地评估其在消费电子领域的业务布局，并逐步缩减FPC产能。2018年，全球主要FPC企业中，日韩厂商都处于负增长状态，而中国大陆厂商保持高速增长，反映了全球FPC产能向中国大陆转移的趋势。在此背景下，A客户的FPC业务开始向中国台湾和大陆地区倾斜。其中，鹏鼎控股和东山精密作为A客户供应链中的重要成员，表现尤为突出。根据2023年的收入规模统计，鹏鼎控股和东山精密在全球FPC行业中分别位列第一和第二。 东山精密通过外延并购和内生发展相结合的方式，不断优化和完善产品结构，已成为海外A客户FPC供应链的重要组成。东山精密在2016年通过收购美国MFLX公司（全美领先的FPC制造商），强势进军FPC领域，成功填补了中国大陆在高端FPC领域的空白。2017年，东山精密对MFLX的内部整合取得了显著成效，产能利用率和盈利能力均实现了快速增长。2018年，随着东山精密盐城生产基地的投产，公司迅速崛起，成为全球第三大FPC制造商，仅次于旗胜和鹏鼎控股。此外，东山精密坚持实施大客户战略，与A客户紧密合作，积极推进新料号的研发工作，其在A客户软板供应链中的地位日益重要。目前，在A客户的FPC供应链中，形成了日资企业、台资企业和中国大陆企业“三足鼎立”的局面，东山精密作为中国大陆FPC产业的领导者，占据了领先地位。 图8：2021-2023中国主要FPC厂商营收情况（单位： 图7：日本FPC产能逐年下降（单位：百万平方米） 2.汽车电子产品市场潜力无限，新能源汽车业务拓展迅猛 2.1.新能源汽车市场发展迅速，汽车电子产品市场潜力巨大 快充充电桩迅速普及，新能源汽车渗透率稳步提升。当前我国充电桩行业规模快速增长，2021年中国公共充电桩保有量达到261.7万台，同比增长224.3%。国务院办公厅明确表示，到“十四五”末，中国将形成适度超前、布局均衡、智能高效的充电基础设施体系，能够满足超过2000万辆电动汽车的充电需求。充电基础设施体系的完善，叠加大功率快充技术的普及，为新能源汽车市场渗透率的稳步提升提供保障。从2020年到2022年，新能源汽车销量经历了显著的高速增长期。全球新能源汽车销量从2017年的126万辆激增至2022年的1010万辆，复合年均增长率达51.6%。其中中国市场的表现尤为突出，新能源汽车销量从2017年的77.7万辆增长到2022年的688.7万辆，复合年均增长率达到了54.7%，超过了全球平均水平。根据中国汽车工业协会的预测，到2030年，全球新能源汽车销量预计将达到4670万辆，其中中国将贡献2320万辆的销量。 新能源汽车产业及汽车电动化、智能化和网联化的快速发展，为汽车电子产品市场带来巨大的增长潜力。在ADAS、传感器等汽车电子应用快速发展的智能化浪潮下，汽车PCB作为各类汽车电子应用的重要底座支撑，将随着汽车电子市场的发展保持增长趋势。Prismark的估算数据显示，2023年全球汽车行业电子产品市场规模达到了2770亿美元，相比2022年增长了9.9%。预计到2028年市场规模将进一步扩大到3530亿美元，2023年至2028年间的复合年增长率预计为5.0%。这一积极的市场预测，加上新能源汽车市场的持续扩张，将为FPC等关键电子元件带来广阔的应用前景和市场机遇。 根据台湾工研院的研究报告，预计到2028年，车用PCB用量将比2022年增加50%，其中HDI及FPC类产品在ADAS、智能座舱及电池软板等应用的推动下，增长最为显著。在此背景下，新能源汽车的FPC用量显著高于传统汽车，FPC正加速替代传统线束。FPC因其体积小、重量轻、易于装连和耐弯折等特性，在汽车电子中可以被用于LED车灯、变速箱、传感器、车载显示屏、娱乐信息系统等底层车身装置或车载装置，特别是在BMS中的应用。FPC相较于传统线束，展现出了安全性、轻量化、工艺灵活性和自动化生产等优势。特斯拉、比亚迪等新能源汽车制造商已经开始采用FPC方案来替代传统的线束，预计BMS软板方案的渗透率将持续提升。 图9：汽车行业电子产品产值（单位：十亿美元） 图10：FPC在整车中的具体应用情况 2.2.拓展新能源汽车市场，打造第二成长曲线 公司坚持双轮驱动发展战略，积极拓展新能源汽车市场。基于新能源汽车行业的发展机遇，公司确立了双轮驱动的战略主线，全力聚焦消费电子和新能源两大核心赛道。 公司发挥全球PCB龙头的规模优势，驱动三大业务转型升级，电子电路、精密结构件和光电显示三大业务板块均已开拓新能源汽车市场。目前，公司的技术和产线已经得到了市场的高度认可，产线的定点情况也非常理想。为了进一步提升服务水平，满足客户不断增长的需求，公司正在积极扩展其国内外的生产基地。公司通过战略性收购，已经成功将苏州晶端和美国的Aranda工厂纳入旗下，使得公司能够提供更加多元化和集成化的解决方案。 公司紧密围绕核心客户进行布局，延续大客户战略。公司积累了为大客户提供定制化解决方案的丰富经验，获得行业内全球顶尖客户的青睐，积累了优质的客户资源。公司是上游供应商中为数不多的能为新能源汽车客户提供PCB（含FPC）、车载屏、功能性结构件等多种产品及综合解决方案的厂商，与国际知名车企如特斯拉建立了深厚的合作关系，为其提供散热件、结构件和外观件等关键组件。特别是在特斯拉的4680电池项目中，公司与特斯拉的合作尤为紧密，双方致力于通过合作降低电池成本，提升能量密度。未来多产业链、一体化的优势将进一步加深公司与客户的黏性。 图11：东山精密新能源汽车零部件昆山基地于2024