大水电业务量利双增，经营业绩再创新高

核心观点与关键数据

2024年上半年，公司经营业绩显著提升，营收348.08亿元（同比+12.38%），归母净利113.62亿元（同比+27.92%）。二季度表现尤为突出，营收191.67亿元（同/环比+23.05%/+22.55%），归母净利73.95亿元（同/环比+40.35%/+86.43%）。子公司川云（同比+22.45%）、云川公司（同比+199.69%）净利润均实现增长。

成本与效益

• 财务费用压降：长期借款余额下降9.10%（降170亿元），综合融资成本率下降13bp，财务费用同比减少6.41亿元（降幅10.19%）。
• 发电量高增：上半年境内水电发电量1206亿kWh（同比+16.86%），其中三峡占比30.02%（同比+2.04pct），溪洛渡、向家坝、乌东德、白鹤滩四站占比62.90%（同比-2pct）。二季度发电量679亿kWh（同比+42.54%），其中四站占比59.77%（同比+3.81%）。
• 电价优势：西电东送电量优先消纳，外送华东、广东比例高，受四川、云南汛期低电价影响有限。乌东德水库来水偏丰11.40%，三峡水库偏丰19.67%，推动梯级联调效益释放。

投资与布局

• 抽蓄电站：全面接管浙江长龙山运维，浙江天台抽蓄启动生产准备，重庆奉节、湖南攸县抽蓄完成投资决策。
• 光伏基地：金下基地新增接管4个光伏场站，累计运维21个（近265万千瓦）。
• 投资收益：上半年投资收益28.92亿元（同比+8.79%），聚焦清洁能源主业。

研究结论

公司电站多为西电东送骨干工程，丰水期六库联调效益显著，助力量利双增。预计2024-2026年营收877.74/883.55/900.43亿元，归母净利345.01/356.73/369.69亿元，对应PE分别为20.64/19.96/19.26倍，维持“增持”评级。

风险提示

• 来水不及预期
• 电价水平变动
• 汇率波动风险