核心观点与关键数据
8月上旬以来，大行卖债行为成为债市利率走势的核心博弈焦点。期间大行卖出以7年、10年国债为主，债券市场利率走势整体呈现先快上后慢下的特征，截至9月3日，7年、10年和30年国债收益率分别较8月2日上行8.2BP、上行1.6BP和下行0.7BP。
从量和具体品种上来看
大行净卖出7年和10年主要活跃券近3400亿元。7年券上大行主要卖出240006和240013，10年券上则主要卖出240011；从卖出规模上来看，8月大行净卖出7年期240006共970亿，240013共995亿，10年期240011共1420亿，其他代码操作量较少，如果仅看这三个代码的国债活跃券，大行8月净卖出近3400亿。
从机构行为层面来看
大行由于短债买入量也不少，因此8月整体净卖出并不多。具体来看，大行8月国债现券净卖出合计1251亿元，其中主要净卖出5-10Y国债，净买入3年以内国债，5-10Y国债8月大行净卖出约3500亿元，3年内国债8月大行净买入2500亿左右。8月30日央行公布8月份国债买卖操作，向部分公开市场业务一级交易商买入短期限国债并卖出长期限国债，全月净买入债券面值为1000亿元。我们从现券净买入数据的统计来看，国债长短端的净买入情况较央行公布数据有一定区别，不排除9月大行补买短债可能。
从对手盘来看
农商行是利率债尤其是长端利率债的最大买盘，基本覆盖了卖盘的70%以上。同时农商行大量增持存单，增持规模接近3500亿元，8月现券合计买入量创21年以来最高水平，约为7700亿元规模水平；保险是除农商行、其他产品类之外的最大增持机构，8月净买入利率债2500亿左右，也是21年以来最高水平；基金受赎回因素影响情绪较弱，从今年以来的净买入转为净卖出，各品种、期限多有不同程度卖出，整体现券净卖出3000余亿；理财则维持相对稳定净买入，较历史水平无明显差距。
研究结论
8月大行卖债整体呈现规模递减特征，卖出主力品种从10年切换至7年国债，且在月末出现短债增持。与之对应的利率走势大致可分为两个阶段：1）8月5-12日，各期限利率快速上行，7Y和10Y国债收益率分别上行18BP和12BP；2）8月13日至今，各期限利率表现震荡下行，中长期限曲线走平。此外8月下旬，伴随大行买入短债，短期限国债利率快速下行，截至2024/9/3，1Y和3Y期国债收益率分别较8月20日下行12BP和21BP。
债市策略
目前大行卖出10年以上期限券种空间已经较为有限，更多或集中在7年期，结合下旬的短债买入情况，后续可能更多关注大行长、短端的买卖行为。往后看，前期调整较多的期限品种，如7年期国债可能相对占优，具有一定配置价值；7年以下可跟随大行做陡，从子弹角度持有一定10Y和30Y期限，维持一定久期。
风险提示
央行超预期收紧货币政策、理财大规模回表引发市场波动、机构行为大幅趋同形成正反馈。
