固定收益点评：8月大行卖了多少债？

证券分析师 吕品 固定收益点评 8月大行卖了多少债？ 资格编号：S0120524050005 邮箱：lvpin＠tebon.com.cn 研究助理 严伶怡 邮箱：yanly＠tebon.com.cn 相关研究 《谁在塑造更“平坦”的收益率曲线》 2024.08.23 《社融公布，债市调整可能又结束了？》2024.08.13 《绯色的子弹——复盘一周的博弈》 2024.08.11 证券研究报告|固定收益点评 2024年09月04日 投资要点： 8月上旬以来，大行卖债行为成为债市利率走势的核心博弈焦点。期间大行卖出以7年、10年国债为主，债券市场利率走势整体呈现先快上后慢下的特征，截至9月3日，7年、10年和30年国债收益率分别较8月2日上行8.2BP、上行1.6BP和下行0.7BP。我们对此进行相关数据统计和分析： 从量和具体品种上来看，大行净卖出7年和10年主要活跃券近3400亿元。7年券上大行主要卖出240006和240013，10年券上则主要卖出240011；从卖出规 模上来看，8月大行净卖出7年期240006共970亿，240013共995亿，10年 期240011共1420亿，其他代码操作量较少，如果仅看这三个代码的国债活跃券， 大行8月净卖出近3400亿。 从机构行为层面来看，大行由于短债买入量也不少，因此8月整体净卖出并不多。具体来看，大行8月国债现券净卖出合计1251亿元，其中主要净卖出5-10Y国债，净买入3年以内国债，5-10Y国债8月大行净卖出约3500亿元，3年内国债 8月大行净买入2500亿左右。8月30日央行公布8月份国债买卖操作，向部分公开市场业务一级交易商买入短期限国债并卖出长期限国债，全月净买入债券面值为1000亿元。我们从现券净买入数据的统计来看，国债长短端的净买入情况较 央行公布数据有一定区别，不排除9月大行补买短债可能。 从对手盘来看，农商行是利率债尤其是长端利率债的最大买盘，基本覆盖了卖盘的70%以上。同时农商行大量增持存单，增持规模接近3500亿元，8月现券合计买入量创21年以来最高水平，约为7700亿元规模水平；保险是除农商行、其他产 品类之外的最大增持机构，8月净买入利率债2500亿左右，也是21年以来最高水平；基金受赎回因素影响情绪较弱，从今年以来的净买入转为净卖出，各品种、期限多有不同程度卖出，整体现券净卖出3000余亿；理财则维持相对稳定净买入，较历史水平无明显差距。 总结来看，8月大行卖债整体呈现规模递减特征，卖出主力品种从10年切换至7 年国债，且在月末出现短债增持。与之对应的利率走势大致可分为两个阶段：1） 8月5-12日，各期限利率快速上行，7Y和10Y国债收益率分别上行18和12BP； 2）8月13日至今，各期限利率表现震荡下行，中长期限曲线走平。此外8月下旬，伴随大行买入短债，短期限国债利率快速下行，截至2024/9/3，1Y和3Y期国债收益率分别较8月20日下行12BP和21BP。 债市策略上来看，目前大行卖出10年以上期限券种空间已经较为有限，更多或集中在7年期，结合下旬的短债买入情况，后续可能更多关注大行长、短端的买卖行为。往后看，前期调整较多的期限品种，如7年期国债可能相对占优，具有一 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 定配置价值；7年以下可跟随大行做陡，从子弹角度持有一定10Y和30Y期限，维持一定久期。 1.风险提示：央行超预期收紧货币政策、理财大规模回表引发市场波动、机构行为大幅趋同形成正反馈。 内容目录 2.风险提示7 信息披露8 图表目录 图1：国债活跃券大行净卖出与7Y、10Y收益率走势（亿元，BP）5 图2：国债收益率曲线及其变动（%，BP）5 图3：8月主要代码成交情况（亿元）5 图4：8月各机构5-7年国债净买入规模（亿元）5 图5：8月各机构7-10年国债净买入规模（亿元）5 图6：8月各机构现券净买入规模统计表（亿元）6 图7：8月各机构现券净买入规模统计图（亿元）6 图8：理财现券净买入规模-分券种（亿元）7 图9：基金现券净买入规模-分券种（亿元）7 图10：保险现券净买入规模-分券种（亿元）7 图11：农商行现券净买入规模-分券种（亿元）7 图1：国债活跃券大行净卖出与7Y、10Y收益率走势（亿元，BP 图2：国债收益率曲线及其变动（%，BP） 600 500 400 300 200 100 0 -100 ） 7年国债净卖出10年国债净卖出30年国债净卖出 10Y国债收益率(右)7Y国债收益率(右) 2.3 2.25 2.2 2.15 2.1 2.05 2 1.95 1.9 2.6 2.4 2.2 2 1.8 1.6 1.4 1.2 变动（阶段一,右,BP）变动（阶段二,右,BP）2024/8/2 17.77 13.82 12.91 11.7 12.31 8.85 -9.83 -9.56 -10.76 -9.6 -15.05 -23.27 2024/8/122024/9/3 1Y国债3Y国债5Y国债7Y国债10Y国债30Y国债 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 资料来源：Wind，idata，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图3：8月主要代码成交情况（亿元） 资料来源：idata，德邦研究所 图4：8月各机构5-7年国债净买入规模（亿元）图5：8月各机构7-10年国债净买入规模（亿元） 其他其他产品类 理财货基基金保险 证券公司外资银行 农村金融机构 城商行 8月5-7Y国债净买入规模（亿元） 79106 4592 622 0 25174 145 04 4647 252693 258309 其他其他产品类 理财货基基金保险 证券公司外资银行 农村金融机构 城商行 8月7-10Y国债净买入规模（亿元） (2) 167 398 (12) 19 20 0 (152) 320 (232) 22104 99 (108) 324 (35) (266) 10 104 (19) 668 股份行 大行/政策行 (989) (998) (20) 197 股份行大行/政策行 (1,502) -1200-1000-800-600-400-2000200400 老债新债 -2000-1500-1000-50005001000 新债老债 资料来源：idata，德邦研究所资料来源：idata，德邦研究所 债券类型 机构类型 保险公司 ≦1Y 1-3Y 3-5Y 5-7Y 7-10Y 326.39 10-15Y15-20Y20-30Y>30Y 合计 -12.27 20.58 12.88 65.06 146.25 122.711719.21 145.25 2 图6：8月各机构现券净买入规模统计表（亿元） 城市商业银行 -920.84 -498.72 -83.76 195.27 -645.62 -7.4 -67.08 -282.45 -34.01 大型商业银行/政策性银行 1292.13 1843.29 63.04 -1719.08 -1242.43 -62.51 -91.47 -225.32 -6 股份制商业银行 -813.74 -911.95 -329.23 119.17 -1310.47 33.22 -112.74 -230.33 货币市场基金 158.85 78.3 0 0 0 0 0 0 基金公司及产品 -173.11 -279 212.79 21.48 -442.2 23.56 133.31 -33 理财子公司及理财类产品 164.16 11.52 17.54 11.96 63.5 6.25 10.89 农村金融机构 482.77 -145.86 366.81 606.18 3082.03 -48.31 -95. 其他 -25.46 66.43 65.68 212.85 142.04 -2.63 其他产品类 -12.8 -15.8 -38.31 167.14 701.34 10.53 外资银行 110.18 8.97 130.07 5.34 -60.09 - 证券公司 -249.8 -177.7 -417.7 314.72 -614.47 保险公司16.7964.2140.36-4.6657. 城市商业银行 -291 -63.19 -78.84 -2.53 大型商业银行/政策性银行-52.0418.25-1.220 -101.59-141.01- 利率债 3.92 0 10.75 4.813 515.67 4.1 -1 股份制商业银行 货币市场基金 -888.33 351.55 基金公司及产品理财子公司及理财类产品 农村金融机构 -59.8 -149.3 -68.4 431.24 75.29 72.81 信用债 其他 其他产品类 外资银行 证券公司 保险公司 城市商业银行 大型商业银行/政策性银行 股份制商业银行 货币市场基金 其他(含二永） 基金公司及产 理财子公农 资料来源：idata，德邦研究所 图7：8月各机构现券净买入规模统计图（亿元） (3,608) (1,148) (1149) (279) 利率债 (1,785)(521) (1320) (290) 信用债 (4018) 59356 237 其他（含二永） (2,345) (488) (22(59) 9) 存单 (838)(369) (1289) (620) (149) (69) (44) 76 147 (6) 12 352 17433 30 959 215 276595 1198 87 226 2,546 607 1,069 786 1,291 1326 74 4,015 146 3487 股份制商业银行 证券公司 货币市场基金城市商业银行基金公司及产品 大型商业银行/政策性银行 外资银行 其他 理财子公司及理财类产品 保险公司 其他产品类农村金融机构 -5000-4000-3000-2000-1000010002000300040005000 资料来源：idata，德邦研究所 利率债 信用债 其他（含二永） 存单 图8：理财现券净买入规模-分券种（亿元）图9：基金现券净买入规模-分券种（亿元） 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 -5000 2021年1月 2021年3月 2021年5月 2021年7月 2021年9月 2021年11月 2022年1月 2022年3月 2022年5月 2022年7月 2022年9月 2022年11月 2023年1月 2023年3月 2023年5月 2023年7月 2023年9月 2023年11月 2024年1月 2024年3月 2024年5月 2024年7月 -6000 利率债信用债其他（含二永）存单 8000 6000 4000 2000 0 -2000 2021年1月 2021年3月 2021年5月 2021年7月 2021年9月 2021年11月 2022年1月 2022年3月 2022年5月 2022年7月 2022年9月 2022年11月 2023年1月 2023年3月 2023年5月 2023年7月 2023年9月 2023年11月 2024年1月 2024年3月 2024年5月 2024年7月 -4000 资料来源：idata，德邦研究所资料来源：idata，德邦研究所 图10：保险现券净买入规模-分券种（亿元）图11：农商行现券净买入规模-分券种（亿元） 资料来源：idata，德邦研究所资料来源：idata，德邦研究所 1.风险提示 央行超预期收紧货币政策、理财大规模回表引发市场波动、机构行为大幅趋同形成正反馈。 信息披露 分析师与研究助理简介 吕品，德邦证券固收首席分析师，中国科技大学学士，中国社会科学院硕士，曾担任长江证券固收首席分析师、中信证券A股策略分析师、