政策新阶段下的经济趋势与产业聚焦：励远致新，待时而动

励远致新，待时而动 ——政策新阶段下的经济趋势与产业聚焦 西南证券研究发展中心宏观研究团队2024年9月 概述 5%的全年目标再加力：结构调整与量价变化。2024年上半年在较高基数下经济增长确保了5%的水线，下半年基数有所下降，预计三、四季度增速区间或在4.8-5.1%，全年增速5%完成可期。从结构来看，上半年11个重点行业中，工业，信息传输、软件和信息基数服务业，租赁和商务服务业对GDP的拉动较2023年有所增加，其余行业拉动率均有下降。1-7月，制造业对投资的贡献率上升，但BCI低位回落，企业投资意愿偏弱；土地成交量价低位企稳，年内房地产投资降幅或有所收敛，专项债与超长期特别国债有望拉动广义基建投资持续温和回升，服务消费及以旧换新或带动四季度消费增速较快回升，进出口走势出现分化，进、出口增速四季度或将边际放缓。价格方面，预计四季度CPI将稳中有升，PPI同比降幅或将继续收窄。 财政与货币：存量政策推进与增量政策储备。1-7月，全国一般公共预算收支进度均偏慢，收入完成全年预算进度为 60.58%，支出完成进度为54.45%，分别低于去年同期3.54和0.66个百分点，非税收入占比18%，较去年增加2.4个百分点。1-7月社会融资规模增量比上年同期少3.22万亿元，新增人民币贷款仍偏弱。现阶段财政与货币政策的总体定调是“加强逆周期调节，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策”。存量政策加快全面落实，5月后新增专项债发行加快，三季度发行进度有望继续提速；利率走廊新机制精准调节流动性，公开市场国债买卖业务加快推进。增量政策储备方面，我们预计可能会涉及如下方面：专项债使用扩围，资金未来或可用作收购存量待售住房，用作资本金的比例提升空间较大；央行现有结构性政策工具扩容或增设新的结构性工具为双碳、养老等提供持续性的金融支持，年内降准、降息仍然可期。 周期下的产业聚焦：生存型、发展性与治愈型。我们根据马斯洛需求将主要产业划分为生存型、发展型和治愈型，通过历史梳理和海外对比，挖掘不同类型产业在经济下行周期内的投资机会：（1）生存型：电力、燃气及水的生产和供应业在经济下行期的增速相对更具韧性，智能电网以及煤电低碳化改造未来发展空间较大；（2）发展型：“十四五”期间，先进计算产业年均增速接近10%，到2025年直接产业规模有望超3.5万亿元；汽车制造建议关注新能源造车企业、智驾技术研发企业、新能源车充电设施相关企业；（3）治愈型：医药生物行业有望重整行装再出发，尤其是技术壁垒较高的创新药等领域；游戏产业具有巨大的发展潜力，重点关注具有研发、创新和营销实力的中大型游戏企业；宠物经济发展重心或逐步从刚需型食品、用品等转向宠物托管、美容、洗护、医疗等细分领域。 海外经济与政策：拐点将至，关注边际变化。（1）美国：美联储的关注重心逐渐从通胀转向就业，9月或为美国货币政策的拐点，目前劳动力市场正边际走弱，但我们认为失业率走高或更多与供给因素有关，比如移民，另一拐点为11月的美国大选，哈里斯目前总体支持率先下一城，但在关键州和重要经济议题上落后；（2）欧洲：当前欧洲经济似乎扭转了去年三季度以来的复苏态势，随着通胀压力持续降低，欧洲央行或将于9月份开启年内第二次降息；（3）日本：日央行今年以来历经两次加息并开启缩表，工资-物价良性循环实现的概率正在升高，日本消费疲软态势有望得到缓解。 风险提示：国内经济回升低于预期，政策落地效果不及预期，地缘政治风险。 1 目录 1、5%的全年目标再加力：结构调整与量价变化 2、财政与货币：存量政策推进与增量政策储备 3、周期下的产业聚焦：生存型、发展性与治愈型 4、海外经济与政策：拐点将至，关注边际变化 2 15%的全年目标再加力：结构调整与量价变化 三、四季度经济增速或在5%中枢区间 经济增速保持韧性，全年5%预期目标完成可期 。2024年上半年，经济增速5%，其中一季度 5.3%，二季度增长4.7%，在较高基数下确保了 5%的水线，7月二十届三中全会和政治局会议两次强调了“坚定不移实现全年经济社会发展目标”，对经济增速的目标要求明确，考虑到2023年三、四季度经济增速相对于二季度基数有所下降，预计今年三、四季度增速有所回升 ，增速区间或在4.8-5.1%，全年增速5%完成可期。 重点行业对GDP累计的同比拉动涨跌不一（单位：百分点） 从对GDP的拉动来看，2024年上半年11个重点行业中，工业，信息传输、软件和信息基数服务业，租赁和商务服务业较2023年有所增加，其余行业拉动率均有下降。与一季度相比农林牧渔、建筑业、房地产业拉动率有所增加。 5.4 5.2 5.0 4.8 4.6 4.4 % 2024-032024-062024-092024-12 GDP：不变价：当季同比 万得一致预测：GDP：当季同比我们对GDP的最新预测 指标名称 农林牧渔业 工业 建筑业 交通运输、 仓储和邮政业 批发和零售业 住宿和餐饮业 金融业 房地产业 信息传输、软件和信息技术服务业 租赁和商务服务业 其他 服务业 2023-12 0.32 1.36 0.47 0.34 0.59 0.21 0.52 -0.08 0.48 0.30 0.67 2024-03 0.15 1.99 0.27 0.33 0.60 0.12 0.47 -0.38 0.68 0.38 0.69 2024-06 0.20 1.96 0.29 0.32 0.56 0.10 0.42 -0.33 0.58 0.33 0.57 数据来源：wind、西南证券整理3 15%的全年目标再加力：结构调整与量价变化 各省上半年经济增速对比 分地区来看，上半年有18个省市的GDP增速超过全国增速5.0%，东部地区的平均增速最快，其次是西部和中部地区，东北地区平均增速最慢。上半年，内蒙古增速最快，西藏、重庆和江苏等增速也较快，黑龙江、青海和陕西等增速较低。与一季度相比，二季度受基数效应、极端天气、雨涝灾害和需求不足等问题，除中西部部分省份外，大部分省份二季度增速明显放缓，其中青海、云南、吉林等放缓最为显著。 地区 省市 2024年 GDP增速目标 2024年 上半年GDP同比增速 2024年上半年vs一季度增速 （个百分点） 地区 省市 地方两会2024年GDP增速目标 2024年 上半年GDP同比增速 2024年 上半年vs 一季度增速 （个百分点） 北京 5%左右 5.4% -0.6 内蒙古 6%以上 6.2% 0.3 天津 4.5%左右 4.9% -0.4 广西 5%以上 3.6% 0.5 河北 5.5%左右 5.0% -0.6 重庆 6%左右 6.1% -0.1 上海 5%左右 4.8% -0.2 四川 6%左右 5.4% -0.7 东部 江苏 5%左右 5.8% -0.4 贵州 5.5%左右 5.3% -0.2 浙江 5.5%以上 5.6% -0.5 云南 5%左右 3.5% -1.1 地区 西部 福建 5.5%左右 5.6% -0.2 西藏 8%左右 6.1% 1.0 地区 山东 5%以上 5.8% -0.2 陕西 5.5%左右 4.3% 0.1 广东 5%以上 3.9% -0.5 甘肃 6% 5.8%1.0%5.1% -0.1-2.6-0.7-0.2 海南 8%左右 3.1% -0.2 青海 5%左右 山西 5%左右 1.9% 0.7 宁夏 6%左右 中部 安徽 6%左右 5.3% 0.1 新疆 6.5%左右 5.4% 江西 5%左右 4.5% 0.5 东北地区 辽宁 5.5%左右 5.0% -0.4 河南 5.5% 4.9% 0.2 吉林 6%左右 5.7% -0.8 地区 湖北 6.0% 5.8% -0.3 黑龙江 5.5%左右 1.5% -0.7 湖南 6%左右 4.5% -0.3 注：红色字体为高于全国增速，绿色字体为低于或等于全国增速，2024年上半年增速是5.0%；橙色底色为上半年增速 较一季度增大，绿色底色为增速较一季度减小。 数据来源：wind、各省市人民政府、统计局，西南证券整理4 15%的全年目标再加力：结构调整与量价变化 工业增加值与制造业投资增速均有所放缓，制造业对投资的贡献率上升。1-7月，全国规模以上工业增加值同比增长5.9%，较前值回落0.1个百分点，7月规模以上工业增加值同比实际增长5.1%，较6月下滑0.2个百分点，连续4个月下降，其中装备制造业增加值增长7.3%，高技术制造业增加值增长8.9%，分别比上月加快0.4和1.2个百分点，装备制造业继续发挥了“压舱石”作用。1-7月，制造业投资增长9.3%，增速较1-6月放缓0.2个百分点，7月增速8.3%，较6月下降0.94个百分点，增速温和回落，或与出口增速边际下滑有关，但仍是三大部门中增速最快的，对全部投资增长的贡献率为62.2%，比上半年提高4.7个百分点。 制造业PMI连续三月低于荣枯线，BCI低位回落，企业投资意愿偏弱。7月PMI继续下降0.1个点至49.5%，持续位于荣枯线之下，企业预期出现较快下滑，7月生产经营活动预期指数53.1%，较6月回落1.3个百分点，虽仍位于荣枯线之上，但已连续4个月下滑。同时，BCI企业投资前瞻指数环比虽然回落1.78个点至54.68，处于历史的较低位，制造业企业投资意愿偏弱，年内制造业投资增速或将有所收敛。 5月以来工业增加值与制造业投资增速边际放缓 企业投资意愿依然偏弱 30 20 10 0 -10 -20 6090 % % 5580 5070 4560 4050 3540 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2013-01 2013-07 2014-01 2014-07 2015-01 2015-07 2016-01 2016-07 2017-01 2017-07 2018-01 2018-07 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 2021-01 2021-07 2022-01 2022-07 2023-01 2023-07 2024-01 2024-07 3030 中国:规模以上工业增加值:当月同比制造业投资:当月同比中国:制造业PMI中国:BCI:企业投资前瞻指数（右轴） 数据来源：wind、西南证券整理5 1-7月上游和下游制造延续增长态势，中游放缓品类增加 15%的全年目标再加力：结构调整与量价变化 指标名称 （固定资产投资完成额:累计同比%） 2023-122024-032024-07 石油、煤炭及其他燃料 加工业 -18.90 -3.80 9.80 化学原料及化非金属学制品矿物制造业制品业 13.400.6011.905.70 9.904.90 金属橡胶和 制品业塑料 制品业 3.504.60 16.1014.1018.1015.70 铁路、船 通用专用舶、航空设备设备汽车航天和其制造业制造业制造业他运输设 备制造业 4.8010.4019.403.10 13.9014.107.4024.8013.8013.305.0030.10 电气机械及器材制造业 32.2013.90 1.40 计算机、通信和其他电子设备制造业 9.30 14.3014.50 农副家具食品纺织业制造业 加工业 7.70-0.40-7.70 17.4012.406.9021.2013.109.50 医药制造业 1.808.508.50 中、美库存持续回升，制造业投资保持较快增速 40 30 20 10 0 -10 -20 % % 60 130 40 20 0 -20 -40 120 110 100 90 2008-01 2