二季度营收增速超越行业，产品盈利能力持续提升

证券研究报告|2024年09月03日 核心观点公司研究·财报点评 公司单季度收入同比增长27%，再创二季度新高。新泉股份2024年第二季度实现收入31.17亿元，同比+26.74%，超越行业23pct；归母净利润2.06亿元，同比下滑，环比+1.13%，主要受汇兑变动及公司转债费用影响，加回汇后公司经营性净利润同比增长44%。公司处于十年内第三轮高速增长期，从历史数据看，公司业绩基本符合中国汽车行业走势，增速超越行业，核心受益于下游客户销量及公司在客户内配套份额提升。根据中汽协，二季度中国汽车产量729万辆，同比+3.7%，公司核心客户销量增长迅速，吉利/奇瑞/比亚迪二季度销量同比+25%/39%/40%；优质新势力客户理想销量同比+25%。 24Q2毛利率同/环比接近持平，公司24Q2毛利率为19.86%，同/环比接近持平；归母净利率为6.60%，同比-2.5pct，环比-0.10pct。公司销量/管理/研发/财务费用率分别1.64%/4.36%/3.72%/1.64%，同比 -0.32/-0.03/-0.30/+3.79pct，受转债费用影响财务费用同比上升，公司24Q2经营性净利率（扣非归母净利润加回转债费用）约8%，同比提升近1pct。 内饰平台化供应体系初步形成，外饰业务打开成长空间，客户结构及规模效应带动产品利润率持续提升。公司在核心产品仪表板总成（单车价值约3000元）基础上持续拓展品类，初步形成平台化供应体系，乘用车内饰单车价值约6500元，商用车内饰单车价值约4500元，仪表板总成在国内市占率达18%，扩展保险杠总成等外饰产品，单车价值约2700元。 全球化布局持续推进，产能释放打开成长空间。公司围绕主机厂持续推进合肥、安庆、常州、上海、墨西哥等地产能建设，在建产能预计新增210万套仪表板总成、120万套门板、40万套座椅背板和90万套保险杠总成等配套。公司进一步在斯洛伐克投资6500万欧元设立子公司，在美国投资5000万美 元(加利福尼亚州投资400万美元，得克萨斯州投资4600万）设立下属子公司，用于研发、制造、销售，海外市场持续拓展。 风险提示：行业销量下滑风险，新客户拓展不达预期风险。 投资建议：小幅下调盈利预测，维持“优大于市”评级。公司客户持续拓展，产能陆续释放，考虑上半年市场价格战导致公司客户销量增速不及预期，我们小幅下调盈利预测，预测公司24-26年营收为130/167/208亿元(原预测值为133/168/209亿元）；24-26年归母净利润为10.6/13.8/17.9亿元（原预测值为11.2/14.7/18.3亿元）；给予公司2024年22-24倍PE，更新一年期目标估值48-52元，维持“优大于市”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 6,947 10,572 12,989 16,689 20,831 (+/-%) 50.6% 52.2% 22.9% 28.5% 24.8% 净利润(百万元) 471 806 1060 1382 1793 (+/-%) 65.7% 71.2% 31.6% 30.4% 29.7% 每股收益（元） 0.97 1.65 2.18 2.84 3.68 EBITMargin 8.5% 9.3% 9.6% 9.6% 9.8% 净资产收益率（ROE） 11.5% 16.2% 18.3% 20.0% 21.5% 市盈率（PE） 39.3 23.0 17.5 13.4 10.3 EV/EBITDA 30.1 21.4 17.7 15.2 13.1 市净率（PB） 4.54 3.73 3.19 2.68 2.22 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 汽车·汽车零部件 证券分析师：唐旭霞联系人：余珊0755-819818140755-81982555 tangxx@guosen.com.cnyushan1@guosen.com.cnS0980519080002 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价37.91元 总市值/流通市值18474/18474百万元 52周最高价/最低价54.69/32.54元 近3个月日均成交额129.65百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《新泉股份（603179.SH）-一季度营收同比增长40%，第三期员工持股计划稳步推进》——2024-05-06 《新泉股份（603179.SH）-2023年营收同比增长52%，持续拓展海外业务布局》——2024-03-26 《新泉股份（603179.SH）-三季度仪表板总成销量同比增长49%，公司营收增速超越行业》——2023-11-02 《新泉股份（603179.SH）-2023年上半年净利润同比增长124%，前瞻布局碳纤维技术》——2023-09-01 《新泉股份（603179.SH）-半年度业绩预告点评-中报净利润预增115%-127%，打造内饰平台化供应体系》——2023-07-14 新泉股份（603179.SH） 二季度营收增速超越行业，产品盈利能力持续提升 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 公司二季度收入同比增长27%，再创二季度新高。新泉股份2024年第二季度实现收入31.17亿元，同比+26.74%，环比+2.30%；归母净利润2.06亿元，同比有所下滑，环比+1.13%，主要受汇兑变动及公司转债费用影响，加回汇兑及转债费用后公司经营性净利润同比增长44%。公司处于十年内第三轮高速增长期，从历史数据看，公司季度间表现基本符合中国汽车行业走势，同时增速超越行业整体，核心受益于下游客户销量及公司在客户内配套份额提升。根据中汽协数据，二季度中国汽车产量729万辆，同比增长3.7%，而公司核心客户销量增长迅速，吉利 /奇瑞/比亚迪二季度销量同比增长25%/39%/40%；优质新势力客户理想销量同比增长25%。 图1：新泉股份营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：新泉股份单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：新泉股份归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：新泉股份单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 24Q2毛利率同环比接近持平，公司24Q2毛利率为19.86%，同比-0.06pct，环比 -0.24pct；归母净利率为6.60%，同比-2.5pct，环比-0.10pct。公司销量/管理/研发/财务费用率分别为1.64%/4.36%/3.72%/1.64%，同比 -0.32/-0.03/-0.30/+3.79pct，财务费用同比明显上升，主要是转债费用影响。同时考虑公司去年为正向汇兑收益，今年是负向汇兑损失，考虑加回汇兑及转债费用后，公司经营性净利率表现可观。 图5：新泉股份毛利率及净利率情况（单位：%）图6：新泉股份单季毛利率及净利率情况（单位：%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图7：新泉股份四项费用率情况（单位：%）图8：新泉股份单季四项费用率情况（单位：%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 内饰平台化供应商，外饰打开成长空间。公司目前产品主要包括仪表板、门内护板、保险杠等，受益于公司在核心产品仪表板总成（单车价值量约3000元）基础上持续拓展品类，目前初步形成平台化供应体系，当前乘用车内饰件产品单车价值量6500元左右，商用车内饰产品单车价值量4500元左右。公司2012年推出保险杠总成产品，配套奇瑞等乘用车客户，2022年1月成立芜湖全资子公司，专营保险杠总成、前端模块、塑料尾门等汽车外饰件系统业务，公司外饰件单车价值总和约2700元。 表1：汽车内饰件单车价值量估算 单车配套价值量 乘用车总和 7461 仪表板总成 3000 门板总成 2000 座椅背板 1000 立柱总成 435 落水槽 27 遮阳板 130 头枕 264 顶棚中央控制器 89 衣帽架 173 备胎盖 343 商用车总和 5334 仪表板总成 3000 门板总成 1000 座椅背板 500 顶柜总成 834 资料来源：公司公告、产业信息网、国信证券经济研究所整理 仪表板总成是核心产品，公司市占率持续提升。公司产品主要包括仪表板、门内护板、保险杠等，仪表板总成是公司核心产品，公司以商用车仪表板总成业务起家，是国内中重卡车仪表板总成细分行业龙头，近几年市占率约为25%水平。同时乘用车业务不断放量，2020-2023年公司在乘用车仪表板总成领域市占率从5.6%提升至17.7%。 表2：新泉股份仪表板总成市占率 类别 项目(万套、万辆、%） 2022 2021 2020 公司仪表板总成销量 18.50 41.53 52.47 中、重型卡车 我国中、重型卡车产量 76.76 146.67 183.62 商用车 公司市场占有率公司仪表板总成销量 24.1%10.83 28.3%20.84 28.6%20.53 轻、微型卡车 我国轻、微型卡车产量 212.50 269.94 294.25 公司市场占有率 5.1% 7.7% 7.0% 公司仪表板总成销量 332.59 185.99 111.73 乘用车 我国乘用车产量 2383.60 2140.80 1999.40 公司市场占有率 14.0% 8.7% 5.6% 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 管理层战略眼光卓越，优质客户赋能，2013-2023年公司营收复合增速超越行业28pct。复盘历史，公司2013年至2023年营收复合增速为31.3%，远超乘用车行业销量复合增速的3.8%及汽车行业销量的3.17%。其中除2019年受乘用车销量影响，公司增速略低于行业外，其余年份，公司营收增速远超行业增长。其中，一部分来自公司产品种类及单价提升；另一部分来自公司管理层卓越眼光赋能下客户销量增长。公司乘用车业务起家于自主品牌，与奇瑞、吉利、上汽自主等主流自主品牌深度绑定，享受自主品牌份额提升带来营收高速增长。2019年，公司持续深化与上汽大众、一汽大众、长安福特等合资客户配套关系，获得了上汽大众NEO、长安福特Mustang、一汽大众新捷达VS5/VS7等新车型项目仪表板、门板重点产品的定点项目，突破合资客户，拓展新市场。2020年，公司与上海大众、长安福特、国际知名品牌电动车企业等乘用车企业达成了合作关系，取得了部分新车型项目仪表板、副仪表板等重点产品的定点开发和制造，拓展外资客户。 图9：公司营收增速超越行业图10：公司客户结构覆盖全面 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司年报，国信证券经济研究所整理 受益于规模效应及客户结构升级，公司核心产品毛利率提升。2023年，公司仪表板总成与门板总成仍为公司核心业务，两项收入合计占主营业务收入的91.85%；受益于公司下游乘用车客户订单量增长，上述两项业务收入同比分别增长53.13%和37.08%，规模效应持续兑现；叠加客户结构升级，2023年公司仪表板总成和门板总成毛利率分别同比上升0.50个百分点和1.77个百分点，公司主营业务毛利率同比上升0.36个百分点至20.55%。 表3：公司核心产品毛利率显著提升 2022年收入 2022年占比 2022年毛利率 2023年收入 2023年占比 2023年毛利率 仪表板总成 45.6 72.90% 21.52% 69.83 73.45% 22.02% 顶柜总成 0.54 0.86% 12.24% 135 142.00% 12.26