国内内需偏弱，沪铜逢高做空

Mao 月度分析报告 2024年9月 大有期货投研中心 工业品研究组 李振宇 从业资格证号：F03101559Tel:0731-84409090 E-mail:lizhenyu@dingtalk.com 黄科 从业资格证号：F3067764投资咨询证号：Z0014875Tel:0731-84409090 E-mail:huangke@dayouf.com 国内内需偏弱，沪铜逢高做空 摘要：8月因萨姆法则触发导致市场遭遇黑天鹅事件，不过随着后续更多经济数据的公布与美联储鸽派言论抚慰市场，铜价并未延续下跌颓势，并 且随着国内消费好转，国内连续去库，价格得到支撑。 宏观面：近期美国经济数据在高利率水平和财政政策正常化的情况下，名义增长放缓，就业和通胀不断趋弱。不过考虑美联储对降息态度发生转鸽， 预计总体上呈现“软着陆”的路径。国内端，今年3月以来经济增长动能持续乏力，主要受房地产市场持续下行和财政政策紧缩拖累，往后看虽然财政政策三季度中旬起已开始加力，但居民消费意愿仍较低，致使国内价格竞争加剧，上游产品价格由此受到拖累，经济形势难言乐观。 供需面：8月智利的铜矿业结束了一段紧张的薪资谈判期，这表明铜矿 供应进一步中断的风险有所降低，罢工带来的供应风险正在消退。冶炼端，TC费用维持在绝对低位，不过硫酸价格上涨，冶炼厂仍有一定生产意愿。同时，9月检修的冶炼厂较少，预计国内精炼铜的产量将维持高位。消费端，近两月价格的回调，国网和南网的订单开始释放，线缆市场订单高度密集，废铜杆厂的停产也促使精铜消费提高。全球产业链重构带来AI数据中心也会持续的增加对铜的需求，下半年消费预计将维持韧性。 展望：综上，美联储对9月降息明确肯定的态度，降息预期已基本兑现， 短期难出现超预期利好情况，而国内端经济数据表明复苏阻力较大，有效内需尚未明显提升。智利铜矿罢工带来的供应风险正在消退，海外现货库存宽裕让铜价上方压力较大。展望8月，我们预计铜价难以继续上攻，建议投资者可逢高做空，核心区间[71000，75500]。 风险提示：欧美经济超预期走弱、国内经济内生动能弱化风险、地缘政 治风险再度强化 请务必认真阅读最后一页免责说明 一、2024年8月铜市场回顾 图表1：沪铜主力合约价格走势 数据来源：文华财经，大有期货投研中心 2024年7月铜价呈现先跌后涨，价格呈现阶段反弹，沪铜主力合约最低触及 75580元。月初，尽管美联储已暗示9月可能降息，但全球制造业数据走弱，7月就业触及萨姆法则，市场对经济衰退担忧情绪再次增加，全球资产遭遇黑色星期一，多国股市出现熔断，铜价走低。月中，美国7月CPI超预期下降，使得美联储降息概率提升。欧佩克下调今明两年全球石油需求增速预期，油价走高，对铜价也起到带动作用，同时国内连续去库对现货价格支撑力度增强，铜价呈现反弹。月末，美国多项经济数据公布缓解市场对经济衰退的担忧，美联储主席鲍威尔也在杰克逊霍尔年会上发出“降息最强音”，强调政策调整的时机已经到来，美联储在九月降息50个基点的概率在鲍威尔讲话后上升，美元指数走低，铜价快速上行。 二、宏观面分析 1、美国通胀延续回落，经济数据表现欠佳 美国7月CPI和核心CPI继续保持回落，7月CPI同比+2.9%，核心CPI同比 +3.2%，其中CPI逾3年首次降至3%以下，回落超预期，而核心CPI符合预期。本次数据再度确认通胀降温趋势，为美联储9月降息敞开大门。截至8月底，美联储9月降息概率已达100%，降息25bp概率为66%，降息50bp概率为34%。 经济数据方面，标普美国PMI指数：8月标普全球美国制造业PMI指数降至48，弱于预期的49.5，前值49.6；服务业PMI指数录得55.2，好于预期的54，前值55；综合PMI指数54.1，预期53.2，前值55。目前美国经济呈现明显放缓， 劳动力数据方面，美国劳工部公布的24Q1季度薪资调查数据显示，至2024年3月的过去一年就业人口初步向下修订-81.8万，相比往过年份显著偏多。其中，几乎一半来自专业和商业服务部门（-35.8万），其次是休闲和酒店业（-15万）以及制造业（-11.5万）。由于市场此前预期较为充分，市场反应较为平淡。 2、国内经济整体维持韧性 国内社会消费品零售额7月当月同比增速反弹，但低于1-7月累计同比增速。7月当月社会消费品零售额同比2.7%（前值2.0%），1-7月累计同比3.5%。限额以上企业商品零售额当月同比增速收窄降幅至0.0%（前值-1.0%） 国内固定资产投资趋于降速。固定资产投资1-7月累计同比3.6（%前值3.9%）， 从4月以来持续降速。其中制造业投资累计同比9.3%（前值9.5%），基建投资（含 电力）累计同比8.1（%前值7.7%），房地产开发投资累计同比-10.2%（前值-10.1%）。 7月主要数据除消费外较上月均有所回落。作为经济成效综合体现的工业增长持续缓慢下滑，但增速仍较可观，也表明了中国经济整体运行的韧性。 三、基本面分析 1、智利罢工风险消退，铜矿生产基本正常 2024年1-7月国内进口铜精矿累计达1606万吨，同比+4.5%。其中最大供应 国智利进口量大幅度回升，秘鲁则呈现下滑，累计分别达513.5万吨和403.4万吨。8月智利的铜矿业结束了一段紧张的薪资谈判期，这表明铜供应进一步中断的风险有所降低，罢工带来的供应风险正在消退。其中伦丁矿业（LundinMiningCorp.）旗下一铜矿约300名罢工工人重返工作岗位。而必和必拓（BHPGroup）运营的大型铜矿埃斯康迪达（Escondida）的主要工会在罢工三天后也接收了一项劳资协议。安托法加斯塔公司（AntofagastaPlc）和旗下Centinela工厂的主要工会达成一项早期薪资协议，完成了该公司今年的谈判。 在精矿港口库存方面，截止8月30日，国内港口库存达到94.83万吨，环比 上月提升13.2万吨，目前国内冶炼厂基本检修完毕，铜精矿面临新一轮补库周期，不过四季度TC费用谈判还未开始，预计在较低的现货TC费用上，冶炼厂仅不会大量补库。 长期看，前期资本开支的不足使得铜精矿供给本身将长期维持在较为短缺的背景下，而短期因智利铜矿业结束了一段紧张的薪资谈判期，表明铜供应进一步短缺的风险有所降低。 图表2：国内铜精矿月度进口量（万吨）图表3：智利和秘鲁的铜精矿合计月度进口量（万吨） 资料来源：iFinD,大有期货投研中心资料来源：iFinD,大有期货投研中心 图表4：进口铜精矿指数（美元/干吨）图表5：国内港口铜精矿库存（万吨） 资料来源：SMM,大有期货投研中心资料来源：iFinD,大有期货投研中心 2、硫酸走高缓解冶炼厂亏损，电解铜产量维持高位 2024年1-7月中国电解铜产量达777.1万吨，同比+7.1%，7月单月产量达 110.3万吨，环比上月减少了2.5万吨。下半年以来海外新建铜冶炼产能陆续进入投产阶段，而国内投产整体维持不变。 8月底国内铜精矿现货TC报价仅5.7美元/吨，较上月下降0.6美元/吨。按目前零单TC价计算，预计冶炼厂每生产1吨电解铜，亏损约800-1000元左右，损失减少得益于硫酸价格的继续回升。 我们预计中期维度铜精矿价格将持续走高，届时国内冶炼厂持续多年的扩产 情况将迎来反转，因此冶炼厂受TC低价减产的预期仍是短期市场关心的焦点。 图表6：国内冶炼厂月度开工率（%）图表7：冶炼厂短单加工费及利润（元/吨） 资料来源：iFinD,大有期货投研中心资料来源：iFinD,大有期货投研中心 图表8：国内冶炼厂能（吨）图表9：精废价差（元/吨） 资料来源：iFinD,大有期货投研中心资料来源：iFinD,大有期货投研中心 3、精铜进口量或持续下降，再生铜原料供不应求 在精铜进口方面，2024年1-7月精铜进口量累计222.5万吨，较去年同比 +13.6%，自6月起，已连续两个月精铜进口量出现增速下滑，7月精铜进口甚至为负增长。从进口方面来看，7月电解铜进口总量达27.6万吨，环比下降3.46%，同比下降3.91%。其中来自非洲地区电解铜总量达12.14万吨，占进口总量43.98%，环比下降11.22个百分点，下降量主要来自刚果民主共和国与赞比亚。展望后市，预计8月电解铜进口量将继续下降。受近期非洲地区物流运输方面的制约，8月来自非洲地区的非注册铜依旧不多。据SMM了解，由于洋山铜溢价相对不高，贸易商表示或许存在发运至中国电解铜长单减量的可能，非洲地区电解铜或优先发往至中东、欧洲等地区。此外，原本计划于8月到港的南美注册铜长单出现延期，亦成 为8月电解铜进口量持续下降的原因。 在废铜方面，2024年1-7月国内废铜进口量累计达134.5万吨，较去年同比 +19.9%。从进口来源国来看，美国继续稳居中国废铜进口的第一大供应国地位，当月从美国进口废铜36178吨，环比增长2.6%，同比增长23.7%。美国废铜的高质量和高稳定性，使其成为中国铜加工企业的首选原料之一，而日本则以20692吨的供应量位列第二。目前《公平竞争审查条例》给企业带来的影响已渐渐被适应，再生铜杆企业逐步引入“反向开票”作为原料采购办法，再生铜杆厂的逐步复产带动再生铜的需求回升，从而价格上涨。不过随着再生铜杆厂的复产，再生铜原料供应紧张程度加剧，预计市场将维持加价方能采购到足够生产的再生铜原料。 图表10：国内精铜进口量（万吨）图表11：进口盈亏（元/吨） 资料来源：iFinD,大有期货投研中心资料来源：iFinD,大有期货投研中心 图表12：国内精铜各月进口量（万吨）图表13：国内废铜进口量（万吨） 资料来源：iFinD,大有期货投研中心资料来源：iFinD,大有期货投研中心 4、三季度末电网投资增速有望提升 2024年1-7月国内电网投资额累计达2947亿元，同比+19.2%，7月投资额增 速放缓。三季度电网招标项目整体弱于上半年，鉴于2024年国家电网公司全年电 网投资将超过6000亿元，比去年新增711亿元，我们预计四季度电网投资建设速度将加快，届时电网订单量将大幅增长。 2024年1-7月国内电源投资额累计达4158亿元，同比+2.6%；累计新增发电装机容量约18485万千瓦，同比+13.8%，其中风光装机量占比达到83%。7月光伏装机增速保持快速增长，风电、光伏占比进一步上升。 四季度电网投资预计投资快速加码，后续特高压招标启动，输变电增速将稳定朝上。而电源建设由于往年投资额较高，凸显出今年略显疲软，表现将弱于电网。 图表14：中国电网投资月度完成额（亿元）图表15：中国电源工程月度投资完成额（亿元） 资料来源：iFinD,大有期货投研中心资料来源：iFinD,大有期货投研中心 图表16：国家电网投资完成情况图表17：发电新增设备容量（万千瓦） 资料来源：iFinD,大有期货投研中心资料来源：iFinD,大有期货投研中心 5、各项地产数据跌幅收窄，整体继续磨底 2024年1-7月国内房地产开发投资完成额累计达6.09万亿元，较去年同比- 10.2%。新开工累计面积、商品房累计销售面积、房屋累计竣工面积分别同比-23.2%、 -21.8%、-18.6%，而累计待销面积则是+14.5%。 7月70大中城市中，各线城市住宅销售价格环比继续下降，二三线降幅大于一线；同比来看，一线城市二手住宅跌幅大于二三线。其中新房端，一线城市新建商品住宅销售价格环比增速为-0.5%，前值为-0.5%。其中，北京、上海、深圳、广州当月环比增速分别为-0.5%、0.2%、-0.9%、-0.8%。二线城市新建商品住宅销售价格环比增速为-0.6%，前值为-0.7%；三线城市新建商品住宅销售价格环比增速为 -0.7%，前值为-0.6%。 目前房地产市场已进入存量房时代，后续新建房地产项目仍将长期处于下降趋势中，不过短期下降速率已得到抑制，同时上海时隔8年重现高价地王，向市场传递积极信号，一定程度上体现出政府将定价权重还市场、