氧化铝专题报告：期限结构复盘及展望

王震宇 有色研究员 从业资格号：F3082524交易咨询号：Z0018567 0755-23375132 wangzy@wkqh.cn 王梓铧 有色研究员 从业资格号：F03130785 0755-23375132 wangzh7@wkqh.cn 2024-09-03 专题报告 氧化铝：期限结构复盘及展望 报告要点： 复盘7月以来氧化铝月差的走势，氧化铝的第一段正套行情主要是远期供应转松预期增强，远月合约大跌主导；第二段正套行情是仓单与持仓量背离加剧结构性风险，近月合约大涨主导。两段行情均有波动较大且演绎时间短的特点。 行情展望，随着氧化铝远月矿石转松和投产复产预期仍在，远月合约上方空间有限，现货价格则在下游电解铝企业积极补库的推动下稳步上行，强现实弱预期的格局仍在。但由于雨季对国内外矿石的开采和发运的影响及氧化铝装置临时检修频率增高，基本面大幅转弱的时间点或延迟至明年年初。因此，策略上仍可逢低关注正套机会，合约选择上建议关注10-01和11-01正套机会，但在缺乏事件催化和持仓矛盾的情况下，正套行情幅度或有限。 有色金属研究|氧化铝 首阶段正套行情：远期供应转松预期增强，远月合约大跌主导 自7月以来，氧化铝期限结构出现大幅波动，资金关注度对氧化铝月差关注度逐步提高。复盘氧化铝这段时间的月差走势，氧化铝的正套行情可以分为两个阶段，分别为7月12日-7月16日和 8月16日-8月20日。 首次正套行情的主要推动因素是远月供应转松预期增强导致远月合约大跌。7月10日以前，氧化铝远期供应上行主要来自于两个因素：一是随着国产矿的逐步复产及几内亚新矿山的逐步投产，市场存在着今年雨季后铝土矿供应上行的预期；二是当前氧化铝企业的利润处于历史最高水平附近，高利润刺激氧化铝企业积极投产复产，在矿石供应有保障的前提下，四季度氧化铝产能同样有较大的增量空间。7月10日晚，印尼政府将重新审查铝土矿出口禁令的消息开始发酵，若放松出口，按照印尼本土铝土矿和氧化铝产能的推测，印尼预计每月将能出口120万吨左右过剩的铝土矿产量至中国，有望改变当前国内铝土矿供应紧缺的格局。同时，按照船期推测，印尼出口矿至中国的最早进口时间窗口为四季度。这一消息驱动氧化铝远期供应转松的预期进一步增强，远月合约迅速大跌至深度贴水，偏紧的现货格局则对近月合约形成了较强的支撑，氧化铝期限结构由小幅cotangle转为深度back结构。 图1：氧化铝连1-连2价差（元/吨）图2：氧化铝连2-连3价差（元/吨） 数据来源：Wind、五矿期货研究中心数据来源：Wind、五矿期货研究中心 图3：中国铝土矿产量（万吨）图4：中国铝土矿进口量（万吨） 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 图5：中国氧化铝月度产量（万吨）图6：中国氧化铝周度产量（万吨） 有色金属研究|氧化铝 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 图7：使用国产矿冶炼利润（万吨）图8：使用进口矿冶炼利润（万吨） 数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心数据来源：MYSTEEL、五矿期货研究中心 第二阶段正套行情：仓单与持仓量背离加剧结构性风险，近月合约大涨主导 第一阶段情绪的扩散推动氧化铝期限结构走向深度Back，但随着印尼放松出口的政策没有进一步进展，叠加长期高负压运行导致氧化铝企业临时检修频率变高，氧化铝远月供应转宽的预期减弱，近远月价差逐渐回落但仍维持Back结构。 第二阶段的正套行情的主要推动因素则是持仓风险推动近月合约大涨。由于前期基本面预期转弱和宏观情绪走弱导致氧化铝期货价格下挫，但紧缺的现货格局支撑现货价格维持高位，期价深度贴水，上期所仓单持续流出。与此同时，期货近月的持仓仍维持高位，09合约虚实比走向同期高位。随着交割月的临近，近月空头由于缺少现货交仓积极离场，近月合约大涨，远月受制于供应宽松预期小幅上涨，氧化铝近远月月差进一步走高。 图9：氧化铝价格及基差（元/吨）图10：氧化铝持仓虚实比（持仓量/仓单量） 有色金属研究|氧化铝 数据来源：Wind、五矿期货研究中心数据来源：Wind、五矿期货研究中心 行情展望：氧化铝Back结构能否持续？ 随着近月空头的主动离场，氧化铝持仓结构性风险化解，近月合约涨至大幅升水现货后大幅回落，近远月价差逐步修复，连一和连二价差逐步修复至平水，连一和连三价差回落至70元/吨。 回顾前两次正套行情，氧化铝的期限行情主要依靠基本面的事件催化或持仓资金层面的矛盾，且往往波动较大且演绎时间短。回到当下，随着氧化铝远月矿石转松和投产复产预期仍在，远月合约上方空间有限，现货价格则在下游电解铝企业积极补库的推动下稳步上行，强现实弱预期的格局仍在。但由于雨季对国内外矿石的开采和发运的影响及氧化铝装置临时检修频率增高，基本面大幅转弱的时间点或延迟至明年年初。因此，策略上仍可逢低关注正套机会，合约选择上建议关注10-01和11-01正套机会，但在缺乏事件催化和持仓矛盾的情况下，正套行情幅度或有限。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 公司总部 深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16层电话：400-888-5398 网址：www.wkqh.cn 2024-09-035