成本改善较多，基地市场贡献利润

核心观点与关键数据

• Q2收入略下降：2024年Q2公司营业收入同比-8.9%至99.18亿元，销量同比-8.0%至245万千升，千升酒收入同比-0.9%至4055元。主品牌销量同比-8.7%至129万千升，占比52.7%；副品牌销量同比-7.3%至116万千升。中高档及以上产品销量同比-5.5%至94万千升，中高档及以下产品销量同比-9.5%至151万千升。
• 盈利能力持续改善：基地市场贡献利润。2024H1山东、华北、华东、华南、东南、中国港澳及其他海外地区分别实现对外收入同比-4%、-8%、-17%、-10%、-30%、-33%，净利润同比+19%、+11%、-53%、-6%、-0.2%、+0.48亿元。山东和华北持续贡献利润，华东和华南利润下降。
• 成本改善，毛利率提升：2024Q2归母净利润20.44亿元，同比+3.5%，归母净利润率20.6%，同比+2.5pct。千升酒成本同比-5.4%，毛利率同比+2.7pct至42.8%；销售费用率同比+0.4pct至8.7%，管理费用率同比+0.2pct至3.2%。

研究结论

• 盈利预测与投资评级：啤酒行业格局稳定，尽管Q2吨价短期承压，但山东和华北两大基地市场有望持续贡献利润。预计2024-2026年EPS分别为3.29、3.54、3.89元，对应2024年8月30日收盘价（59.45元/股）PE18、17、15倍，维持“买入”评级。
• 风险因素：产品结构升级不及预期、原材料价格上涨等。