2024年半年报点评：营收稳健，扣非利润增长较好，产能稳步推进

2024年上半年公司收入205.2亿，同比增长6.1%，归母净利润17.6亿，同比增长40.5%，扣非归母净利润18.2亿，同比增长49.2%。其中Q2收入103.4亿，同比增长8.4%，归母净利润8.0亿，同比增长16.9%，扣非归母净利润8.6亿，同比增长30.0%。

文化纸产销两旺，涂布优于非涂，Q2吨盈利下降
2024H1溶解浆/化机浆/化学浆收入分别为17.7/8.3/7.9亿，同比分别下降7.1%/13.3%/24.7%；非涂布文化纸、铜版纸收入分别为70.2/21.2亿，同比分别增长7.3%/34.3%。Q2浆价维持高位，内盘针叶浆/阔叶浆较年初分别上涨5.9%/5.8%，太阳双胶纸/双铜纸较年初分别下降3.5%/-1.7%。市场低迷、下游需求支撑偏弱，文化纸涨价难以落地，Q2盈利环比下降。预计Q3文化纸盈利承压，Q4有望改善。

箱板纸满产满销，高端产品持续提升
2024H1牛皮箱板纸、瓦楞原纸收入分别为52.0/0.7亿，同比分别增长14.1%/528.9%，毛利率分别为14.6%/5.7%。包装纸虽有新产能释放，但基本实现满产满销，高端占比提升将带动吨盈利持续改善。下半年节假日密集，预计包装纸价有望小幅抬升。

盈利同比小幅提升，降本增效成效优异
Q2毛利率17.2%，同比提升1.0pct，费率整体控制较好，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/2.4%/2.1%/2.0%，同比分别变化+0.04pct/-0.1pct/-0.9pct/-0.7pct，Q2净利率7.8%，同比提升0.6pct。

新产能稳步投放，林浆纸一体化优势夯实
山东基地颜店厂区3.7万吨特种纸基新材料项目和14万吨特种纸项目二期工程已开工建设，南宁30万吨生活用纸项目预计Q3试产，南宁一期高档包装纸预计2025Q4试产，南宁二期项目40万吨特种纸、30万吨化学浆与15万吨机械浆已启动。老挝基地已形成150万吨浆、纸年生产能力，以每年新增1-1.2万公顷种植规模稳步推进。

风险提示
纸浆价格波动；下游需求恢复不及预期；价格提振不及预期。

投资建议
调整盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2024-2026年归母净利润34.1/37.7/42.4亿元，同比增速11%/11%/13%，当前股价对应PE=10/9/8倍。公司显现出周期底部蓄力向上的特性，维持“优于大市”评级。