收入稳步增长，盈利能力持续提升

2024年09月02日安徽合力(600761.SH) 收入稳步增长，盈利能力持续提升 公司快报 证券研究报告叉车投资评级买入-A维持评级 12个月目标价21.12元股价(2024-08-30)17.35元 事件：安徽合力发布2024年半年报，上半年，公司实现营业收 入90.09亿元，同比+3.32%，实现归母净利润8.03亿元，同比 交易数据总市值(百万元) 15,453.52 流通市值(百万元) 15,453.52 总股本(百万股) 890.69 流通股本(百万股) 890.69 12个月价格区间15.39/27.85元 +22%；单Q2，公司实现营业收入47.04亿元，同比+4.08%，实现归母净利润4.13亿元，同比+4.53%。 “国际化+锂电化”驱动市场需求结构持续优化。根据工业车辆协会，2024年上半年，中国叉车总销售量达66.21万台，同比 +13.09%。其中： 1）区域结构上，叉车行业内销销量43.39万台，同比+9.92%；出 口销量22.82万台，同比+19.64%，出口持续高增。公司层面，上 半年实现海外收入34.86亿元，同比+20.52%；出口销量同比 +29.62%，公司出口跑赢行业，为收入增长核心驱动力之一。 2）车型结构上，叉车行业Ⅰ类车销量9.1万台，同比+19.04%； Ⅱ类车销量1.3万台，同比+22.62%；Ⅲ类车销量36.46万台，同 比+25.58%；Ⅳ+Ⅴ类车销量19.36万台，同比-7.02%；电叉占比已达70.77%，大车电动化比例已达31.97%，国产品牌的新能源产品优势持续显现。公司层面，上半年电叉销量同比+37.66%，销量占比62.72%，同比+8.69pct，销量结构的变化导致收入增速小于销量增速的特点。 受益于需求结构改善、原材料价格处于低位，公司盈利水平持续提升。根据Wind，2024年上半年，公司毛利率21.58%，同比 +1.82pct，净利率9.58%，同比+1.1pct。 1）毛利率端，公司毛利率改善主要得益于结构优化与成本下行带动的：①需求结构方面，叉车行业出口规模与电动化占比的持续提升，需求结构的改善带动公司盈利水平向好发展；②原材料成本方面，2024年8月，中国钢材综合价格指数91.38，较去年同期下降17.6；中国碳酸锂价格7.46万元/吨，同比-66.82%。原材料价格处于低位推动公司毛利率显著提升。 2）净利率端，公司24H1期间费用率11.73%，同比+1.54pct，销售/管理/财务/研发费用率4.23%、2.49%、-0.39%、5.4%，同比 +0.96pct、+0.22pct、-0.26pct、+0.62pct，其中销售与研发费用率增长较为显著，主要系公司持续加大海外营销服务网络布局以及新产品技术的研发投入；财务费用减少主要系利息费用减少 （较23H1减少955万元）、汇兑收益增加（较23H1增加1617万元）。此外，得益于政府补助，公司24H1其他收益较23H1增长约5572万元。 安徽合力 沪深300 35% 25% 15% 5% -5% -15% -25% 2023-092023-122024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 3.7 -22.0 -0.9 绝对收益 2.2 -29.6 -13.2 郭倩倩 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120004 guoqq@essence.com.cn 高杨洋分析师 SAC执业证书编号：S1450523030001 gaoyy3@essence.com.cn 相关报告锂电化与国际化赋能，内外 2024-04-14 需有望共振利润弹性兑现，锂电化/国际 2024-03-13 化有望继续推动业绩增长三季度业绩符合预期，顺周 2023-10-24 期逻辑叉车有望率先受益三季度业绩预增，海内外需 2023-09-28 求共振 出口表现优于行业，盈利能2023-08-13 力提升兑现 “重吨位+国际化”持续铸造公司核心竞争力。①重吨位层面， 8月26日，公司公告拟投资1.84亿元建设中重吨位叉车智能制 造及产能提升项目，建设期为3年，建成后预计年产能达22500台中重吨位叉车，重点提升中重吨位叉车产能及关键件自制能力，提升智能制造水平与生产能力，进一步提升公司竞争力。其次，公司重点项目取得进展：合力六安高端铸件项目正式运行、和鼎机电年产600万千瓦时新能源锂电池建设项目即将投产。反映到上半年业绩上，公司零部件业务收入同比增长14.30%，后市场业务收入同比增长10.50%，智能物流业务收入同比增长161.20%，公司产业布局资本开支项目逐步开花结果；②国际化层面，公司拟投资设立欧洲总部、海外（德国）研发中心，有望提升公司国际市场竞争力，扩大国际市场份额。 投资建议：我们预计公司2024-2026年的收入分别为184、201、 216.4亿元，增速分别为10.8%、9.2%、7.7%，净利润分别为15.3、17.1、18.9亿元，增速分别为19.8%、11.9%、10.3%，对应PE分别为10.1、9.1、8.2倍。公司有望持续受益于“国际化+电动化”结构优化，维持买入-A的投资评级，12个月目标价为21.12元，相当于2025年11X的动态市盈率。 风险提示：宏观经济复苏不及预期，海外业务拓展不及预期，国际贸易摩擦加剧，原材料成本上行。 (亿元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 156.7 175.7 184.0 201.0 216.4 净利润 9.0 12.8 15.3 17.1 18.9 每股收益(元) 1.02 1.43 1.71 1.92 2.11 每股净资产(元) 7.61 8.71 9.55 10.79 12.13 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 17.1 12.1 10.1 9.1 8.2 市净率(倍) 2.3 2.0 1.8 1.6 1.4 净利润率 5.8% 7.3% 8.3% 8.5% 8.7% 净资产收益率 13.3% 16.5% 17.9% 17.8% 17.4% 股息收益率 1.9% 3.1% 3.6% 3.9% 4.4% ROIC 30.5% 34.3% 38.2% 39.6% 44.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 图1.2020-2024年中国钢材综合价格指数图2.2017-2024年中国碳酸锂价格 190 170 150 130 110 90 70 2017/01 2017/06 2017/11 2018/04 2018/09 2019/02 2019/07 2019/12 2020/05 2020/10 2021/03 2021/08 2022/01 2022/06 2022/11 2023/04 2023/09 2024/02 2024/07 50 中国:钢材综合价格指数 中国:价格:碳酸锂（万元/吨） 60 50 40 30 20 10 2017/04 2017/09 2018/02 2018/07 2018/12 2019/05 2019/10 2020/03 2020/08 2021/01 2021/06 2021/11 2022/04 2022/09 2023/02 2023/07 2023/12 2024/05 0 资料来源：Wind，国投证券研究中心资料来源：Wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 156.7 175.7 184.0 201.0 216.4 成长性 减:营业成本 130.1 138.7 144.8 158.1 170.0 营业收入增长率 1.7% 2.3% 10.8% 9.2% 7.7% 营业税费 0.9 1.1 1.1 1.2 1.3 营业利润增长率 30.7% 41.5% 18.1% 12.1% 10.4% 销售费用 5.5 7.1 6.2 6.6 7.0 净利润增长率 42.6% 41.4% 19.8% 11.9% 10.3% 管理费用 4.3 4.5 4.6 4.9 5.2 EBITDA增长率 26.8% 42.1% 18.8% 11.2% 9.1% 研发费用 6.2 8.9 8.5 8.8 9.5 EBIT增长率 32.0% 47.9% 20.7% 12.0% 9.7% 财务费用 -0.4 0.1 0.3 0.3 0.2 NOPLAT增长率 27.9% 45.5% 21.1% 11.9% 9.9% 资产减值损失 -0.2 -0.2 -0.1 -0.2 -0.2 投资资本增长率 29.1% 8.7% 7.9% -2.5% -1.2% 加:公允价值变动收益 0.4 0.8 - - - 净资产增长率 15.2% 12.0% 11.4% 14.1% 13.4% 投资和汇兑收益 0.7 1.0 0.7 0.7 0.8 营业利润 11.5 16.2 19.2 21.5 23.7 利润率 加:营业外净收支 0.2 0.1 0.2 0.2 0.1 毛利率 17.0% 20.6% 21.3% 21.3% 21.4% 利润总额 11.6 16.3 19.3 21.6 23.8 营业利润率 7.3% 9.3% 10.4% 10.7% 11.0% 减:所得税 1.4 2.2 2.3 2.6 2.9 净利润率 5.8% 7.3% 8.3% 8.5% 8.7% 净利润 9.0 12.8 15.3 17.1 18.9 EBITDA/营业收入 8.5% 10.8% 12.2% 12.4% 12.6% EBIT/营业收入 7.1% 9.4% 10.7% 11.0% 11.2% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 45 43 40 34 29 货币资金 34.7 28.3 27.6 40.8 55.3 流动营业资本周转天数 20 23 26 28 28 交易性金融资产 33.4 46.8 46.8 46.8 46.8 流动资产周转天数 223 241 238 237 250 应收帐款 15.7 21.1 12.7 25.3 16.8 应收帐款周转天数 32 38 33 34 35 应收票据 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 存货周转天数 47 45 47 47 47 预付帐款 1.8 0.9 2.8 1.1 2.8 总资产周转天数 303 326 324 312 317 存货 21.0 22.8 25.4 27.3 29.4 投资资本周转天数 84 89 91 85 78 其他流动资产 3.0 3.8 4.4 3.7 4.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 13.3% 16.5% 17.9% 17.8% 17.4% 长期股权投资 4.0 4.5 4.5 4.5 4.5 ROA 6.9% 8.4% 10.5% 10.2% 10.8% 投资性房地产 0.8 0.7 0.7 0.7 0.7 ROIC 30.5% 34.3% 38.2% 39.6% 44.7% 固定资产 20.7 20.8 19.8 18.3 16.6 费用率 在建工程 2.7 8.1 8.2 8.2 8.3 销售费用率 3.5% 4.0% 3.4% 3.3% 3.3% 无形资产 5.0 4.8 4.6 4.4 4.2 管理费用率 2.7% 2.6% 2.5% 2.5% 2.4% 其他非流动资产 4.9 6.2 4.8 5.0 5.2 研发费用率 3.9% 5.1% 4.6% 4.4% 4.4% 资产总额 147.7