季报点评：MLCC扩产叠加结构改善，业绩增长未来可期

买入（维持） 股价（2024年08月30日）31.4元 MLCC扩产叠加结构改善，业绩增长未来可期 公司研究|季报点评三环集团300408.SZ 目标价格36.3元 52周最高价/最低价34.54/20.79元 总股本/流通A股（万股）191,650/186,981 A股市值（百万元）60,178 事件：三环集团发布24年中报。 业绩符合预期，盈利能力持续修复。2024H1公司实现营业收入34.3亿元 （yoy+30%），实现归母净利润10.3亿元（yoy+40%）；24Q2实现收入18.6亿元 （yoy+29%），实现归母净利润5.9亿元（yoy+44%）。业绩增长主要受益于消费电子、光通信等下游行业需求持续改善，以及公司MLCC下游市场和应用领域的持续拓展。盈利水平方面，24H1毛利率为41.9%，同比+2.2pct；净利率为29.9%，同比+2.1pct，盈利能力持续改善。 MLCC行业持续复苏，公司扩产叠加结构改善驱动业绩。当前MLCC行业景气度逐步向好，各厂商库存去化叠加稼动率持续改善，加之AI服务器、AIPC、汽车电子等下游领域的强劲拉动，我们看好产业链相关企业因此受益。TrendForce显示， 24H1AI服务器订单需求稳健增长，下半年英伟达GB200服务器以及AIPC等终端逐步进入量产将增强MLCC原厂备货动能，有望推升MLCC行业出货量及均价。三环集团MLCC产品形成了丰富的产品矩阵，广泛应用于移动通信、智能终端、新能源等行业，24H1公司超高容MLCC产品荣获第十二届中国电子信息博览会创新金奖。高容量系列多层片式陶瓷电容器扩产项目当前投资进度为15%，预计2025年 5月达产，公司卡位高端，逐步建立起强有力的竞争优势，国产替代有望加速。 持续加大研发投入，各业务多点开花。公司继续加大研发投入，研发投入金额同比增长13%。公司光纤陶瓷插芯、片式电阻器陶瓷基板被国家工业和信息化部评为“单项冠军”产品。同时，公司持续推进以固体氧化物燃料电池（SOFC）为代表 的一系列新产品的创新开发，推动产业转型升级。公司加快建设成都三环研究院和苏州三环研究院，目前成都三环研究院已投入使用，苏州三环研究院项目工程主体结构顺利封顶。 盈利预测与投资建议 我们预计公司24-26年归母净利润分别为21.8、31.6、39.6亿元（24-25年原预测为23.0、28.7亿元，主要调高了电子元件及材料业务的营收，调低了电子元件及材料业务的毛利率、半导体部件业务的营收和毛利率、管理费用率），根据可比公司25年22倍PE估值，对应目标价为36.3元，维持买入评级。 风险提示 下游需求不及预期、产能扩张不及预期、行业竞争加剧风险。 国家/地区中国 行业电子 核心观点 报告发布日期2024年09月02日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 4.22 -2.88 8.91 0.36 相对表现 4.39 -1.46 16.5 12.69 沪深300 -0.17 -1.42 -7.59 -12.33 蒯剑021-63325888*8514 kuaijian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050005香港证监会牌照：BPT856 韩潇锐hanxiaorui@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080004 薛宏伟xuehongwei@orientsec.com.cn Q2业绩环比提升，MLCC/SOFC显著成长 2023-09-03 盈利能力逐步恢复，高容MLCC持续放量 2023-04-28 电子陶瓷一体化龙头，MLCC迎来收获期 2023-03-15 朱茜zhuqian@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 5,149 5,727 7,686 10,433 12,367 同比增长(%) -17.2% 11.2% 34.2% 35.7% 18.5% 营业利润(百万元) 1,661 1,778 2,458 3,595 4,498 同比增长(%) -27.6% 7.0% 38.3% 46.3% 25.1% 归属母公司净利润(百万元) 1,505 1,581 2,178 3,164 3,958 同比增长(%) -25.2% 5.1% 37.7% 45.3% 25.1% 每股收益（元） 0.79 0.82 1.14 1.65 2.07 毛利率(%) 44.1% 39.8% 44.1% 45.5% 46.8% 净利率(%) 29.2% 27.6% 28.3% 30.3% 32.0% 净资产收益率(%) 9.0% 8.9% 11.4% 15.0% 16.6% 市盈率 40.0 38.1 27.6 19.0 15.2 市净率 3.5 3.3 3.0 2.7 2.4 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：可比公司估值 盈利预测与投资建议 我们预计公司24-26年归母净利润分别为21.8、31.6、39.6亿元（24-25年原预测为23.0、28.7亿元，主要调高了电子元件及材料业务的营收，调低了电子元件及材料业务的毛利率、半导体部件业务的营收和毛利率、管理费用率），根据可比公司25年22倍PE估值，对应目标价为36.3元，维持买入评级。 公司 代码 最新价格(元) 2024/8/30 每股收益（元） 市盈率 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 风华高科 000636 13.99 0.15 0.38 0.54 0.70 93.33 37.29 25.79 19.99 国瓷材料 300285 15.60 0.57 0.75 0.93 1.12 27.33 20.92 16.78 13.94 中瓷电子 003031 38.98 1.09 1.37 1.84 2.41 35.88 28.52 21.18 16.20 博迁新材 605376 21.12 -0.12 0.38 0.69 0.98 -171.01 56.29 30.50 21.53 洁美科技 002859 17.65 0.59 0.73 1.00 1.31 29.75 24.21 17.65 13.49 最大值 93.33 56.29 30.50 21.53 最小值 (171.01) 20.92 16.78 13.49 平均数 3.06 33.45 22.38 17.03 调整后平均 30.99 30.01 21.54 16.71 数据来源：wind、东方证券研究所 风险提示 下游需求不及预期、产能扩张不及预期、行业竞争加剧风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 4,509 2,842 6,033 6,922 9,026 营业收入 5,149 5,727 7,686 10,433 12,367 应收票据、账款及款项融资 1,715 2,259 2,568 3,515 4,267 营业成本 2,878 3,446 4,299 5,685 6,576 预付账款 23 46 55 68 89 销售费用 57 74 76 98 110 存货 1,886 1,754 2,476 3,298 3,650 管理费用 479 429 421 502 538 其他 4,688 4,379 3,762 4,079 3,975 研发费用 452 546 608 801 922 流动资产合计 12,821 11,279 14,895 17,882 21,007 财务费用 (174) (162) (22) (49) (61) 长期股权投资 0 0 100 100 100 资产、信用减值损失 66 (7) 50 38 26 固定资产 5,191 5,101 4,885 4,574 4,207 公允价值变动收益 20 55 40 30 20 在建工程 691 681 540 449 389 投资净收益 98 57 15 56 43 无形资产 364 452 440 428 416 其他 154 266 149 151 180 其他 528 4,313 1,773 2,186 2,746 营业利润 1,661 1,778 2,458 3,595 4,498 非流动资产合计 6,773 10,548 7,739 7,737 7,858 营业外收入 17 13 15 15 14 资产总计 19,593 21,827 22,634 25,619 28,866 营业外支出 13 8 8 10 9 短期借款 152 741 312 401 484 利润总额 1,666 1,783 2,464 3,600 4,504 应付票据及应付账款 635 981 983 1,239 1,448 所得税 160 200 283 432 540 其他 696 679 492 527 524 净利润 1,506 1,583 2,181 3,168 3,963 流动负债合计 1,483 2,401 1,786 2,167 2,456 少数股东损益 1 2 3 4 6 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 1,505 1,581 2,178 3,164 3,958 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.79 0.82 1.14 1.65 2.07 其他 1,007 1,187 1,013 1,068 1,089 非流动负债合计 1,007 1,187 1,013 1,068 1,089 主要财务比率 负债合计 2,490 3,588 2,800 3,235 3,546 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 4 6 9 13 19 成长能力 实收资本（或股本） 1,916 1,916 1,916 1,916 1,916 营业收入 -17.2% 11.2% 34.2% 35.7% 18.5% 资本公积 6,218 6,218 6,218 6,218 6,218 营业利润 -27.6% 7.0% 38.3% 46.3% 25.1% 留存收益 9,018 10,120 11,761 14,236 17,166 归属于母公司净利润 -25.2% 5.1% 37.7% 45.3% 25.1% 其他 (53) (21) (70) 0 0 获利能力 股东权益合计 17,103 18,239 19,834 22,384 25,320 毛利率 44.1% 39.8% 44.1% 45.5% 46.8% 负债和股东权益总计 19,593 21,827 22,634 25,619 28,866 净利率 29.2% 27.6% 28.3% 30.3% 32.0% ROE 9.0% 8.9% 11.4% 15.0% 16.6% 现金流量表 ROIC 8.0% 7.9% 11.0% 14.5% 16.1% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 1,506 1,583 2,181 3,168 3,963 资产负债率 12.7% 16.4% 12.4% 12.6% 12.3% 折旧摊销 486 509 547 574 591 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (174) (162) (22) (49) (61) 流动比率 8.64 4.70 8.34 8.25 8.55 投资损失 (98