整体表现稳健，净利率提升持续兑现

证券研究报告：食品饮料|公司点评报告 2024年9月1日 股票投资评级 古井贡酒(000596) 买入|维持 整体表现稳健，净利率提升持续兑现 1% -4% -9% -14% -19% -24% -29% -34% -39% -44% 古井贡酒食品饮料 事件 个股表现 公司发布2024年半年报。公司2024年上半年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润138.06/35.73/35.41亿元，同比 +22.07%/+28.54%/+28.54%。公司单Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润55.19/15.07/14.91亿元，同比+16.79%/+24.57%/+25.68% 收入符合预期，利润略超预期。 投资要点 2023-092023-112024-012024-042024-062024-08 资料来源：聚源，中邮证券研究所 最新收盘价（元）172.02 总股本/流通股本（亿股）5.29/4.09 总市值/流通市值（亿元）909/703 52周内最高/最低价292.40/159.79 资产负债率(%)36.7% 市盈率19.82 安徽古井集团有限责任 第一大股东 公司 分析师:蔡雪昱 SAC登记编号:S1340522070001 Email:caixueyu@cnpsec.com 分析师:张子健 SAC登记编号:S1340524050001 Email:zhangzijian@cnpsec.com 2024上半年公司毛利率/归母净利率为80.41%/25.88%，分别同 比+1.53/+1.3pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为 15.17%/26.16%/4.86%/0.24%/-2.04%，分别同比 公司基本情况 +0.97/-0.79/-0.3/-0.02/-0.96pct。上半年销售费用中占比较多的综合促销费+26.39%，与渠道反馈加大促销力度相吻合，但其他细项如广告费增长21.95%（电视端+42.5%、线下-4.7%、线上+50.9%），职工薪酬增长8.39%、改善费用率。上半年整体销售费用投入控制得当行业偏弱背景下战略定力较好。2024年上半年实现销售收现142.46亿元，同比+9.86%；经现净额40.1亿元，同比-7.18亿元；Q2末合同负债22.18亿元，同比-8.07亿元，环比-23.99亿元（去年同口径环比-17.2亿元），行业整体终端去库存趋势下的共性。 研究所 Q2保持稳健步伐、毛利率提升显著带动净利率提升持续兑现。公司Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润55.19/15.07/14.91亿元，同比+16.79%/+24.57%/+25.68%。24Q2公司毛利率/归母净利率为80.5%/27.3%，分别同比+2.72/+1.7pct，毛利率显著提升主要为年份原浆表现更好、以及年份原浆中古8、古16继续保持较好增长带动，估计古20面临商务需求的压力增速有所放缓。税金/销售/管理/研发 /财务费用率分别为15.35%/24.64%/4.97%/0.33%/-3.88%，分别同比 +1.54/+0.31/+0.23/-0.03/-3.13pct。单二季度实现销售收现58.79 亿元，同比+12.8%，经现净额15.56亿元，同比-0.93亿元。 公司上半年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收 107.87/12.38/14.03亿元，同比+18.88%/+22.17%/+22.07%；毛利率 分别为86.31%/56.19%/72.14%，同比+1.16/-3.02/+6.43pct，预计年份原浆毛利率提升主要为产品结构提升导致（古8、古16增速高于古5及以下）。分渠道，公司24H1线上/线下分别实现营收4.08/133.97亿元，同比+18.88%/+22.17%；毛利率分别为71.72%/80.67%，同比 -4.02/+1.69pct。截止报告期末，华北/华南/华中/国际经销商分别为1288/630/2848/16个,报告期内同比+64/+37/+45/-5个。 盈利预测与投资建议 今年公司继续在品宣上加大投入积蓄品牌势能，除了聚焦主流媒体、同时也强化新媒体建设（体现在广告费用结构上），市场营销继续坚持高举高打，持续深化“三通工程”，做强省内，提速省外，做精重点市场，凭借竞争优势在外部需求疲软背景下保持稳健的收入增长、利润释放兑现度好，业绩担忧消除。据此我们维持此前的盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为247.33/301.16/347.28亿元，同比增长22.12%/21.76%/15.31%，归母净利润58.43/74.04/88.29亿元，同比增长27.32%/26.72%/19.24%。未来三年EPS分别为11.05/14.01/16.70。对应当前股价PE分别为16/12/10倍。 风险提示： 经济/需求恢复不及预期，公司销售不及预期，食品安全等风险 盈利预测和财务指标 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 20254 24733 30116 34728 增长率(%) 21.18 22.12 21.76 15.31 EBITDA（百万元） 6544.26 9054.76 11387.46 13320.62 归属母公司净利润（百万元） 4589.16 5843.15 7404.28 8829.10 增长率(%) 46.01 27.32 26.72 19.24 EPS(元/股) 8.68 11.05 14.01 16.70 市盈率（P/E） 19.81 15.56 12.28 10.30 市净率（P/B） 4.22 3.73 3.25 2.81 EV/EBITDA 16.72 8.14 6.05 4.76 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 成长能力 营业收入 20254 24733 30116 34728 营业收入 21.2% 22.1% 21.8% 15.3% 营业成本 4240 4661 5289 5865 营业利润 41.1% 28.9% 26.9% 19.3% 税金及附加 3050 3897 4745 5472 归属于母公司净利润 46.0% 27.3% 26.7% 19.2% 销售费用 5437 6455 7830 8925 获利能力 管理费用 1367 1608 1958 2188 毛利率 79.1% 81.2% 82.4% 83.1% 研发费用 71 84 102 118 净利率 23.3% 24.4% 25.4% 26.3% 财务费用 -162 -56 -76 -99 ROE 21.3% 24.0% 26.4% 27.3% 资产减值损失 -31 -29 -35 -40 ROIC 82.2% 75.7% 104.9% 150.7% 营业利润 6283 8099 10275 12260偿债能力 营业外收入 85 72 72 72 资产负债率 36.7% 34.2% 34.0% 33.1% 营业外支出 36 27 27 27 流动比率 2.06 2.35 2.51 2.69 利润总额 6332 8144 10320 12306 营运能力 所得税 1606 2111 2675 3189 应收账款周转率 19.74 26.01 26.01 26.01 净利润 4726 6033 7645 9117 存货周转率 0.56 0.63 0.63 0.63 归母净利润 4589 5843 7404 8829 总资产周转率 0.57 0.64 0.68 0.68 每股收益（元） 8.68 11.05 14.01 16.70 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 8.68 11.05 14.01 16.70 货币资金 15966 20078 25656 31869 每股净资产 40.72 46.14 53.01 61.20 交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率 应收票据及应收账款 1026 951 1158 1335 PE 19.81 15.56 12.28 10.30 预付款项 92 250 304 351 PB 4.22 3.73 3.25 2.81 存货 7520 7415 8415 9330 流动资产合计 25508 29742 36653 44067现金流量表 固定资产 4677 5389 5924 5004 净利润 4726 5965 7577 9048 在建工程 2911 1455 0 0 折旧和摊销 374 967 1143 1113 无形资产 1123 936 749 562 营运资本变动 -1319 146 620 533 非流动资产合计 9913 8947 7804 6692 其他 699 40 20 -3 资产总计 35421 38689 44457 50758 经营活动现金流净额 4481 7118 9360 10692 短期借款 0 0 0 0 资本开支 -2343 0 0 0 应付票据及应付账款 4167 3186 3616 4009 其他 1065 -28 -28 -28 其他流动负债 8241 9491 11014 12355 投资活动现金流净额 -1278 -28 -28 -28 流动负债合计 12409 12677 14630 16364 股权融资 0 0 0 0 其他 598 542 486 436 债务融资 29 -56 -56 -50 非流动负债合计 598 542 486 436 其他 -1676 -2922 -3698 -4401 负债合计 13007 13219 15116 16800 筹资活动现金流净额 -1647 -2978 -3754 -4451 股本 529 529 529 529 现金及现金等价物净增加额 1556 4112 5578 6213 资本公积金 6225 6225 6225 6225 未分配利润 14772 17637 21268 25597 少数股东权益 889 1079 1320 1608 其他 0 0 0 0 所有者权益合计 22414 25470 29342 33959 负债和所有者权益总计 35421 38689 44457 50758 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并