2024年中报点评：新品放量逐步加速，Q2收入略超预期

公司研究 证券研究报告 化学制剂2024年09月01日 苑东生物（688513）2024年中报点评 新品放量逐步加速，Q2收入略超预期 强推维持） 目标价：51.0元 当前价：36.0元 华创证券研究所 2023-09-01~2024-08-30 29% 14% -1% -16%23/0923/1124/01 苑东生物 24/0424/0624/08 沪深300 相关研究报告 《苑东生物（688513）重大事项点评：纳布啡和布托啡诺先后获批，精麻布局迎来收获》 2024-04-17 《苑东生物（688513）跟踪分析报告：国际化与精麻线兑现，经营发展迎新周期》 2024-03-07 《苑东生物（688513）重大事项点评：纳美芬注射液ANDA申请获批，制剂国际化蓄势待发》 2023-11-17 事项： 证券分析师：郑辰邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002证券分析师：朱珂琛邮箱：zhukechen@hcyjs.com执业编号：S0360524070007 公司基本数据 总股本(万股) 17,653.23 已上市流通股(万股) 17,653.23 总市值(亿元) 63.50 流通市值(亿元) 63.50 资产负债率(%) 24.10 每股净资产(元) 15.11 12个月内最高/最低价 63.78/28.49 市场表现对比图(近12个月) 公司披露2024年中报，2024H1营业收入6.70亿元（+20.56%），归母净利润 1.46亿元（+11.38%），扣非净利润1.14亿元（+14.08%）；单Q2营业收入3.55 亿元（+27.75%），归母净利润7148万元（+1.34%），扣非净利润6159万元 （+15.51%），若还原Q2计提的部分股权激励费用，预计扣非净利润增速将会更高。业绩符合预期。 评论： Q2收入亮眼表现得益于制剂新品快速放量，利润增速放缓系技术服务确认减少+股权激励费用确认 1）2024H1公司制剂收入5.65亿元（+27.77%），其中多款新品以及集采续标品种增长较好，舒更葡糖钠、去氧肾上腺素、去甲肾上腺素、尼卡地平、多巴酚丁胺、瑞格列奈二甲双胍等新品预计保持较好增长。2）2024H1技术服务收入0.20亿元（-64.98%），技术服务业务主要为产品文号转让，非公司主营，在当前主营产品销售保持良好的态势下公司正逐步减轻技术服务对业绩的扰动，故上半年确认较少，且由于技术服务业务基本表现为纯利，故对公司表观利润造成影响，导致扣非增速慢于收入。 精麻和国际化两大核心主线均取得积极进展 1）精麻：氨酚羟考酮缓释片（羟考酮5mg剂量，白处方）已于7月报产，吗啡纳曲酮有望于今年年内报产，两款产品若顺利获批有望参加2026年医保谈判并实现放量。此外，公司持续深化精麻布局，EP-0153、EP-0170等创新药、 咪达唑仑口服溶液、麻黄碱注射液等高端仿制药也正在开发进程中，参考吗啡纳曲酮的复方设计思路，我们判断公司在阿片激动剂/阿片拮抗剂组合领域有望开发出更多新品（如吗啡纳洛酮、羟考酮纳洛酮等），公司精麻管线具备极大成长弹性。 2）国际化：首个国际商业化产品纳美芬注射液2023年底前获批，2024年有望开始发货；纳洛酮鼻喷、纳美芬鼻喷后续也有望陆续在FDA申报上市。阿片解毒剂鼻喷剂型在美国市场拥有更好的市场前景，我们认为随着鼻喷产品在美国获批，苑东的国际化业务收入将进一步加速。 投资建议：考虑到公司股权激励费用摊销以及技术服务确认减少，我们下调业绩指引，预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.67、3.22、3.98亿元（原24-25年预测值为2.83和3.56亿元），同比增长17.9%、20.7%和23.3%，EPS 分别为1.51、1.83、2.25元，当前股价对应2024-2026年PE分别为24、20、 16倍。公司国内制剂拥有明确较快的增长前景，以及精麻产品较好的竞争格局和制剂出口占比的持续提升，根据DCF估值，公司合理估值90亿元，对应股价51.0元。维持“强推”评级。 风险提示：1、公司产品获批时间晚于预期；2、公司产品集采丢标风险；3、美国市场竞争加剧。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 1,117 1,364 1,698 2,122 同比增速(%) -4.6% 22.1% 24.5% 25.0% 归母净利润(百万) 227 267 322 398 同比增速(%) -8.1% 17.9% 20.7% 23.3% 每股盈利(元) 1.28 1.51 1.83 2.25 市盈率(倍) 28 24 20 16 市净率(倍) 2.4 2.2 2.0 1.9 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月30日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 781 871 864 964 营业总收入 1,117 1,364 1,698 2,122 应收票据 14 10 13 17 营业成本 223 267 336 423 应收账款 120 159 191 241 税金及附加 18 21 26 33 预付账款 9 22 28 30 销售费用 385 464 564 700 存货 161 198 244 307 管理费用 99 127 160 191 合同资产 0 0 0 0 研发费用 238 282 351 435 其他流动资产 798 807 820 846 财务费用 -11 -6 -7 -8 流动资产合计 1,883 2,067 2,160 2,406 信用减值损失 0 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -3 -3 -3 -3 长期股权投资 25 25 25 25 公允价值变动收益 15 15 15 15 固定资产 1,069 1,435 1,845 2,108 投资收益 11 11 11 11 在建工程 186 186 206 246 其他收益 53 53 53 53 无形资产 34 32 30 28 营业利润 242 285 344 424 其他非流动资产 150 151 151 152 营业外收入 0 0 0 0 非流动资产合计 1,464 1,828 2,257 2,558 营业外支出 0 0 0 0 资产合计3,347 3,895 4,417 4,964 利润总额 242 285 344 424 短期借款181 257 332 408 所得税 15 18 21 26 应付票据 46 38 60 61 净利润 227 267 322 398 应付账款 135 243 283 328 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 227 267 322 398 合同负债 32 39 49 61 NOPLAT 216 262 316 390 其他应付款 196 196 196 196 EPS(摊薄)（元） 1.28 1.51 1.83 2.25 一年内到期的非流动负债3 3 3 3 其他流动负债 68 86 107 129 主要财务比率 流动负债合计 661 861 1,030 1,186 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 40 134 247 340 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -4.6% 22.1% 24.5% 25.0% 其他非流动负债 43 43 43 43 EBIT增长率 -8.4% 21.0% 20.8% 23.6% 非流动负债合计 82 176 290 382 归母净利润增长率 -8.1% 17.9% 20.7% 23.3% 负债合计 743 1,037 1,320 1,568 获利能力 归属母公司所有者权益 2,603 2,858 3,098 3,396 毛利率 80.0% 80.4% 80.2% 80.1% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 20.3% 19.6% 19.0% 18.7% 所有者权益合计 2,603 2,858 3,098 3,396 ROE 8.7% 9.3% 10.4% 11.7% 负债和股东权益 3,347 3,895 4,417 4,964 ROIC 11.8% 11.7% 12.0% 12.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 22.2% 26.6% 29.9% 31.6% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 10.2% 15.2% 20.2% 23.4% 经营活动现金流275 348 391 437 流动比率 2.8 2.4 2.1 2.0 现金收益290 343 424 528 速动比率 2.6 2.2 1.9 1.8 存货影响 -20 -37 -46 -63 营运能力 经营性应收影响 22 -59 -56 -85 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.4 经营性应付影响 53 124 93 80 应收账款周转天数 41 37 37 37 其他影响 -70 -23 -24 -23 应付账款周转天数 228 254 281 260 投资活动现金流 -410 -446 -537 -439 存货周转天数 243 242 237 235 资本支出 -189 -445 -537 -439每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 1.28 1.51 1.83 2.25 其他长期资产变化-222 -1 0 -1 每股经营现金流 1.56 1.97 2.21 2.48 融资活动现金流81 188 139 102 每股净资产 14.75 16.19 17.55 19.24 借款增加 118 170 189 168估值比率 股利及利息支付 -71 -83 -101 -124 P/E 28 24 20 16 股东融资 0 0 0 0 P/B 2 2 2 2 其他影响 34 102 51 58 EV/EBITDA 22 18 15 12 资料来源：公司公告，华创证券预测 医药组团队介绍 组长、首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名联席首席研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财 富最佳分析师第四名团队成员。 医疗器械组组长、高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 分析师：�宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。分析师：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 研究员：张艺君 清华大学生物科学学士，清华大学免疫学博士。2022年加入华创证券研究所。研究员：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：张良龙 中国科学技术大学生物科学学士，复旦大学生物化学与分子生物学硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：陈俊威 西澳大学生物化学与分子生物学学士，悉尼大学会计学和商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：段江瑶 帝国理工学院生物科学学士，伦敦大学学院细胞生物学硕士。2024年加入华创证券研究所。高级研究员、中药和流通组组长：高初蕾 在团队获得机构投资者AllChina评比第二名，2024年加入华创证券。 助理研究员：赵建韬 北京大学硕士，2024年加入华创证券，研究方向为中药、流通、药房。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部