2024年中报点评：短期负面因素全面释放，三季度轻装上阵

公司研究 证券研究报告 生物医药Ⅲ2024年09月01日 通化东宝（600867）2024年中报点评 短期负面因素全面释放，三季度轻装上阵 推荐下调） 目标价：10.3元 当前价：8.0元 华创证券研究所 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 证券分析师：朱珂琛 邮箱：zhukechen@hcyjs.com执业编号：S0360524070007 公司基本数据 总股本(万股)198,173.41 已上市流通股(万股)198,173.41 总市值(亿元)157.55 流通市值(亿元)157.55 资产负债率(%)7.78 每股净资产(元)3.28 12个月内最高/最低价12.39/7.64 市场表现对比图(近12个月) 2023-09-01~2024-08-30 27% 12% -4% -19%23/0923/1124/0124/0424/0624/08 通化东宝沪深300 相关研究报告 《通化东宝（600867）2023年报点评：胰岛素新品快速放量，创新药和国际化稳步推进》 2024-04-17 《通化东宝（600867）重大事项点评：与健友合作进军美国胰岛素市场，国际化进程加速》 2023-09-24 《通化东宝（600867）2023年中报点评：业绩迎来拐点，胰岛素新品快速放量》 2023-09-21 事项： 公司发布2024年中报，2024上半年营业收入7.40亿元（-45.84%），归母净利润-2.30亿元，扣非净利润-0.13亿元；单二季度营业收入1.49亿元（-78.80%），归母净利润-4.45亿元，扣非净利润-2.28亿元，库存消化、项目减值、渠道补差，多因素导致短期业绩承压。 评论： 胰岛素业务：2024H1公司生物制品（原料药及制剂产品）收入6.08亿元，同比下滑47.72%，由于胰岛素集采续标落地带来公司产品价格下调的普遍预期，公司商业客户对库存进行控制与调整，影响公司发货，因此销售收入同比下滑上述影响减少公司营业收入约5.54亿元。同时公司对胰岛素原供货价与集采 实施价格之间的差额进行一次性冲销或返还，渠道补差冲减公司7200万元收 入以及6120万元净利润。 公司在上半年胰岛素专项续约中取得较好中标顺位，全线产品A类中选，其中甘精和门冬预混2款大品种为A1中选顺位。随着各省份集采逐步落地，公司胰岛素业务自三季度起将逐步改善，且此轮周期执行到2027年底，东宝三代胰岛素有望在集采标期内实现较好增长。 国际化业务：人胰岛素注射液上市许可申请已获得EMA正式受理。2024年7月，公司收到通过EMA上市批准的GMP检查，此次通过欧盟GMP检查，将加速公司欧洲以及一带一路和诸多新兴国家的注册审批进程。除本次人胰岛素通过欧盟EMA上市批准前GMP检查，公司其它产品在海外市场同样进行 了布局。胰岛素方面，公司与健友股份达成战略合作，共同进军美国胰岛素市场。公司稳步推进胰岛素类似物的海外注册工作，甘精胰岛素已在多个发展中国家开展注册资料的准备及申请工作，同时完成了门冬胰岛素在发展中国家进行注册申请的前期准备工作。公司持续推进了甘精胰岛素、门冬胰岛素生产基地的欧盟和美国FDA符合性项目的各项工作，项目进展符合预期。 创新药业务：2024年以来，痛风高尿酸URAT1/XO/URAT1双靶点产品 （THDBH151片）IIa期临床试验完成首例患者给药；GLP-1/GIP双靶点（注 射用THDBH120）降糖适应症和减重适应症Ib期临床试验先后完成首例患者给药。此外，司美格鲁肽III期临床试验完成首例患者给药；德谷胰岛素利拉鲁肽注射液I期临床试验完成首例患者给药。公司终止THDB0207（甘精赖脯双胰岛素）项目研发，相关减值准备以及相关商业化权利款将减少公司2024H1净利润2.70亿元，同时导致公司2024H1非经常性损益减少2.15亿元。 投资建议：由于集采续约对公司产品价格、发货节奏的影响以及在研项目减值，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.72、9.36、11.49亿元（原2024-2026年预测值为12.45、13.78和15.92亿元），同比变化-76.7%、244.0%和22.8%。根据DCF模型测算，公司合理股价10.3元，给予“推荐” 评级（原评级为“强推”）。 风险提示：1、胰岛素行业竞争格局恶化；2、部分产品研发进度落后；3、国际化进展不及预期。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 3,075 2,309 3,027 3,714 同比增速(%) 10.7% -24.9% 31.1% 22.7% 归母净利润(百万) 1,168 272 936 1,149 同比增速(%) -26.2% -76.7% 244.0% 22.8% 每股盈利(元) 0.59 0.14 0.47 0.58 市盈率(倍) 13 58 17 14 市净率(倍) 2.2 2.3 2.0 1.8 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月30日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,104 1,300 1,688 1,969 营业总收入 3,075 2,309 3,027 3,714 应收票据 1 0 0 1 营业成本 613 480 664 827 应收账款 793 440 581 732 税金及附加 14 10 13 17 预付账款 34 31 45 52 销售费用 913 900 953 1,151 存货 705 487 691 882 管理费用 134 231 182 223 合同资产 0 0 0 0 研发费用 105 139 151 186 其他流动资产 178 138 165 191 财务费用 -6 -2 -5 -7 流动资产合计 2,816 2,396 3,170 3,828 信用减值损失 -20 -10 -10 -10 其他长期投资 99 99 99 99 资产减值损失 -15 -70 -15 -15 长期股权投资 399 399 399 399 公允价值变动收益 1 1 1 1 固定资产 1,351 1,378 1,436 1,493 投资收益 92 92 92 92 在建工程 1,320 1,481 1,643 1,805 其他收益 6 3 4 5 无形资产 670 719 776 848 营业利润 1,365 568 1,139 1,388 其他非流动资产 1,116 1,113 1,110 1,108 营业外收入 6 6 6 6 非流动资产合计 4,955 5,189 5,463 5,751 营业外支出 5 255 50 50 资产合计7,771 7,585 8,633 9,579 利润总额 1,366 318 1,094 1,344 短期借款150 300 450 600 所得税 198 46 159 195 应付票据 0 0 0 0 净利润 1,168 272 936 1,149 应付账款 116 68 98 126 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 1 1 1 2 归属母公司净利润 1,168 272 936 1,149 合同负债 9 7 9 11 NOPLAT 1,163 271 932 1,144 其他应付款 156 156 156 156 EPS(摊薄)（元） 0.59 0.14 0.47 0.58 一年内到期的非流动负债0 0 0 0 其他流动负债 88 27 73 90 主要财务比率 流动负债合计 520 558 787 984 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 10.7% -24.9% 31.1% 22.7% 其他非流动负债 35 35 35 35 EBIT增长率 -25.1% -76.7% 244.2% 22.7% 非流动负债合计 35 35 35 35 归母净利润增长率 -26.2% -76.7% 244.0% 22.8% 负债合计 555 593 822 1,019 获利能力 归属母公司所有者权益 7,211 6,988 7,807 8,557 毛利率 80.1% 79.2% 78.1% 77.7% 少数股东权益 5 4 3 3 净利率 38.0% 11.8% 30.9% 30.9% 所有者权益合计 7,216 6,992 7,811 8,560 ROE 16.2% 3.9% 12.0% 13.4% 负债和股东权益 7,771 7,585 8,633 9,579 ROIC 23.7% 10.0% 17.1% 18.4% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 7.1% 7.8% 9.5% 10.6% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 2.6% 4.8% 6.2% 7.4% 经营活动现金流862 891 749 948 流动比率 5.4 4.3 4.0 3.9 现金收益1,348 479 1,147 1,369 速动比率 4.1 3.4 3.1 3.0 存货影响 -51 218 -204 -192 营运能力 经营性应收影响 -352 427 -139 -144 总资产周转率 0.4 0.3 0.4 0.4 经营性应付影响 150 -48 31 28 应收账款周转天数 71 96 61 64 其他影响 -232 -185 -86 -114 应付账款周转天数 58 69 45 49 投资活动现金流 -322 -444 -491 -516 存货周转天数 399 447 319 342 资本支出 -361 -447 -493 -517每股指标(元) 股权投资-73 0 0 0 每股收益 0.59 0.14 0.47 0.58 其他长期资产变化112 2 1 1 每股经营现金流 0.43 0.45 0.38 0.48 融资活动现金流-224 -251 131 -150 每股净资产 3.64 3.53 3.94 4.32 借款增加 150 150 150 150估值比率 股利及利息支付 -498 -122 -401 -490 P/E 13 58 17 14 股东融资 0 0 0 0 P/B 2 2 2 2 其他影响 124 -279 382 190 EV/EBITDA 10 30 12 10 资料来源：公司公告，华创证券预测 医药组团队介绍 组长、首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名联席首席研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财 富最佳分析师第四名团队成员。 医疗器械组组长、高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成员。 分析师：�宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。分析师：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。 研究员：张艺君 清华大学生物科学学士，清华大学免疫学博士。2022年加入华创证券研究所。研究员：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：张良龙 中国科学技术大学生物科学学士，复旦大学生物化学与分子生物学硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：陈俊威 西澳大学生物化学与分子生物学学士，悉尼大学会计学和商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：段江瑶 帝国理工