浮法、光伏面临挑战，等待行业供需再平衡

旗滨集团（601636.SH） 浮法、光伏面临挑战，等待行业供需再平衡 证券研究报告|半年报点评 2024年08月31日 事件：公司发布2024年中报。2024年上半年公司实现收入79.1亿元，同比增长14.9%，实现归母净利润8.1亿元，同比增长25.3%，其中单Q2实现收入40.5 增持（维持） 股票信息 亿元，同比增长8.0%，归母净利润3.7亿元，同比下滑30.9%。 行业玻璃玻纤 浮法玻璃：供需失衡价格承压下行，冷修后供需有望阶段性再平衡。2024年上半 年竣工下滑拖累玻璃需求，1-6月累计竣工面积2.65亿平，同比下降21.8%，而 行业产能并未收缩，上半年玻璃产量5.55亿重箱，同比增长7.7%，高供给、低需求下持续累库，截至6月底厂家库存超过26天，玻璃价格一路下行，上半年均价1848.5元/吨，同比下滑3.2%，其中Q2均价1698.3元/吨，同比下降18.0%，环比Q1下降15.1%。行业承压下，公司上半年浮法玻璃量价齐跌，合计收入37.1亿元，同比下滑10.0%，销量4882万重箱，同比下降9.1%，产销率88.7%，同比降低5.6pct，实现毛利率28.4%，单箱价格76.0元，同比下滑1.1%，其中Q2收入19.9亿元，环比Q1提升15.4%，主要系产销改善，但价格环比Q1下降10.9%，降价压力下毛利率降至21.6%，环比Q1下降14.5pct。考虑到行业需求仍在下行，目前多数企业已出现亏损，随着亏损加深或将触发行业进一步冷修，供给收缩下实现行业供需的再均衡，价格有望迎来修复。 光伏玻璃：成本管控具备龙头潜质，下半年面临考验。上半年公司昭通、马来西亚 2条1200T/D产线投产，在产产能升至10600吨/日，稳居行业前三，光伏玻璃实 现销量1.85亿平，收入29.0亿元。公司规模效应逐步显现，同时燃料和原材料成 本优势突出，目前硅砂储量2.79亿吨，硅砂矿及加工厂设计年产能810万吨，达产后超白硅砂自给率有望达100%，并且公司浮法、光伏集采优化采购成本，部分工厂也已实现天然气直供，上半年光伏玻璃毛利率21.2%，已达行业龙头水平，单Q2毛利率23.3%，环比Q1提升3.9pct，单平毛利3.7元/平，环比Q1提升 0.7元/平，降本增效成果显著，上半年实现净利润2.2亿元，净利率7.6%，判断与龙头差距主要系新投产线仍在爬坡期，导致费用摊销较高。7月以来光伏需求不佳，而供给处在高位，价格持续下行，截至8月底2.0mm面板玻璃价格已降至 12.5元/平，行业大面积亏损下到龄窑炉出现集中冷修，若后续组件排产回升，冷修加速下年底供需或有望重新平衡，价格有望止跌企稳。 费用率有所提升，光伏玻璃账期致应收款增加、现金流降低。上半年公司期间费用率12.0%，同比增加1.8pct，单Q2期间费用率12.1%，同比增加1.9pct，光伏玻璃扩张导致职工薪酬增加，管理费用率提升，同时在建项目借款规模扩大导 致财务费用率增加。截至6月底公司应收项合计20.7亿元，同比增加51.0%，收现比66.4%，同比降低7.5pct，付现比67.2%，同比降低2.9pct，光伏玻璃2个月账期导致应收款增加，上半年经营性现金流净额-0.5亿元，同比减少4.0亿元。 投资建议：7月以来浮法、光伏下游需求表现低迷，供给端也都处在高位，浮法玻璃、光伏玻璃价格持续下行，行业均出现大面积亏损，我们调整公司盈利预期，预计2024-2026年归母净利润分别为11.54亿元、15.77亿元、17.51亿元，三年业 绩复合增速23.2%，对应PE分别为12.4X、9.1X和8.2X，维持“增持”评级。 风险提示：竣工需求大幅下滑风险，光伏需求大幅下滑风险，原材料、燃料价格持续快速上涨风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 13,313 15,683 17,549 22,340 23,401 增长率yoy（%） -9.4 17.8 11.9 27.3 4.8 归母净利润（百万元） 1,317 1,751 1,154 1,577 1,751 增长率yoy（%） -69.0 33.0 -34.1 36.7 11.0 EPS最新摊薄（元/股） 0.49 0.65 0.43 0.59 0.65 净资产收益率（%） 10.5 12.9 8.1 10.5 11.0 P/E（倍） 10.9 8.2 12.4 9.1 8.2 P/B（倍） 1.1 1.1 1.0 1.0 0.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月30日收盘价 前次评级增持 08月30日收盘价（元）5.35 总市值（百万元）14,356.80 总股本（百万股）2,683.51 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万股23.18 股价走势 旗滨集团沪深300 10% 0% -10% -20% -30% -40% 2023-082023-122024-042024-08 作者 分析师沈猛 执业证书编号：S0680522050001邮箱：shenmeng@gszq.com 研究助理张润 执业证书编号：S0680122100009邮箱：zhangrun@gszq.com 相关研究 1、《旗滨集团（601636.SH）：浮法玻璃保持韧性，光伏玻璃接力续航》2024-04-25 2、《旗滨集团（601636.SH）：业绩符合预期，期待光伏玻璃放量》2023-10-14 3、《旗滨集团（601636.SH）：Q2业绩延续改善，期待旺季表现》2023-08-29 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 7721 9054 9055 12797 15504 营业收入 13313 15683 17549 22340 23401 现金 3326 3692 2928 5095 7461 营业成本 10488 11763 14346 18244 19066 应收票据及应收账款 1088 1646 1761 2229 2319 营业税金及附加 136 180 197 245 262 其他应收款 78 56 63 81 85 营业费用 137 171 175 223 234 预付账款 217 224 273 347 362 管理费用 684 842 790 961 936 存货 1959 2013 2391 3190 3258 研发费用 500 572 614 782 819 其他流动资产 1054 1423 1639 1856 2021 财务费用 21 163 250 286 267 非流动资产 16716 22861 26495 26012 25316 资产减值损失 -44 -153 -19 -25 -29 长期投资 48 45 55 65 75 其他收益 130 201 175 223 234 固定资产 9977 11985 17615 19375 19525 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 1789 2112 2162 2210 2256 投资净收益 7 4 2 2 2 其他非流动资产 4901 8718 6662 4362 3459 资产处置收益 3 -14 0 0 0 资产总计 24437 31915 35549 38809 40820 营业利润 1421 2012 1316 1782 2007 流动负债 5764 6721 8506 10419 10993 营业外收入 17 19 13 17 16 短期借款 1058 353 853 1053 1253 营业外支出 3 58 22 28 36 应付票据及应付账款 2424 3345 3706 4713 4925 利润总额 1435 1972 1307 1770 1987 其他流动负债 2283 3023 3947 4653 4814 所得税 111 250 150 188 230 非流动负债 5747 10261 11456 12011 12569 净利润 1324 1722 1157 1582 1756 长期借款 3668 8063 9263 9763 10263 少数股东损益 7 -29 3 5 5 其他非流动负债 2080 2199 2194 2249 2307 归属母公司净利润 1317 1751 1154 1577 1751 负债合计 11512 16982 19962 22430 23562 EBITDA 2554 3552 3446 4286 4694 少数股东权益 327 1383 1387 1392 1397 EPS（元/股） 0.49 0.65 0.43 0.59 0.65 股本 2683 2684 2684 2684 2684 资本公积 2502 2471 2581 2581 2581 主要财务比率 留存收益 7308 8389 8950 9737 10611 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 12599 13549 14200 14988 15861 成长能力 负债和股东权益 24437 31915 35549 38809 40820 营业收入(%) -9.4 17.8 11.9 27.3 4.8 营业利润(%) -71.1 41.6 -34.6 35.4 12.6 归属母公司净利润(%) -69.0 33.0 -34.1 36.7 11.0 获利能力毛利率(%) 21.2 25.0 18.2 18.3 18.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 9.9 11.2 6.6 7.1 7.5 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 10.5 12.9 8.1 10.5 11.0 经营活动现金流 568 1543 3156 4323 4639 ROIC(%) 7.0 7.7 4.8 6.1 6.2 净利润 1324 1722 1157 1582 1756 偿债能力 折旧摊销 1100 1299 1890 2230 2440 资产负债率(%) 47.1 53.2 56.2 57.8 57.7 财务费用 98 233 292 339 364 净负债比率(%) 23.5 46.8 65.6 53.8 41.8 投资损失 -7 -4 -2 -2 -2 流动比率 1.3 1.3 1.1 1.2 1.4 营运资金变动 -2001 -1921 -230 120 14 速动比率 0.8 0.8 0.6 0.7 0.9 其他经营现金流 53 214 49 54 67 营运能力 投资活动现金流 -2885 -5389 -5571 -1781 -1790 总资产周转率 0.6 0.6 0.5 0.6 0.6 资本支出 -3749 -5309 -6271 -1743 -1752 应收账款周转率 25.4 14.6 12.5 13.7 12.6 长期投资 -12 -2 -10 -10 -10 应付账款周转率 6.2 5.0 4.7 5.0 4.6 其他投资现金流 876 -78 710 -28 -28 每股指标（元） 筹资活动现金流 1121 4211 1666 -375 -483 每股收益(最新摊薄) 0.49 0.65 0.43 0.59 0.65 短期借款 563 -705 500 200 200 每股经营现金流(最新摊薄) 0.21 0.58 1.18 1.61 1.73 长期借款 2642 4395 1200 500 500 每股净资产(最新摊薄) 4.69 5.05 5.29 5.59 5.91 普通股增加 -3 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -18 -31 110 0 0 P/E