2024Q2扣非利润同增16%，卓越业绩领跑行业

比音勒芬（002832.SZ） 2024Q2扣非利润同增16%，卓越业绩领跑行业 证券研究报告|半年报点评 2024年08月31日 2024H1：收入同比+15%/归母净利润同比+15%，我们判断卓越表现仍然领先行业。2024H1公司收入为19.4亿元，同比+15%，归母净利润为4.8亿元，同比+15%，扣非归母净利润为4.6亿元，同比+21%。盈利质量方面：2024H1公司毛利率同比+0.7pct至77.9%，表现优秀；销售 /管理/财务费用率同比分别+0.3/+0.5/-0.4pct至39.0%/7.8%/-1.3%；综合以上，2024H1净利率同比基本持平为24.7%。 2024Q2：收入同比+10%/扣非归母净利润同比+16%。2024Q2公司收入为6.7亿元，同比 +10%，归母净利润为1.2亿元，同比+2%，扣非归母净利润为1.1亿元，同比+16%（非常损 益883万元，同比减少1320万元，主要系政府补助同比减少1259万元）。盈利质量方面，2024Q2公司毛利率同比+1.6pct至81.3%，我们判断主要系公司优化产品结构所致。销售/管理/财务费用率同比分别+1.8/-0.6/-0.6pct至50.2%/11%/-1.8%，我们根据公司业务进度判断销售费用率增加主要系新品牌培育开支；综合以上，2024Q2净利率同比-1.5pct至17.5%。 分渠道：电商、加盟渠道收入增长靓丽，全渠道毛利率稳步提升。分渠道来看：2024H1公司电商 买入（维持） 股票信息 行业服装家纺 前次评级买入 08月30日收盘价（元）18.99 总市值（百万元）10,837.73 总股本（百万股）570.71 其中自由流通股（%）68.23 30日日均成交量（百万股5.63 股价走势 /直营/加盟/其他渠道收入分别1.25/12.77/5.17/0.17亿元，同比分别+35%/+2%/+57%/+31%， 占比分别6%/66%/27%/1%；毛利率分别77.6%/81.4%/71.9%/-3.0%，同比分别 +14.9/+1.5/+1.2/大幅下降。1）线下：未来高线加密、低线下沉共同驱动业务增长。�店效：公司客群粘性高、销售人员激励机制完善，同时品牌力、产品力、渠道形象持续升级，我们判断2024年以来直营渠道店效同比基本平稳、中长期有望稳健有升。②店数：2024H1期末门店1263家（较年初净增+8家，同比净增70家），其中直营609家（较年初净增2家，同比净增30家）/加盟654家（较年初净增6家，同比净增40家），我们判断2024H2有望加速拓店、全年门店有望净增 100家（增幅达高单位数）。2）电商：2024H1常营质量同比提升，公司通过电商平台精准匹配客群流量并引流线下，全渠道融合发挥高粘性、高复购率的品牌优势。 主品牌基本面扎实、持续领先行业，新品牌为长期发展打开空间。1）主品牌：产品升级，渠道拓宽牢占消费者心智。�产品：考虑行业趋势和品牌的长期发展理念，我们估计公司未来新产品将进 一步年轻化、高端化，拓宽价格带，融合运动、休闲、时尚元素，继续在功能性科技感面料的基础 10% -2% -14% -26% -38% -50% 比音勒芬沪深300 上迭代推新，在T恤等优势品类中打造爆款SKU。②营销方面牢抓客群心智，针对品牌精准性进行流量曝光，包括合作国家队征战巴黎奥运会、合作KOL进行品牌理念推广等。2）其他品牌：CERRUTI1881、KENT＆CURWEN新品相继亮相，威尼斯发力徒步、露营等社群运营，为长期发展打开想象空间。 现金流优渥，存货管理持续优化。1）公司产品适销时间相对较长，同时借助奥莱等渠道去化库存，目前公司库存整体可控、库龄结构有所优化。2024H1末公司存货同比+11%至7.6亿元，存货周转天数同比-26.8天至308.8天，应收账款周转天数同比+0.4天至28.1天。2）账上现金充足，为 对抗常营风险、进行开店等业务拓展活动打下坚实基础，2024H1常营性现金流量净额5.3亿元（为同期归母净利润的1.1倍），2024H1末账上货币资金达20.24亿元（为2023全年归母净利润 的2.2倍）。 期待2024年业绩稳健快速增长。根据行业季节性我们判断2024H2公司拓店预计加速，同时伴随着品牌价值及产品力的沉淀、门店质量有望平稳有升，我们综合预计2024年公司收入增长15%左右/归母净利润增长20%左右。 投资建议。主品牌卡位运动时尚优质赛道，其他品牌为长期发展上拓天花板，我们根据行业近况略 2023-082023-122024-042024-08 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润为11.0/13.43/16.13亿元，当前价对应2024年PE 为10倍，中长期归母净利润有望快速增长、估值具备强吸引力，维持“买入”评级。 风险提示：消费环境波动风险；渠道扩张不及预期；新品牌孵化效果不达预期；运动时尚景气度回落。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2,885 3,536 4,067 4,779 5,591 增长率yoy（%） 6.1 22.6 15.0 17.5 17.0 归母净利润（百万元） 728 911 1,100 1,343 1,613 增长率yoy（%） 16.5 25.2 20.7 22.1 20.1 EPS最新摊薄（元/股） 1.27 1.60 1.93 2.35 2.83 净资产收益率（%） 17.6 18.6 20.3 21.7 22.3 P/E（倍） 14.9 11.9 9.9 8.1 6.7 P/B（倍） 2.6 2.2 2.0 1.7 1.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月30日收盘价 1、《比音勒芬（002832.SZ）：主品牌稳健成长，新品牌蓄势待发，业绩有望持续领先行业》2024-07-30 2、《比音勒芬（002832.SZ）：业绩优异，分红提升，彰显信心》2024-04-27 3、《比音勒芬（002832.SZ）：产品再度升级，业绩快速释放，估值具备吸引力》2024-01-17 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4124 4327 4592 5358 6205 营业收入 2885 3536 4067 4779 5591 现金 1145 2160 2172 2738 3267 营业成本 652 756 857 1008 1182 应收票据及应收账款 253 324 339 440 471 营业税金及附加 25 33 33 42 49 其他应收款 72 89 96 122 133 营业费用 1036 1312 1496 1711 1962 预付账款 28 38 38 51 53 管理费用 196 277 307 332 372 存货 746 708 938 999 1272 研发费用 100 124 133 156 183 其他流动资产 1881 1008 1008 1008 1008 财务费用 -8 -28 -22 -22 -29 非流动资产 1455 2400 2493 2701 2957 资产减值失 -99 -61 33 38 45 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 23 43 30 30 30 固定资产 462 581 625 693 777 公允价值变动收益 5 2 0 0 0 无形资产 129 1077 1186 1318 1477 投资净收益 39 20 20 20 20 其他非流动资产 864 742 682 690 703 资产处置收益 2 6 0 0 0 资产总计 5579 6728 7085 8059 9162 营业利润 855 1063 1280 1564 1877 流动负债 1266 1546 1353 1500 1544 营业外收入 3 3 3 3 3 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 3 7 4 5 5 应付票据及应付账款 231 260 296 358 409 利润总额 856 1059 1278 1561 1876 其他流动负债 1034 1287 1057 1142 1135 所得税 128 148 179 218 262 非流动负债 182 284 306 359 376 净利润 728 911 1100 1343 1613 长期借款 0 0 22 76 93 少数股东益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 182 284 284 284 284 归属母公司净利润 728 911 1100 1343 1613 负债合计 1447 1830 1659 1860 1920 EBITDA 934 1148 1407 1631 1950 少数股东权益 1 1 1 1 1 EPS（元） 1.27 1.60 1.93 2.35 2.83 股本 571 571 571 571 571 资本公积 894 894 894 894 894 主要财务比率 留存收益 2624 3400 3810 4312 4914 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 4130 4897 5426 6198 7241 成长能力 负债和股东权益 5579 6728 7085 8059 9162 营业收入(%) 6.1 22.6 15.0 17.5 17.0 营业利润(%) 15.9 24.2 20.4 22.2 20.1 归属于母公司净利润(%) 16.5 25.2 20.7 22.1 20.1 获利能力毛利率(%) 77.4 78.6 78.9 78.9 78.9 现金流量表（百万元） 净利率(%) 25.2 25.8 27.0 28.1 28.9 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 17.6 18.6 20.3 21.7 22.3 常营活动现金流 942 1296 1011 1376 1443 ROIC(%) 15.5 15.9 18.2 19.5 20.1 净利润 728 911 1100 1343 1613 偿债能力 折旧摊销 113 154 194 142 162 资产负债率(%) 25.9 27.2 23.4 23.1 21.0 财务费用 -8 -28 -22 -22 -29 净负债比率(%) -18.7 -34.0 -34.3 -38.0 -39.5 投资失 -39 -20 -20 -20 -20 流动比率 3.3 2.8 3.4 3.6 4.0 营运资金变动 -174 -45 -240 -67 -284 速动比率 2.3 2.2 2.5 2.7 3.0 其他常营现金流 323 323 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -683 -1124 -267 -330 -398 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 资本支出 499 899 93 207 256 应收账款周转率 10.8 12.3 12.3 12.3 12.3 长期投资 0 2 0 0 0 应付账款周转率 3.3 3.1 3.1 3.1 3.1 其他投资现金流 -184 -223 -174 -122 -142 每股指标（元） 筹资活动现金流 -218 -255 -733 -480 -516 每股收益(最