下半年游戏将恢复增长，持续高股息发放

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 港元10.54 目标价 港元14.00↓ 潜在涨幅 +32.8% 2024年8月30日 网龙网络(777HK) 下半年游戏将恢复增长，持续高股息发放 网龙2024上半年增长承压，游戏因产品上线周期影响以及海外因素扰动短期下滑，预计下半年恢复，并在2025年看到基于旗舰版IP魔域的重置版游戏，预计会推动游戏收入反弹。Mynd.ai收入仍在消化海外教育市场高基数的影响，短期收入恢复缺乏可见性，但通过降本增效带动利润率优化。我们预计2024年调整后净利润10亿元人民币，目标价从15港元下调至14港元。现价 对应2024年5倍市盈率，考虑游戏将在下半年恢复，以及公司高于行业平均的股息率，维持买入。 2024上半年网龙总收入同比下降10%至33亿元（人民币，下同），调整后净利润为5.58亿元，同比下降5.3%。游戏/Mynd.ai收入分别同比下降1%/23%，分部经营利润分别为6.88亿元（同比下降12%）及1.11亿元亏损。 公司短期业绩增长承压，但游戏有望在下半年恢复，并在2025年实现增长。1）游戏收入同比-3%，其中內地端游收入同比实现微增，海外游戏因外挂干扰导致短期波动，內地手游因停服部分手游及未有新游上线导致短期下降。2）预计下半年游戏收入同比恢复正增长，主要受到2-3款新游戏带动，如魔域传说、代号-Alpha及代号-龙。公司将在2025年推出4-5款新游戏，包括基于魔域IP的端游及手游重置版，预计会带动游戏玩家回流及收入增长。內地端游魔域的用户数据同比上升明显，如互通版MAU同比增31%，新增用户同比增46%，未来随着内容品质提升有望推动ARPU提升。 个股评级 买入 1年股价表现 777HK恒生指数 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% 8/2312/234/248/24 资料来源:FactSet 52周高位(港元) 16.14 52周低位(港元) 10.24 市值(百万港元) 5,597.48 日均成交量(百万) 1.61 年初至今变化(%) (14.86) 200天平均价(港元) 11.49 资料来源:FactSet 股份资料 盈利预测变动 —————2024E————————2025E—————————2026E————— 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 人民币百万新预测前预测变动新预测前预测变动新预测前预测变动 营业收入 6,545 7,493 -13% 7,082 7,945 -11% 7,435 8,337-11% 游戏及应用 4,215 4,467 -6% 4,659 4,797 -3% 4,915 5,063-3% Mynd.ai 2,328 3,026 -23% 2,421 3,147 -23% 2,518 3,273-23% 毛利润 4,358 4,636 -6% 4,655 4,957 -6% 4,930 5,249-6% 毛利率 66.6% 61.9% 4.7ppts 65.7% 62.4% 3.3ppts 66.3% 63.0%3.3ppts 经调整运营利润 1,165 1,252 -7% 1,355 1,451 -7% 1,458 1,560-6% 经调整运营利润率 17.8% 16.7% 1.1ppts 19.1% 18.3% 0.9ppt 19.6% 18.7%0.9ppt 经调整净利润 1,042 1,112 -6% 1,194 1,272 -6% 1,278 1,359-6% 经调整净利率 15.9% 14.8% 1.1ppts 16.9% 16.0% 0.8ppt 17.2% 16.3%0.9ppt 资料来源：FactSet，公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2024上半年业绩回顾 人民币百万年结12月31日 1H23 1H24 同比增长(%) 2024E 2025E 2026E 收入游戏及应用 2,139 2,121 -1 4,215 4,659 4,915 Mynd.ai 1,542 1,180 -23 2,328 2,421 2,518 其他 0 0 2 2 2 收入合计 3,681 3,301 -10 6,545 7,082 7,435 成本 (1,394) (1,102) -21 (2,187) (2,427) (2,505) 毛利 2,287 2,199 -4 4,358 4,655 4,930 毛利率(%) 62 67 67 66 66 营销费用 (443) (352) -21 (743) (779) (818) 管理费用 (570) (551) -3 (1,098) (1,038) (1,090) 研发费用 (641) (696) 9 (1,502) (1,642) (1,727) 运营费用合计 (1,654) (1,599) -3 (3,343) (3,458) (3,635) 运营利润 633 600 -5 1,015 1,197 1,295 运营利润率(%) 17 18 16 17 17 调整后经营利润 692 640 -8 1,165 1,355 1,458 调整后净利润 589 558 -5 1,042 1,194 1,278 净利润率(%) 16 17 15.9 16.9 17.2 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表2:网龙网络(777HK)目标价及评级 资料来源:FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 83.82 119.00 42.0% 2024年08月23日 广告 BILIUS 哔哩哔哩 买入 14.23 19.00 33.5% 2024年08月23日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 2.24 3.80 69.6% 2024年08月23日 文娱内容 1024HK 快手 买入 40.30 54.00 34.0% 2024年08月21日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 10.47 14.00 33.7% 2024年08月14日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 97.70 120.00 22.8% 2024年06月04日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 6.59 5.90 -10.5% 2024年05月29日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 34.58 33.00 -4.6% 2024年05月29日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 24.70 29.00 17.4% 2024年02月21日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 93.42 194.00 107.7% 2024年08月26日 电商 JDUS 京东 买入 26.37 41.00 55.5% 2024年08月16日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 81.02 111.00 37.0% 2024年04月11日 电商 1797HK 东方甄选 中性 13.00 8.50 -34.6% 2024年08月26日 电商 GOTUUS 高途 买入 3.18 6.50 104.4% 2024年08月28日 教育 DAOUS 有道 买入 3.21 4.50 40.2% 2024年08月23日 教育 TALUS 好未来教育 买入 8.02 13.80 72.1% 2024年08月02日 教育 9901HK 新东方教育科技 买入 47.00 80.00 70.2% 2024年08月01日 教育 777HK 网龙网络 买入 10.54 14.00 32.8% 2024年08月30日 游戏 NTESUS 网易 买入 80.53 113.00 40.3% 2024年08月23日 游戏 700HK 腾讯控股 买入 382.00 486.00 27.2% 2024年08月15日 游戏 3888HK 金山软件 买入 21.45 30.00 39.9% 2024年05月22日 游戏 3690HK 美团 买入 118.20 136.00 15.1% 2024年08月29日 本地生活 9690HK 途虎 买入 17.98 24.00 33.5% 2024年08月12日 本地生活 2618HK 京东物流 买入 9.55 11.30 18.3% 2024年08月16日 物流 9699HK 顺丰同城 买入 10.76 13.50 25.5% 2024年07月12日 物流 DADAUS 达达集团 中性 1.11 1.50 35.1% 2024年08月21日 物流 9878HK 汇通达网络 中性 20.25 21.00 3.7% 2024年08月30日 商户服务 9923HK 移卡 中性 10.70 14.00 30.8% 2024年03月27日 商户服务 780HK 同程旅行 买入 14.56 23.00 58.0% 2024年08月21日 在线旅行社 9961HK 携程集团 买入 370.20 509.00 37.5% 2024年05月21日 在线旅行社 资料来源:FactSet，交银国际预测，截至2024年8月30日 财务数据 损益表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 7,866 7,101 6,545 7,082 7,435 主营业务成本 (3,551) (2,703) (2,187) (2,427) (2,505) 毛利 4,315 4,398 4,358 4,655 4,930 销售及管理费用 (1,920) (2,006) (1,841) (1,817) (1,907) 研发费用 (1,224) (1,382) (1,502) (1,642) (1,727) 其他经营净收入/费用 0 0 115 121 124 经营利润 1,171 1,010 1,131 1,318 1,419 Non-GAAP标准下的经营利润 1,315 1,148 1,165 1,355 1,458 财务成本净额 (219) (268) 0 0 0 应占联营公司利润及亏损 (17) (4) 0 0 0 其他非经营净收入/费用 (95) (103) 0 0 0 税前利润 840 635 1,131 1,318 1,419 税费 (76) (188) (226) (264) (284) 非控股权益 70 103 103 103 103 净利润 834 550 1,007 1,157 1,239 作每股收益计算的净利润 834 550 1,007 1,157 1,239 Non-GAAP标准的净利润 1,281 962 1,042 1,194 1,278 每股指标(人民币)核心每股收益 1.542 1.030 1.922 2.208 2.363 全面摊薄每股收益 1.542 1.030 1.922 2.208 2.363 Non-GAAP标准下的每股收益 2.369 1.801 1.987 2.278 2.437 每股股息 2.265 1.661 0.702 0.737 0.773 每股账面值 12.759 11.037 9.299 8.2