增加费投调整去化，加强分红承诺

买入（维持） 股价（2024年08月29日）77.24元 增加费投调整去化，加强分红承诺 公司研究|中报点评洋河股份002304.SZ 目标价格88.92元 52周最高价/最低价134.29/75.39元 总股本/流通A股（万股）150,645/150,271 A股市值（百万元）116,358 公司发布24年半年报，24H1实现营业收入228.8亿元（yoy+4.6%）；实现归母净利润79.5亿元（yoy+1.1%）、扣非归母净利润79.4亿元（yoy+3.0%）。24Q2，公司实现营业收入66.2亿元（yoy-3.0%），实现归母净利润18.9亿元（yoy-9.7%）。 白酒吨价稳步提升，省外占比提高深化全国化。24H1，公司白酒业务实现收入 224.4亿元（yoy+4.9%），其中销量、吨价分别同比-0.27%、+5.2%；中高档酒实现收入199.6亿元（yoy+4.8%），普通酒实现收入25.3亿元（yoy+5.2%）。24H1，省内实现收入96.0亿元（yoy+1.4%），省外实现收入129.0亿元 （yoy+7.5%），省外收入占比同比增加1.4pct至57.3%，全国化拓展更进一步。24H1末，公司在省内、省外经销商数量分别为2942、5891家，分别环比减少 18、增加62家。24H1末，公司合同负债为39.4亿元，同比减少26.0%，环比减少32.3%。 销售费用率提高，净利率有所下滑。24H1，公司毛利率为75.4%（yoy-0.8pct），销售费用率为11.4%（yoy+1.1pct），管理费用率为4.1%（yoy-0.5pct）。24Q2， 公司毛利率为73.7%（yoy-1.4pct），销售费用率为18.5%（yoy+1.8pct），主要因公司加大促销力度；管理费用率为7.2%（yoy+0.7pct）。综合，24H1销售净利率为34.7%（yoy-1.3pct），24Q2销售净利率为28.6%（yoy-2.1pct）。 落实分红率承诺，提高投资安全边际。公司发布《关于现金分红回报规划（2024年度-2026年度）的公告》，在满足《公司章程》利润分配政策的前提下，2024年度- 2026年度公司承诺每年度的现金分红总额不低于当年实现归母净利的70%且不低于 根据半年报，对24-26年下调收入，上调费用率。预测24-26年每股收益分别为 6.84、7.47、8.10元（原预测为7.33、8.11和8.85元）。结合可比公司，给予24 长期如何演绎，洋河是否被低估？：—— 2024-07-02 年13倍PE，目标价88.92元，维持买入评级。 洋河股份深度报告省内结构升级顺畅，红利性价比凸显 2024-04-29 省内双节动销良好，看好梦6+收入弹性 2023-10-30 人民币70亿元（含税）。若以70亿元计算，当前市值对应股息率为6.0%。 风险提示：白酒消费疲软、省内竞争加剧、全国化及产品升级不及预期 国家/地区中国 行业食品饮料 核心观点 报告发布日期2024年08月30日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 1.11 -2.85 -13.2 -40.14 相对表现% 2.18 0.48 -3.91 -26.62 沪深300% -1.07 -3.33 -9.29 -13.52 叶书怀yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 燕斯娴yansixian1@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 执业证书编号：S0860524080004 姚晔yaoye@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 30,105 33,126 35,269 37,956 40,626 同比增长(%) 18.8% 10.0% 6.5% 7.6% 7.0% 营业利润(百万元) 12,509 13,243 13,769 15,029 16,302 同比增长(%) 25.2% 5.9% 4.0% 9.2% 8.5% 归属母公司净利润(百万元) 9,378 10,016 10,300 11,253 12,204 同比增长(%) 24.9% 6.8% 2.8% 9.2% 8.4% 每股收益（元） 6.23 6.65 6.84 7.47 8.10 毛利率(%) 74.6% 75.2% 75.4% 75.6% 75.8% 净利率(%) 31.2% 30.2% 29.2% 29.6% 30.0% 净资产收益率(%) 20.8% 20.2% 19.2% 19.7% 19.9% 市盈率 12.4 11.6 11.3 10.3 9.5 市净率 2.5 2.2 2.1 2.0 1.8 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值表 投资建议 根据半年报，对24-26年下调收入，略上调毛利率，上调费用率。预测24-26年每股收益分别为6.84、7.47、8.10元（原预测为7.33、8.11和8.85元）。结合可比公司，给予24年13倍PE，目标价88.92元，维持买入评级。 公司 代码 最新价格（元） 每股收益（元） 市盈率 2023/8/29 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 贵州茅台 600519 1413 59 69 79 90 24 20 18 16 五粮液 000858 119 8 9 10 11 15 14 12 11 泸州老窖 000568 115 9 11 13 16 13 11 9 7 古井贡酒 000596 167 9 11 14 17 19 15 12 10 今世缘 603369 38 2 3 4 4 15 13 10 9 舍得酒业 600702 44 5 4 5 6 8 10 9 8 迎驾贡酒 603198 49 3 4 4 5 17 13 11 9 山西汾酒 600809 167 9 11 13 15 19 16 13 11 调整后平均 13 11 10 数据来源：Wind、东方证券研究所 风险提示 白酒消费疲软风险。白酒消费需求与宏观经济环境、人均可支配收入息息相关，比如房地产行业的繁荣对白酒商务需求具有较大影响。若消费力持续疲软，则将导致白酒终端动销低于预期、批价下降，影响公司业绩。 省内竞争加剧风险。公司在江苏省内面临的来自今世缘的竞争压力增大，若公司不能保持或提高自身在品牌、产品、渠道、消费者认可度方面的竞争实力，则可能导致省内基本盘市场份额下降的风险。 全国化及产品升级不及预期风险。公司若后续不能保持在省外市场的竞争力，则将导致公司全国化深度不及预期，以及梦6+产品的省外升级导入不及预期。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 24,375 25,813 28,418 32,141 36,366 营业收入 30,105 33,126 35,269 37,956 40,626 应收票据、账款及款项融资 1,194 792 843 907 971 营业成本 7,646 8,200 8,663 9,262 9,848 预付账款 11 51 54 58 63 销售费用 4,179 5,387 5,962 6,416 6,627 存货 17,729 18,954 20,023 21,408 22,762 管理费用 1,936 1,764 1,794 1,930 2,066 其他 8,202 6,925 6,929 6,934 6,938 研发费用 254 285 303 326 349 流动资产合计 51,512 52,535 56,268 61,448 67,099 财务费用 (636) (755) (790) (830) (872) 长期股权投资 33 1,230 1,230 1,230 1,230 资产、信用减值损失 3 2 0 0 0 固定资产 5,795 5,306 5,659 5,815 5,796 公允价值变动收益 (318) (37) (300) (178) (169) 在建工程 757 1,457 1,467 1,219 993 投资净收益 426 256 300 341 278 无形资产 1,714 1,773 1,833 1,889 1,941 其他 (4,323) (5,218) (5,570) (5,985) (6,414) 其他 8,161 7,492 7,514 7,525 7,506 营业利润 12,509 13,243 13,769 15,029 16,302 非流动资产合计 16,461 17,258 17,703 17,678 17,466 营业外收入 26 39 30 32 34 资产总计 67,973 69,792 73,971 79,126 84,565 营业外支出 32 64 60 52 59 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 12,503 13,218 13,739 15,009 16,277 应付票据及应付账款 1,376 1,426 1,506 1,610 1,712 所得税 3,114 3,197 3,435 3,752 4,069 其他 18,552 15,750 16,569 17,581 18,598 净利润 9,389 10,021 10,304 11,257 12,208 流动负债合计 19,928 17,176 18,076 19,191 20,311 少数股东损益 12 5 4 4 4 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 9,378 10,016 10,300 11,253 12,204 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 6.23 6.65 6.84 7.47 8.10 其他 520 567 563 565 564 非流动负债合计 520 567 563 565 564 主要财务比率 负债合计 20,448 17,742 18,639 19,756 20,875 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 50 111 115 119 124 成长能力 股本 1,507 1,506 1,506 1,506 1,506 营业收入 18.8% 10.0% 6.5% 7.6% 7.0% 资本公积 848 931 931 931 931 营业利润 25.2% 5.9% 4.0% 9.2% 8.5% 留存收益 45,118 49,500 52,780 56,813 61,130 归属于母公司净利润 24.9% 6.8% 2.8% 9.2% 8.4% 其他 2 2 0 0 0 获利能力 股东权益合计 47,525 52,050 55,332 59,369 63,691 毛利率 74.6% 75.2% 75.4% 75.6% 75.8% 负债和股东权益总计 67,973 69,792 73,971 79,126 84,565 净利率 31.2% 30.2% 29.2% 29.6% 30.0% ROE 20.8% 20.2% 19.2% 19.7% 19.9% 现金流量表 ROIC 19.8% 19.0% 18.1% 18.6% 18.8% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 9,389 10,021 10,304 11,257 12,208 资产负债率 30.1% 25.4