半年报点评：2024H1业绩稳健增长，双百改革助力公司长远发展

老凤祥（600612.SH） 证券研究报告|半年报点评 2024年08月30日 2024H1业绩稳健增长，双百改革助力公司长远发展 2024H1公司营收下降1%，业绩增长10%，整体表现符合预期。2024H1 年公司实现营收399.6亿元，同比下降1%，受益于金价上行公司毛利率 同比提升0.7pcts至9.2%，6月末上海黄金交易所Au9999收盘价较年初上涨15%，销售费用率同比下降0.1pcts至1.3%，管理费用率同比提升0.1pcts至0.7%，归母净利润同比增长10.3%至14.04亿元，归母净利率同比提升0.4pcts至3.5%，整体表现符合预期。 单Q2公司营收降幅较大，金价上涨带动毛利率显著提升。2024Q2公司营收同比下降9.2%至143.3亿元，Q2国内消费环境波动加大叠加金价高企，对终端销售造成负面影响，下游门店动销放缓，从而 导致经销商拿货意愿较弱，然而受益于3月份以来金价大幅上涨（6月末Au9999收盘价较2月末上涨14%），公司毛利率同比显著提升 买入（维持） 股票信息 行业饰品 前次评级买入 08月29日收盘价（元）49.33 总市值（百万元）25,805.40 总股本（百万股）523.12 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万股1.49 股价走势 1.6pcts至10.7%，归母净利率同比提升0.7pcts至4.2%，归母净利老凤祥沪深300 润同比增长8.1%至6亿元。 公司珠宝业务和经销商合作积极拓展市场，海南创意中心投产运营提高公司自主研发能力。1）渠道端：波动环境下仍积极拓展市场。面对消费环境波动态势，公司积极同经销商合作拓展市场，上半年在春节后�一订货 会之外，公司组织小型专场供货会，推动产品销售；同时在门店布局方面，公司上半年净开28家老凤祥门店至6022家，同时积极布局“藏宝金”、“凤祥喜事”等主题门店，考虑到下半年多为珠宝销售旺季，我们判断公 40% 26% 12% -2% -16% -30% 2023-082023-122024-042024-08 司下半年拓店速度有望对比上半年提升。2）生产端：海南创意中心投产 提升自主研发能力。上半年老凤祥（海南）黄金珠宝时尚创意中心在海南 生产基地投产运营，和东莞基地实现互补，一方面奠定品牌自主研发基础， 同时为品牌进军国际市场做准备。 波动环境下公司应收账款周转天数略有延长，但整体现金回流能力仍保持稳健节奏。2024H1末公司应收账款同比增长116%至15.54亿元，应收账款周转天数同比+1.6天占比4.2天，我们判断应收账款周转效率的放 缓或由于终端消费波动环境下，公司适当加大对经销商账期的支持力度。从现金流层面来看，2024H1公司经营活动现金流净额同比下降44%至51亿元，其中净流入同比下降1.7%至440亿元，净流出同比增长9.24%至389亿元，尽管短期公司对账期有所延长，但上半年整体的现金回流仍保持稳健的节奏，公司经营活动现金净流入同收入表现保持匹配。 珠宝+工美+文教用品三大板块合力推动公司高质量发展。在珠宝板块之外，公司积极挖掘工美以及文教用品板块增长机会，上半年公司工美板块 依托传统非遗技术，积极开发特色纪念品、伴手礼和文创产品；文教用品板块推动产品开发以及渠道拓展，上半年新增中华品牌门店300余家，新品及文教类产品占比超过40%。长期来看公司全面推进珠宝首饰、工艺美术与文教用品三大板块拓能增效，推动公司高质量发展。 第三轮“双百行动”推进，深化实施改革任务，推动企业长远发展。上半年公司完成了下属13家企业第二批第二轮职业经理人的选聘，进一步优化了下属企业经理层成员任期制和契约化管理，充分激发管理层的积极性 和主动性，推动企业进一步高质量发展。 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《老凤祥（600612.SH）：2023年业绩增速亮眼，龙 头价值凸显》2024-04-30 2、《老凤祥（600612.SH）：Q3业绩超预期，公司行业领导地位凸显》2023-11-03 请仔细阅读本报告末页声明 展望2024年，我们预计公司业绩增长13%。2024年以来尽管国内黄金珠宝终端销售环境有所波动，但公司整体仍保持稳健经营态势，全年来看我们预计公司收入同比增长3%，归母净利润同比增长13%。 盈利预测和投资建议：公司作为黄金珠宝行业龙头，长期持续推进渠道/产品经营效率优化，我们调整公司2024-2026年归母净利润预期为 25.01/28.46/32.02亿元，现价对应24年PE为10倍，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动风险；消费环境波动；汇率波动影响；门店拓展不及预期。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 63,010 71,436 73,609 82,203 91,851 增长率yoy（%） 7.4 13.4 3.0 11.7 11.7 归母净利润（百万元） 1,700 2,214 2,501 2,846 3,202 增长率yoy（%） -9.4 30.2 12.9 13.8 12.5 EPS最新摊薄（元/股） 3.25 4.23 4.78 5.44 6.12 净资产收益率（%） 18.9 21.7 20.7 20.0 19.0 P/E（倍） 15.2 11.7 10.3 9.1 8.1 P/B（倍） 2.5 2.2 2.0 1.7 1.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年08月29日收盘价 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 24747 23046 26062 27515 30504 营业收入 63010 71436 73609 82203 91851 现金 5577 9318 11041 10686 12602 营业成本 58233 65505 67352 75174 83952 应收票据及应收账款 812 317 847 452 999 营业税金及附加 216 257 252 296 322 其他应收款 30 32 31 39 40 营业费用 829 1054 1067 1192 1332 预付账款 42 53 57 59 67 管理费用 402 490 493 543 597 存货 16799 12328 13088 15280 15814 研发费用 31 37 37 41 46 其他流动资产 1487 1000 998 998 983 财务费用 204 141 66 64 22 非流动资产 1258 1287 813 742 731 资产减值损失 -3 -1 -4 -4 -4 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 127 160 239 239 239 固定资产 334 355 343 360 371 公允价值变动收益 -103 48 -28 10 -9 无形资产 56 53 41 28 14 投资净收益 -66 -158 -120 -82 -106 其他非流动资产 867 879 428 354 346 资产处置收益 -1 42 0 0 0 资产总计 26005 24334 26875 28257 31235 营业利润 3017 3968 4427 5055 5699 流动负债 13463 10083 10865 9346 8931 营业外收入 13 14 13 13 13 短期借款 6893 5624 7008 6944 6100 营业外支出 3 3 6 4 4 应付票据及应付账款 815 504 852 661 1029 利润总额 3028 3979 4434 5065 5709 其他流动负债 5755 3955 3004 1741 1803 所得税 760 1004 1116 1266 1434 非流动负债 560 516 -23 -121 -168 净利润 2268 2975 3318 3798 4275 长期借款 200 200 -339 -438 -485 少数股东损益 568 761 818 953 1073 其他非流动负债 360 316 316 316 316 归属母公司净利润 1700 2214 2501 2846 3202 负债合计 14023 10599 10842 9224 8763 EBITDA 3366 4137 4623 5277 5814 少数股东权益 1853 2161 2979 3932 5005 EPS（元） 3.25 4.23 4.78 5.44 6.12 股本 523 523 523 523 523 资本公积 467 467 467 467 467 主要财务比率 留存收益 9137 10587 12474 14614 16989 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 10128 11574 13055 15101 17467 成长能力 负债和股东权益 26005 24334 26875 28257 31235 营业收入(%) 7.4 13.4 3.0 11.7 11.7 营业利润(%) -6.7 31.5 11.6 14.2 12.7 归属于母公司净利润(%) -9.4 30.2 12.9 13.8 12.5 获利能力毛利率(%) 7.6 8.3 8.5 8.6 8.6 现金流量表（百万元） 净利率(%) 2.7 3.1 3.4 3.5 3.5 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 18.9 21.7 20.7 20.0 19.0 经营活动现金流 964 7212 2753 801 3829 ROIC(%) 13.1 16.2 16.8 17.6 18.4 净利润 2268 2975 3318 3798 4275 偿债能力 折旧摊销 75 84 113 129 75 资产负债率(%) 53.9 43.6 40.3 32.6 28.1 财务费用 204 141 66 64 22 净负债比率(%) 26.4 -15.8 -25.3 -20.3 -29.7 投资损失 66 158 120 82 106 流动比率 1.8 2.3 2.4 2.9 3.4 营运资金变动 -2027 3585 -893 -3263 -658 速动比率 0.5 1.0 1.1 1.2 1.6 其他经营现金流 378 269 28 -10 9 营运能力 投资活动现金流 -53 -306 215 -130 -165 总资产周转率 2.6 2.8 2.9 3.0 3.1 资本支出 75 149 -92 -71 -11 应收账款周转率 127.4 126.6 126.6 126.6 126.6 长期投资 12 -264 0 0 0 应付账款周转率 87.0 99.4 99.4 99.4 99.4 其他投资现金流 34 -421 123 -201 -175 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2359 -3174 -1995 -1279 -746 每股收益(最新摊薄) 3.25 4.23 4.78 5.44 6.12 短期借款 -821 -1270 635 -317 159 每股经营现金流(最新摊薄) 1.84 13.79 5.26 1.53 7.32 长期借款 -700 0 -539 -99 -47 每股净资产(最新摊薄) 19.36 22.13 24.96 28.87 33.39 普通股