2024 年中报点评：派息超预期，第三方新品拉动增长，渠道进一步完善

事项： 颐海国际公告24年中期业绩，期内公司实现主营收入29.27亿元，同比增长12%；实现归母净利润3.08亿元，同比减少13.8%，归母净利率为11%（-3pct）。净利润主要受到汇兑损失增加，政府补助减少，以及营销费率上升影响，分红比例提升，每股派息0.2825元，派息9成左右。 评论： 关联方（主要是海底捞，特海，蜀海集团）业务中速食及复调增长亮眼，主要原因是新品冒菜及麻辣烫调味料产品上市，及速食品类中膨化和卤味食品销量增加，24H1关联方实现收入9.89亿元，同比增长11.5%，其中火锅底料/中式复调/方便食品分别实现收入8.87/0.24/0.78亿元 ， 同比增长5.7%/29.9%/167.7%，24H1关联方收入占比为33.8%（去年同期为33.9%），其余业务收入占比为66.2%（去年同期为66.1%）。 第三方业务中复调及速食表现较好，24H1第三方实现收入19.38亿元，同比增长12%，其中火锅调味料/中式复调/方便食品分别实现收入8.6/4.3/6.23亿元，同比+5.6%/24.1%/14.5%，第三方复调受益于小龙虾调味料新品上市及B端客户定制调味料增加，速食方面主要系小火锅产品升级和新品上市。 毛利率由于关联方调价略降，销售费用率上升，24H1公司毛利率为30%（-0.5pct），分不同品类来看，火锅调味料关联方毛利率-3.6pct至14.7%，第三方毛利率+0.4pct至48.4%，中式复合调味料关联方毛利率+3.9pct至18.6%，第三方毛利率+1.6pct至35.6%，方便速食关联方毛利率-8.8pct至14.8%，第三方毛利率+2.7pct至25.9%。经销开支占比+2.8pct至12%，主要是广告营销和运输费用增加。管理费用占比-0.6pct至4.8%。 24年上半年公司坚持以创新委员会统筹产品研发，蓄力B端市场开拓，满足B端客户多样化需求，上半年共推出50+产品，包括零添加系列，快捷菜系列，小龙虾调味料及多种方便速食的新口味。24年上半年餐饮及食品公司渠道收入占比为2.3%，同比+1pct。 产能逐步投放，未来有望持续释放产能：霸州二期工厂24年Q1投产，规划方便速食产能2.8万吨，主要覆盖华北及东北区域的速食销售；安徽科技牛油生产基地引进先进牛油生产线，实现原料升级，一期规划产能5.7万吨，24Q2已投产，预计重点覆盖集团内部需求，并开发B端客户，泰国工厂年规划产能1.5万吨，已于23年Q2投产，目前主要辐射东南亚市场，后续将逐步供应海外其他区域。 盈利预测、估值及投资评级：我们认为：公司赛道优越，以现有的强大品牌+灵活的制度、较强激励卖“成瘾性”单品，销售端以合伙人/师徒制进行强激励。关联方需求稳定，第三方发力产品组织建设，同时拓展B端渠道，但考虑到消费需求的不确定性，我们下调2024-2026年EPS预测至0.84、0.96、1.07元（前值为0.93元、1.05元、1.17元），当前股价对应PE分别为12倍、11倍、10倍。给予24年15倍PE，对应目标价为13.80港元（当前汇率），维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨压力；关联方海底捞门店扩张不及预期及调价影响；第三方渠道拓展不及预期；新产品推广不及预期；产能释放不及预期。 主要财务指标