2024年中报点评：盈利水平再创新高，全球化竞争力持续加强

公司研究 证券研究报告 橡胶制品2024年08月30日 森麒麟（002984）2024年中报点评 盈利水平再创新高，全球化竞争力持续加强 强推维持） 目标价：33.75元 当前价：23.05元 华创证券研究所 证券分析师：杨晖 邮箱：yanghui@hcyjs.com执业编号：S0360522050001 市场表现对比图(近12个月) 2023-08-29~2024-08-29 21% 8% -5% -17%23/0823/1124/0124/0424/0624/08 森麒麟 沪深300 相关研究报告 《森麒麟（002984）2024年一季报点评：净利润创季度新高，持续强化全球化竞争力》 2024-04-19 《森麒麟（002984）2023年报点评：业绩高增，稳步扩产强化全球化竞争力》 2024-03-01 《森麒麟（002984）2023年业绩预告点评：2023年业绩高增，泰国半钢输美关税下降利好公司竞争力提升》 2024-01-29 事件：1）公司发布2024年半年报，2024年上半年实现营业收入41.10亿元，同比+16.21%；实现归母净利润10.77亿元，同比+77.71%；实现扣非净利润 10.59亿元，同比+81.56%。其中，24Q2公司实现营业收入19.95亿元，同比/环比分别+6.16%/-5.70%；实现归母净利润5.75亿元，同比/环比分别 +61.11%/+13.88%；实现扣非净利润5.62亿元，同比/环比分别 证券分析师：郑轶邮箱：zhengyi@hcyjs.com执业编号：S0360522100004 公司基本数据 总股本(万股) 102,916.22 已上市流通股(万股) 69,901.58 总市值(亿元) 237.22 流通市值(亿元) 161.12 资产负债率(%) 22.66 每股净资产(元) 11.78 12个月内最高/最低价 34.39/20.95 +63.95%/+13.23%。2）公司发布半年度利润分配方案，拟每10股派发现金红 利2.1元（含税），合计派发2.16亿元。 新增产能释放助力公司半年度产销同比增长。据公司披露，上半年公司实现轮胎产量1608.7万条，同比+18.9%，其中半钢胎/全钢胎产量分别为1559.6/49.1万条，分别同比+17.9%/+62.8%；实现轮胎销量1509.7万条，同比+10.4%，其 中半钢胎/全钢胎销量分别为1461.2/48.5万条，分别同比+9.1%/+71.3%。产销的同比增长或主要得益于公司泰国二期新增产能释放的贡献。单看Q2，公司实现轮胎生产/销售801.1/749.0万条，分别环比-0.8%/-1.5%，分产品看：1）Q2公司半钢胎分别实现生产/销售785.6/733.2万条，环比+1.5%/+0.7%，公司半钢需求向好，同时不断挖掘设备潜力，产量持续实现提升；2）Q2公司全钢胎分别实现生产/销售15.5/15.8万条，环比-53.8%/-51.6%，产销环比下降主要受到美国对泰国全钢胎双反初裁的影响。 克服外部不利条件，盈利能力持续提升。2024H1公司分别录得毛利率/销售净利率33.24%/26.21%，同比分别+10.84/+9.07PCT，其中Q2公司毛利率/销售净利率分别为35.27%/28.76%，环比分别+3.95%/4.94%。在原材料及海运费成本 上行的不利环境下，公司通过产品结构的优化及售价的调整，并受益于泰国半钢胎双反关税的下降，实现盈利中枢的持续提升。从产品价格看，Q2公司轮胎产品销售均价266.3元/条，环比-4.2%，或主要来自于全钢胎占比的下降。 全球化布局持续推进，看好公司中长期竞争力提升。公司泰国二期项目已于去年投产并稳定运行，泰国子公司今年上半年为公司贡献26.1亿元营收及7.1亿元净利润，净利率水平高达27.1%。当前公司摩洛哥项目及西班牙项目均在稳 步推进，其中摩洛哥年产1200万条高性能半钢胎项目有望于今年四季度投产运行。我们看好公司依托突出的智能化制造水平，持续开拓中高端市场及客户，海外工厂的投产放量有望助力公司进一步提高全球市占率，实现中长期品牌和竞争力的提升。 投资建议：基于公司半年度盈利表现，我们将此前对公司2024-2026年的归母净利润预测从23.40/25.72/29.79亿元调整为23.15/25.80/29.79亿元，对应当前PE分别为10.2x/9.2x/8.0x。参考可比公司及公司历史估值，我们给予公司2024 年15倍目标P/E，对应目标价33.75元，维持“强推”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期；关税壁垒政策变动；原材料剧烈波动等。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 7,842 9,109 11,927 13,861 同比增速(%) 24.6% 16.2% 30.9% 16.2% 归母净利润(百万) 1,369 2,315 2,580 2,979 同比增速(%) 70.9% 69.1% 11.5% 15.5% 每股盈利(元) 1.33 2.25 2.51 2.89 市盈率(倍) 17 10 9 8 市净率(倍) 2.0 1.7 1.5 1.3 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年8月29日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 3,894 6,444 6,504 7,297 营业总收入 7,842 9,109 11,927 13,861 应收票据 15 8 13 19 营业成本 5,865 6,108 8,411 9,762 应收账款 1,138 1,144 1,585 1,881 税金及附加 28 27 36 42 预付账款 76 113 119 144 销售费用 188 146 262 333 存货 1,470 1,823 2,602 2,943 管理费用 170 182 239 277 合同资产 0 0 0 0 研发费用 165 182 239 277 其他流动资产 2,122 931 1,314 1,715 财务费用 7 42 20 4 流动资产合计 8,714 10,462 12,136 13,998 信用减值损失 4 14 10 9 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -17 -17 -21 -18 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -54 -2 0 -19 固定资产 5,570 6,877 8,068 8,954 投资收益 105 60 30 30 在建工程 431 431 531 631 其他收益 14 14 14 14 无形资产 193 174 156 141 营业利润 1,471 2,516 2,774 3,203 其他非流动资产 741 741 741 741 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 6,935 8,223 9,496 10,467 营业外支出 1 1 1 1 资产合计15,650 18,684 21,633 24,465 利润总额 1,471 2,516 2,774 3,203 短期借款0 200 400 450 所得税 102 201 194 224 应付票据 212 339 422 439 净利润 1,369 2,315 2,580 2,979 应付账款 930 1,011 1,348 1,527 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 1,369 2,315 2,580 2,979 合同负债 47 55 72 84 NOPLAT 1,375 2,353 2,599 2,982 其他应付款 293 293 293 293 EPS(摊薄)（元） 1.33 2.25 2.51 2.89 一年内到期的非流动负债15 15 15 15 其他流动负债 265 382 425 492 主要财务比率 流动负债合计 1,761 2,293 2,975 3,300 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 0 200 400 500 成长能力 应付债券 1,962 1,962 1,962 1,962 营业收入增长率 24.6% 16.2% 30.9% 16.2% 其他非流动负债 140 140 140 140 EBIT增长率 105.9% 73.0% 9.3% 14.8% 非流动负债合计 2,103 2,303 2,503 2,603 归母净利润增长率 70.9% 69.1% 11.5% 15.5% 负债合计 3,864 4,596 5,477 5,902 获利能力 归属母公司所有者权益 11,786 14,089 16,156 18,563 毛利率 25.2% 32.9% 29.5% 29.6% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 17.5% 25.4% 21.6% 21.5% 所有者权益合计 11,786 14,089 16,156 18,563 ROE 11.6% 16.4% 16.0% 16.0% 负债和股东权益 15,650 18,684 21,633 24,465 ROIC 11.4% 16.3% 15.4% 15.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 24.7% 24.6% 25.3% 24.1% 单位：百万元2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 18.0% 17.9% 18.1% 16.5% 经营活动现金流2,367 3,946 2,062 2,907 流动比率 4.9 4.6 4.1 4.2 现金收益1,850 2,868 3,226 3,712 速动比率 4.1 3.8 3.2 3.4 存货影响 267 -353 -779 -341 营运能力 经营性应收影响 -255 -18 -432 -308 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.6 经营性应付影响 279 208 420 197 应收账款周转天数 46 45 41 45 其他影响 226 1,242 -373 -352 应付账款周转天数 50 57 50 53 投资活动现金流 -3,017 -1,800 -1,900 -1,700 存货周转天数 98 97 95 102 资本支出 -1,015 -1,799 -1,899 -1,699每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 1.33 2.25 2.51 2.89 其他长期资产变化-2,001 -1 -1 -1 每股经营现金流 2.30 3.83 2.00 2.82 融资活动现金流2,660 404 -103 -414 每股净资产 11.45 13.69 15.70 18.04 借款增加 76 400 400 150估值比率 股利及利息支付 -11 -591 -641 -729 P/E 17 10 9 8 股东融资 2,792 2,792 2,792 2,792 P/B 2 2 2 1 其他影响 -197 -2,197 -2,654 -2,627 EV/EBITDA 13 8 8 7 资料来源：公司公告，华创证券预测 能源化工团队介绍 组长、首席分析师：杨晖 清华大学化工学士，日本京都大学经营管理硕士。4年化工实业工作经验，6年化工行业研究经验。曾任职于方正证券研究所、西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。2019年“新财富”化工行业最佳分析师入围，2021年新浪财经“金麒麟”新锐分析师基础化工行业第一名。 高级分析师：郑轶 清华大学化工学士、硕士，英国伦敦大学学院金工硕士，2年化工行业研究经验，曾任职于西部证券研发中心，2022年加入华创证券研究所。 高级分析师：�鲜俐 北京科技大学材料学士、清华大学材料硕士，2年新能源、化工行业研究经验，曾任职于开源证券研究所、西部证券研发中心，2022年加