核心净利润同比降低5%，经常性业务贡献51%利润

证券研究报告|2024年08月30日 核心观点公司研究·海外公司财报点评 核心净利润同比-5%，经常性业务贡献51%利润。2024H1，公司实现营业收入791亿元，同比+8%，其中经常性业务收入200亿元，同比+9%，占比25%； 实现核心净利润107亿元，同比-5%，其中经常性业务贡献核心净利润55亿元，同比+14%，占比51%。2024H1，公司核心净利率13.6%，同比下降1.9个百分点，主要是综合毛利率22.3%，同比下降3.4个百分点，其中开发物业毛利率下降4.6个百分点至12.4%，而投资物业毛利率提升0.2个百分点至71.5%，助力公司稳健经营。2024H1，公司每股派息0.2元，同比持平，中期派息率13.3%略有提升。 开发销售型业务经营稳健。2024H1，公司开发销售型业务收入591亿元，同比+8%；签约销售额1247亿元，同比-27%，其中一二线城市销售额占比92%，行业销售额排名保持第4，市占率维持2.6%。公司谨慎投资，2024H1新增土储建面202万㎡，同比-75%，其中一二线城市投资占比87%，以拿地金额/销售金额计算的投资强度为21%，虽有所降低，但截至2024H1末，公司总土储建面5699万㎡，其中开发销售型业务土储建面4771万㎡，占比84%，一二线城市占比71%，仍然充裕。 购物中心表现依旧靓眼。2024H1，公司经营性不动产业务即投资物业总租金收入为115亿元，同比+7%，主要受写字楼和酒店业务的拖累，而购物中心的租金收入为95亿元，同比+10%，占比为83%。截至2024H1末，公司在营购物中心82个，其中69个项目在当地零售额排名前三，占比84%。2024H1，购物中心毛利率77.4%，整体出租率97.3%，均持续提升。 财务保持稳健，融资成本进一步降低。截至2024H1末，公司三道红线指标绿档，现金短债比1.54倍，净有息负债率33.6%，剔除预收的资产负债率56.4%；加权平均融资成本为3.24%，较2023年末下降32个基点。 投资建议：考虑到开发销售型业务结算规模和毛利率下行压力，我们略下调公司的盈利预测，预计公司2024-2025年收入分别为2770/2511亿元（原值为2901/2875亿元），2024-2025年归母净利润分别为260/263亿元（原值为304/319亿元），对应每股收益分别为0.50/0.47元，对应当前股价PE分别为5.4/5.3倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：公司开发物业销售、结算不及预期，投资物业租金收入不及预期，盈利水平下行超预期，或行业基本面下行超预期，政策落地效果不及预期。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 207,061 251,137 277,024 251,085 241,911 (+/-%) -2.4% 21.3% 10.3% -9.4% -3.7% 归母净利润(百万元) 27000 27770 26029 26303 26706 (+/-%) 1.5% 2.9% -6.3% 1.1% 1.5% 每股收益（元） 3.79 3.89 3.65 3.69 3.75 EBITMargin 20.8% 19.6% 15.0% 17.1% 18.6% 净资产收益率（ROE） 11.9% 12.3% 9.3% 9.1% 9.2% 市盈率（PE） 5.2 5.0 5.4 5.3 5.2 EV/EBITDA 19.8 18.7 24.2 22.0 20.3 市净率（PB） 0.57 0.53 0.50 0.47 0.44 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 房地产·房地产开发 证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019 renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001 证券分析师：王静021-60893314 wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价21.25港元 总市值/流通市值151532/151532百万港元 52周最高价/最低价35.50/19.39港元 近3个月日均成交额351.72百万港元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《华润置地（01109.HK）-业绩保持正增长，经常性业务有效平滑开发销售型业务波动》——2024-03-28 《华润置地（01109.HK）-业内稀缺的全能型央企选手，地产开发和商业运营能力俱佳》——2024-02-02 《华润置地（01109.HK）-业绩稳增，拿地积极》——2023-09-01 《华润置地（01109.HK）-核心净利维持正增，稳健经营优势尽显》——2023-03-31 《华润置地（01109.HK）-经营稳健扎实，保持拿地强度》——2022-09-05 华润置地（01109.HK） 核心净利润同比降低5%，经常性业务贡献51%利润 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 核心净利润同比-5%，经常性业务贡献51%利润。2024H1，公司实现营业收入791亿元，同比+8%，其中经常性业务收入200亿元，同比+9%，占比25%；实现核心净利润107亿元，同比-5%，其中经常性业务贡献核心净利润55亿元，同比+14%，占比51%。2024H1，公司核心净利率13.6%，同比下降1.9个百分点，主要是综合毛利率22.3%，同比下降3.4个百分点，其中开发物业毛利率下降4.6个百分点至12.4%，而投资物业毛利率提升0.2个百分点至71.5%，助力公司稳健经营。2024H1，公司每股派息0.2元，同比持平，中期派息率13.3%略有提升。 图1：公司历年营业收入及同比图2：公司历年各业务类型收入占比 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：公司历年核心净利润及同比图4：公司历年各业务类型核心净利润占比 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图5：公司历年毛利率及核心净利率图6：公司历年各业务类型毛利率 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 开发销售型业务经营稳健。2024H1，公司开发销售型业务收入591亿元，同比+8%；签约销售额1247亿元，同比-27%，其中一二线城市销售额占比92%，行业销售额排名保持第4，市占率维持2.6%。公司谨慎投资，2024H1新增土储建面202万㎡，同比-75%，其中一二线城市投资占比87%，以拿地金额/销售金额计算的投资强度为21%，虽有所降低，但截至2024H1末，公司总土储建面5699万㎡，其中开发销售型业务土储建面4771万㎡，占比84%，一二线城市占比71%，仍然充裕。 图7：公司历年开发销售型业务收入及同比图8：公司历年签约销售金额及同比 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图9：公司历年新增土储建面及同比图10：公司历年总土储建面及同比 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 购物中心表现依旧靓眼。2024H1，公司经营性不动产业务即投资物业总租金收入为115亿元，同比+7%，主要受写字楼和酒店业务的拖累，而购物中心的租金收入为95亿元，同比+10%，占比为83%。截至2024H1末，公司在营购物中心82个，其中69个项目在当地零售额排名前三，占比84%。2024H1，购物中心毛利率77.4%，整体出租率97.3%，均持续提升。 图11：公司历年投资物业总租金收入及同比图12：公司历年购物中心租金收入及同比 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图13：公司历年购物中心毛利率图14：公司历年购物中心出租率 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 财务保持稳健，融资成本进一步降低。截至2024H1末，公司三道红线指标绿档，现金短债比1.54倍，净有息负债率33.6%，剔除预收的资产负债率56.4%；加权平均融资成本为3.24%，较2023年末下降32个基点。 图15：公司历年净有息负债率图16：公司历年融资成本 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 投资建议：考虑到开发销售型业务结算规模和毛利率下行压力，我们略下调公司的盈利预测，预计公司2024-2025年收入分别为2770/2511亿元（原值为2901/2875亿元），2024-2025年归母净利润分别为260/263亿元（原值为304/319亿元），对应每股收益分别为0.50/0.47元，对应当前股价PE分别为5.4/5.3倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：公司开发物业销售、结算不及预期，投资物业租金收入不及预期，盈利水平下行超预期，或行业基本面下行超预期，政策落地效果不及预期。 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 95545 112675 110000 148848 169669营业收入 207061 251137 277024 251085 241911 应收款项 116743 135275 148706 134782 129858营业成本 152771 187975 220129 194295 183412 存货净额 495961 524740 614450 541486 510575营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他流动资产 3969 4606 5081 4605 4437销售费用 5895 7302 8054 7300 7033 流动资产合计 713285 784361 885302 829721 814539管理费用 5386 6679 7367 6677 6433 固定资产 16012 15827 17246 18307 19170财务费用 1700 1744 5599 5385 4847 无形资产及其他 4600 8714 8279 7843 7407投资收益 0 0 2360 2360 2360 资产减值及公允价值 投资性房地产 271718 296630 296630 296630 296630变动 0 0 0 0 0 长期股权投资 75717 85645 95645 105645 115645其他收入 12146 14285 0 0 0 资产总计 1081332 1191177 1303101 1258146 1253392营业利润 53457 61722 38235 39788 42545 短期借款及交易性金融负债 61243 64287 60637 60177 59821营业外净收支 2053 4716 0 0 0 应付款项 126551 119649 140127 123488 116438利润总额 55509 66438 38235 39788 42545 其他流动负债 339462 400270 466800 412145 389193所得税费用 23140 29134 9559 9947 10636 流动负债合计 527256 584206 667564 595809 565452少数股东损益 4278 5938 3418 3556 3803 长期借款及应付债券 159515 167993 177993 185493 190493归母净利润 27000 27770 26029