营收稳步增长，客户结构持续优化

2024年08月28日 证券研究报告•2024中报点评 买入（维持）当前价：21.17元 溯联股份（301397）汽车目标价：28.50元（6个月） 营收稳步增长，客户结构持续优化 投资要点 事件：公司发布2024中报，公司2024H1实现营收5.3亿元，同比+23.0%，实现归母净利润0.7亿元，同比-8.3%。单季度看，Q2实现营收3.0亿元，同比 +43.0%，环比+29.4%，实现归母净利润0.4亿元，同比-17.9%，环比+18.1%。 公司营收稳步增长，静待业绩释放。Q2公司营收3.0亿元，同比+43.0%，环比 +29.4%，营收实现稳健增长主要受益于新能源客户及储能客户订单增加，支撑公司收入增长。盈利方面，Q2公司毛利率为22.2%，同比-11.0pp，环比-5.1pp，Q2净利率为12.9%，同比-9.5pp，环比-1.2pp，主要是今年新能源汽车价格战带来的供应链降本以及新工厂爬坡带来的影响。费用率方面，公司上半年控费效果良好，销售/管理/研发费用率分别为2.2%/3.8%/5.2%，同比 -0.5pp/-0.7pp/-0.9pp，费用率下行利好公司利润改善。 西南证券研究发展中心 分析师：郑连声 执业证号：S1250522040001电话：010-57758531 邮箱：zlans@swsc.com.cn 分析师：冯安琪 执业证号：S1250524050003电话：021-58351905 邮箱：faz@swsc.com.cn 相对指数表现 溯联股份沪深300 1 新能源业务成重要增长点，客户结构不断优化。2024H1公司新能源车型收入约 2.88亿元，同比增长超过63%，公司新能源业务已成为公司业务收入的重要增长点。当前，公司已广泛布局30多家新能源产业链客户，遍布整车、动力电池、热管理系统、储能等领域，2024H1公司前五大客户中分别为比亚迪、长安、赛力斯、宁德时代和上汽通用五菱，整体客户结构持续完善，未来公司有望伴随新能源行业的快速发展而受益。 借力地方政策优势，充分扩大公司规模。公司近期披露，公司全资子公司溯联零部件拟与重庆市江北区人民政府签署《投资协议》，以自有资金及自筹资金在重 庆市江北区投资人民币4.69亿元，拟在重庆市江北区投资建设新能源汽车及储能零部件智能制造基地，旨在借助重庆市打造新能源产业集群的政策优势，扩大公司核心零部件的开发实力跟产能规模，突破公司承接客户新产品项目开发能力瓶颈，丰富公司自制零部件品类，实现公司业务持续增长。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.50/1.63/1.87元，对应 PE分别为14/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格超预期的风险；新能源业务拓展速度低于预期的风险；客户集中度较高的风险；技术创新不及预期的风险等。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1010.52 1091.71 1233.22 1454.26 增长率 19.00% 8.04% 12.96% 17.92% 归属母公司净利润（百万元） 150.75 179.69 195.57 223.85 增长率 -1.47% 19.19% 8.84% 14.46% 每股收益EPS（元） 1.26 1.50 1.63 1.87 净资产收益率ROE 7.71% 8.42% 8.39% 8.76% PE 17 14 13 11 PB 1.30 1.19 1.09 0.99 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 26% 13% 0% -13% -26% -39% 23/823/1023/1224/224/424/624/8 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)1.20 流通A股(亿股)0.54 52周内股价区间(元)20.93-53.6 总市值(亿元)25.39 总资产(亿元)24.61 相关研究 每股净资产(元)15.92 1.溯联股份（301397）：Q3营收实现增长，新能源汽车业务不断扩张 (2023-11-04) 盈利预测 关键假设： 1）汽车流体管路及总成：基于公司持续扩张产能并拓展相关客户，叠加国内汽车以旧换新政策效果开始显现，预计公司的管路业务将有所受益。假设24/25/26年汽车流体管路及总成产品销量增速为10%/15%/20%，单价受年降影响每年下降3%，单价下滑对毛利率有 一定影响，故假设24/25/26年毛利率分别为26.0%/25.5%/25%。 2）汽车流体控制件及精密注塑件：考虑新车型开发、产能扩张以及市场需求扩大，假设24/25/26年该产品营业收入增速为20%/25%/30%。此外，公司在控制件产品领域具有一定经验积累和领先优势，产品竞争力较强，在行业竞争加剧的背景下有望维持毛利率稳定， 假设24/25/26年毛利率为23.0%/23.0%/23.0%。 表1：分业务收入及毛利率 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 汽车流体管路及总成 收入 880.67 939.68 1,048.21 1,220.11 增速 16.09% 6.70% 11.55% 16.40% 成本 634.51 695.36 780.92 915.09 毛利率 27.95% 26.00% 25.50% 25.00% 汽车流体控制件及精密注塑件 收入 107.62 129.14 161.43 209.85 增速 40.55% 20.00% 25.00% 30.00% 成本 83.26 99.44 124.30 161.59 毛利率 22.64% 23.00% 23.00% 23.00% 其他业务 收入 22.23 22.90 23.59 24.29 增速 58.98% 3.00% 3.00% 3.00% 成本 8.74 9.16 9.43 9.72 毛利率 60.67% 60.00% 60.00% 60.00% 合计 收入 1,010.52 1,091.71 1,233.22 1,454.26 增速 19.00% 8.04% 12.96% 17.92% 成本 726.51 803.96 914.65 1,086.39 毛利率 28.11% 26.36% 25.83% 25.30% 数据来源：Wind，西南证券 根据上述假设，我们测算出公司2024-2026年营业收入分别为10.9、12.3、14.5亿元，同比增速分别为8.0%、13.0%、17.9%。 相对估值 我们选取川环科技、鹏翎股份和标榜股份作为可比公司，三家公司2024年平均PE为 19倍。考虑公司客户结构持续优化，尼龙管渗透率逐步提升以及新能源相关业务将助力公司 打开更大成长空间，给予公司24年19倍PE，目标价28.5元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（截止2024.8.27收盘） 证券代码 可比公司 股价（元） EPS（元） PE（倍） 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 300547.SZ 川环科技 14.16 0.75 1.08 1.37 1.64 18.96 13.06 10.37 8.62 300375.SZ 鹏翎股份 3.91 0.04 0.13 0.16 0.00 103.98 30.45 25.03 - 301181.SZ 标榜股份 18.75 1.27 1.50 1.76 1.82 14.74 12.49 10.65 10.30 平均值 45.89 18.67 15.35 - 301397.SZ 溯联股份 21.17 1.26 1.50 1.63 1.87 16.84 14.13 12.98 11.34 数据来源：Wind，西南证券整理 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1010.52 1091.71 1233.22 1454.26 净利润 150.75 179.69 195.57 223.85 营业成本 726.51 803.96 914.65 1086.39 折旧与摊销 53.78 30.33 46.28 61.48 营业税金及附加 6.11 6.60 7.45 8.79 财务费用 -9.42 -2.60 -1.40 0.94 销售费用 30.49 15.07 17.88 23.27 资产减值损失 -3.20 0.00 0.00 0.00 管理费用 57.42 66.05 73.99 82.89 经营营运资本变动 -134.11 176.68 -37.33 -48.13 财务费用 -9.42 -2.60 -1.40 0.94 其他 30.36 -1.88 4.67 6.55 资产减值损失 -3.20 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 88.17 382.22 207.79 244.69 投资收益 -2.95 0.00 0.00 0.00 资本支出 -76.80 -270.50 -360.00 -280.00 公允价值变动损益 -0.01 0.00 0.00 0.00 其他 -294.04 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -370.84 -270.50 -360.00 -280.00 营业利润 168.26 202.64 220.65 251.98 短期借款 27.50 30.00 0.00 30.00 其他非经营损益 0.08 -3.00 -3.00 -3.00 长期借款 -7.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 168.33 199.64 217.65 248.98 股权融资 1184.32 0.00 0.00 0.00 所得税 17.58 19.96 22.08 25.13 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 150.75 179.69 195.57 223.85 其他 -21.44 1.46 1.40 -0.94 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 1183.38 31.46 1.40 29.06 归属母公司股东净利润 150.75 179.69 195.57 223.85 现金流量净额 900.70 143.18 -150.81 -6.24 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 994.91 1138.09 987.28 981.04 成长能力 应收和预付款项 258.97 278.54 314.93 371.55 销售收入增长率 19.00% 8.04% 12.96% 17.92% 存货 209.13 268.47 303.16 354.72 营业利润增长率 0.14% 20.44% 8.88% 14.20% 其他流动资产 262.33 91.63 91.82 92.13 净利润增长率 -1.47% 19.19% 8.84% 14.46% 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA增长率 8.33% 8.35% 15.26% 18.41% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 349.94 592.08 907.77 1128.25 毛利率 28.11% 26.36% 25.83% 25.30% 无形资产和开发支出 38.84 37.05 35.26 33.46 三费率 7.77% 7.19% 7.34% 7.36% 其他非流动资产 184.74 184.56 184.38 184.20 净利率 14.92% 16.46% 15.86%