环境承压，关注产品及渠道建设

2024年08月30日 投资评级 环境承压，关注产品及渠道建设 行业6个月评级 纺织服饰/服装家纺 买入（维持评级） 公司发布2024中期报告 当前价格目标价格 11.4元元 水星家纺（603365）证券研究报告 24Q2公司营收9亿，同减9%；归母净利0.5亿，同减39%；扣非后归母净利0.5亿，同减28%。 A股总市值(百万元) 2,995.16 随着我国经济持续恢复，24H1市场供需关系有所改善，我国家纺总体运行 流通A股市值(百万元) 2,941.92 平稳，但全球宏观经济环境仍呈现出复杂多变特征，经济体面临不确定性 每股净资产(元) 10.63 增强，特别是第二季度以来，社零消费整体有所承压。 资产负债率(%) 23.17 24H1毛利率41.9%，同增2.0pct；费用率方面，销售费率25.6%，同增1.7pct， 一年内最高/最低(元) 19.90/11.26 24H1公司营收18.1亿，同增0.5%；归母净利1.5亿，同减13.9%；扣非后归母净利1.3亿，同减2.7%。 基本数据 A股总股本(百万股)262.73 流通A股股本(百万股)258.06 系本期广告宣传费、工资性支出增加所致；管理费率5.2%，同增0.5pct； 研发费率2.2%，同增0.2pct；财务费率-0.3%，同增0.3pct； 公司24H1净利率8.1%，同减1.4pct。 延续大单品策略，全渠道体系深化触达力 公司强化被芯品类核心优势，通过核心大单品优势，带动全品类产品战略落地；与人民国货工程达成战略合作，在质量、创新、市场等方面得到权威认可，公司推出人民国货工程联名产品，通过新品联名线上推广、会员互动、大牌活动日联动等方式获得了良好的曝光量。 公司不断优化渠道结构、提高渠道效率、增强渠道影响力，打造渠道优势，具备覆盖线上线下的全渠道体系。通过多样化的渠道广泛触达市场，更好地满足不同市场需求，增加市场渗透率。其中，线上电商和线下经销是公司的主力优势渠道，二者保持均衡发展。同时，公司亦通过建设线下自营渠道加大对核心商圈的进驻力度。 线上渠道，公司是业内较早重点布局电商的家纺企业并迅速积累先发优势， 作者 孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 股价走势 水星家纺沪深300 25% 17% 9% 1% -7% -15% -23% 2023-082023-122024-04 资料来源：聚源数据 经过多年高效运营，在数字化营销、技术驱动与平台能力、优化用户体验、 供应链与物流、新兴技术与新业务模式运用等关键因素上建立竞争壁垒；一方面保持在天猫、京东、唯品会等平台规模化经营优势，另一方面进驻抖音、快手、拼多多等具备高潜力的电商平台，形成了从货架电商到内容电商的全方位覆盖，深化了渠道的触达力。 线下渠道，公司依托完善的经销商体系而布局的终端门店长期、深入渗透我国高线城市和大部分低线城市，完成了多层次的消费群体覆盖。线下零售业态为公司品牌得以家喻户晓建立了坚实基础，能够为消费者提供更为全面的消费体验，精准地满足细分场景下的消费需求等。 公司通过线下自营渠道建设，成功进驻了多个高线城市的核心商圈，并打造多个标杆性终端门店，对高线城市消费群体的覆盖，进一步加深公司品牌影响力。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于24H1表现及环境变化，我们调整盈利预测，预计24-26年归母分别为3.7亿、4.2亿以及4.6亿（原值为为4.3、5.0、5.5亿）；PE分别为8X、7X、7X。 风险提示：宏观经济波动风险；市场竞争加剧风险；消费者需求趋势变化风险；新产品研发风险等。 相关报告 1《水星家纺-年报点评报告:持续高分红，成长超预期》2024-05-05 2《水星家纺-公司点评:发布限制性股票计划（草案），指引成长节奏》 2024-03-30 3《水星家纺-公司点评:拟发行可转债 10亿，扩大产能增强仓储》2023-12-11 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,663.75 4,210.91 4,274.08 4,449.31 4,680.68 增长率(%) (3.57) 14.93 1.50 4.10 5.20 EBITDA(百万元) 446.68 541.96 442.14 485.19 536.52 归属母公司净利润(百万元) 278.26 379.08 370.52 415.81 459.39 增长率(%) (27.89) 36.23 (2.26) 12.22 10.48 EPS(元/股) 1.06 1.44 1.41 1.58 1.75 市盈率(P/E) 10.76 7.90 8.08 7.20 6.52 市净率(P/B) 1.08 1.02 0.98 0.93 0.88 市销率(P/S) 0.82 0.71 0.70 0.67 0.64 EV/EBITDA 4.47 4.00 2.59 2.17 1.78 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,163.50 1,124.02 1,323.36 1,446.39 1,543.21 营业收入 3,663.75 4,210.91 4,274.08 4,449.31 4,680.68 应收票据及应收账款 344.77 332.59 303.50 259.49 332.77 营业成本 2,245.88 2,524.73 2,500.33 2,580.60 2,714.79 预付账款 39.95 79.19 24.85 78.74 37.94 营业税金及附加 29.25 27.30 25.64 22.25 23.40 存货 1,020.65 962.04 1,004.87 1,123.41 1,063.04 销售费用 855.16 1,015.05 1,068.52 1,112.33 1,146.77 其他 246.52 507.90 455.21 470.46 469.30 管理费用 172.98 181.05 192.33 200.22 210.63 流动资产合计 2,815.39 3,005.75 3,111.79 3,378.49 3,446.26 研发费用 71.65 77.81 78.64 81.42 85.66 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 (13.73) (19.33) (14.69) (15.92) (16.65) 固定资产 394.71 365.72 368.91 392.12 414.35 资产/信用减值损失 (26.72) (22.05) 7.70 11.87 11.87 在建工程 4.23 0.33 36.20 69.72 71.83 公允价值变动收益 8.62 6.05 0.00 0.00 0.00 无形资产 118.74 112.21 104.90 97.60 90.30 投资净收益 0.97 1.40 13.00 14.00 16.00 其他 202.55 163.15 169.34 157.59 152.21 其他 23.99 12.27 (26.00) (28.00) (32.00) 非流动资产合计 720.22 641.41 679.36 717.04 728.70 营业利润 295.70 406.63 428.59 470.54 520.20 资产总计 3,535.62 3,647.16 3,820.19 4,105.21 4,187.87 营业外收入 37.79 50.82 13.00 25.00 27.00 短期借款 0.00 6.08 0.00 0.00 0.00 营业外支出 2.07 6.88 0.49 0.53 0.31 应付票据及应付账款 343.57 293.28 319.27 423.76 362.16 利润总额 331.42 450.57 441.10 495.01 546.89 其他 336.97 349.92 353.60 377.35 342.06 所得税 53.17 71.50 70.58 79.20 87.50 流动负债合计 680.54 649.28 672.87 801.12 704.22 净利润 278.26 379.08 370.52 415.81 459.39 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 278.26 379.08 370.52 415.81 459.39 其他 87.84 53.06 84.78 75.23 71.02 每股收益（元） 1.06 1.44 1.41 1.58 1.75 非流动负债合计 87.84 53.06 84.78 75.23 71.02 负债合计 768.38 702.34 757.65 876.34 775.25 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 266.67 262.73 262.73 262.73 262.73 成长能力 资本公积 895.17 843.47 812.99 812.99 812.99 营业收入 -3.57% 14.93% 1.50% 4.10% 5.20% 留存收益 2,538.65 2,682.08 2,799.81 2,966.13 3,149.89 营业利润 -35.31% 37.51% 5.40% 9.79% 10.55% 其他 (933.26) (843.47) (812.99) (812.99) (812.99) 归属于母公司净利润 -27.89% 36.23% -2.26% 12.22% 10.48% 股东权益合计 2,767.23 2,944.81 3,062.54 3,228.87 3,412.62 获利能力 负债和股东权益总计 3,535.62 3,647.16 3,820.19 4,105.21 4,187.87 毛利率 38.70% 40.04% 41.50% 42.00% 42.00% 净利率 7.59% 9.00% 8.67% 9.35% 9.81% ROE 10.06% 12.87% 12.10% 12.88% 13.46% ROIC 23.45% 25.72% 26.08% 31.52% 32.88% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 278.26 379.08 370.52 415.81 459.39 资产负债率 21.73% 19.26% 19.83% 21.35% 18.51% 折旧摊销 75.08 69.54 28.24 30.57 32.96 净负债率 -40.73% -36.84% -42.09% -43.72% -44.22% 财务费用 4.71 3.78 (14.69) (15.92) (16.65) 流动比率 4.14 4.63 4.67 4.23 4.91 投资损失 (0.97) (1.40) (13.00) (14.00) (16.00) 速动比率 2.64 3.15 3.17 2.83 3.40 营运资金变动 (418.76) (26.20) 147.14 (13.45) (66.07) 营运能力 其它 165.60 68.19 0.00 0.00 0.00 应收账款周转率 13.05 12.43 13.44 15.81 15.