五粮液：业绩平稳符合预期，合同负债和现金流表现优异

2024年08月29日 公司点评 公买入/上调 司 研五粮液(000858) 究目标价:139.04 昨收盘:114.00 五粮液：业绩平稳符合预期，合同负债和现金流表现优异 走势比较 10% 23/8/29 23/11/10 24/1/22 24/4/4 24/6/16 24/8/28 太2% 平(6%) 洋(14%) 证(22%) 券(30%) 股五粮液沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(亿股)38.82/38.82 公司证券 研相关研究报告 究<<一季度顺利实现开门红，价值回归 报可期>>--2024-04-30 告<<五粮液：Q3业绩超预期，浓香龙头保持韧性>>--2023-10-30 <<五粮液：Q2主动控制节奏，销量稳健增长>>--2023-08-28 证券分析师：郭梦婕 电话： E-MAIL：guomj@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523080002 研究助理：林叙希 电话： E-MAIL：linxx@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124030019 事件：五粮液发布2024年半年报，2024H1实现营收506.48亿 元，同比+11.30%，归母净利润198.27亿元，同比+11.86%，扣非归母 净利润189.39亿元，同比+11.79%。2024Q2实现营收158.15亿元， 同比+10.08%，归母净利润50.12亿元，同比+11.50%，扣非归母净利 润为49.00亿元，同比+9.24%。 二季度业绩符合预期，销量表现和系列酒结构提升亮眼。分产品， 2024H1五粮液/系列酒分别实现营收392.05/79.06亿元，同比 总市值/流通(亿元) 4,425.03/4,42 经典系列，产品矩阵进一步完善。系列酒销量/吨价分别为5.42万吨 5.03 /14.60万元/吨，同比-23.7%/+54.7%，浓香系列酒向中高价位聚焦带 12个月内最高/最低价(元) 168.23/112.92 动吨价提升明显，公司持续加强五粮春、五粮醇、五粮特头曲、尖庄大单品打造，浓香酒抓好产品动销，加大高地市场和样板市场打造， +11.45%/+17.77%，系列酒增长较快。拆分量价来看，2024H1五粮液销量/吨价分别为2.42万吨/162.04万元/吨，同比+12.1%/-0.6%，吨价有所下降主因加大对1618和低度五粮液的投入，普五控量挺价实现价格稳中有升及动销稳步增长。公司年初降低普五市场投放比例，大力推动1618、39度五粮液发展，通过“宴席活动+扫码红包+终端排名”的组合，实现动销和宴席双增长，其中1618动销强劲，上半年预估增长超过50%。此外新品45度、68度产品招商有序展开，7月上市 重点市场增势明显，对于薄弱市场和空白市场推行扁平化运作，加快和美春、1218等次高端浓香酒的推出。今年系列酒动销提升较快，日均开瓶扫码量同比增长超70%。分区域，2024H1公司东部/南部/西部 /北部/中部分别实现营收135.52/34.96/167.59/48.41/84.62亿元，同比+15.70%/-0.58%/+16.66%/+8.16%/+8.22%，大本营市场西部、东部表现亮眼，北部、中部增长稳健；分渠道，公司直销/经销商分别实现营收195.17/275.94亿元，同比+11.01%/+13.51%，分别占比41%/59%，经销商数量方面,2024H1公司东部/南部/西部/北部/中部五粮液经销商数量分别达760/445/441/355/529个，分别净增加 +67/+7/-7/+16/+15个，五粮浓香经销商净增加268至950个，全国 经销商数量合计达3480个，净增加366个，系列酒在空白薄弱市场进行扁平化招商布局，经销商扩充明显。公司持续推进“三店一家”建设，完成634家专卖店的第五代门头升级、639家“五粮浓香·和美万家”集合店建设。 净利率较为稳定，合同负债表现亮眼。2024H1公司毛利率为77.36%，同比+0.58pct，其中2024Q2毛利率75.01%，同比+1.74pct，系列酒结构提升推升毛利率。2024Q2税金及附加/销售/管理费用率分别为14.62%/17.34%/4.26%，同比+0.44/+1.97/-0.33pct，销售费用中促销费及形象宣传费增长较多，预计主因加大1618扫码红包费用投入。2024H1净利率达39.15%，同比+0.05ct，其中2024Q2净利率达 32.82%，同比+0.20pct。2024Q2合同负债为81.58亿元，同比/环比 +45.09/+31.10亿元，营收+Δ预收款变动合计+189.25亿元，同比 +51.64%，合同负债表现优异预计主因新招商贡献。2024年公司销售目标稳健，全年目标收入保持两位数增长，目前来看完成确定性较强。 投资建议：预计2024-2026年收入增速11%/11%/10%，归母净利润增速分别为12%/11%/11%，EPS分别为8.69/9.64/10.68元，对应PE分别为13x/12x/11x，按照2024年业绩给予16倍，目标价139.04元，上调评级至“买入”。 风险提示:行业政策风险、食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）83,272 92,576 102,611 112,939 营业收入增长率(%)12.58% 11.17% 10.84% 10.07% 归母净利（百万元）30,211 33,728 37,412 41,465 净利润增长率(%)13.19% 11.64% 10.92% 10.83% 摊薄每股收益（元）7.78 8.69 9.64 10.68 市盈率（PE）18.03 13.12 11.83 10.67 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 92,358 115,456 120,823 134,010 148,020 营业收入 73,969 83,272 92,576 102,611 112,939 应收和预付款项 292 212 11,437 4,444 6,376 营业成本 18,178 20,157 22,230 24,403 26,980 存货 15,981 17,388 19,270 21,219 23,373 营业税金及附加 10,749 12,532 13,424 15,392 16,941 其他流动资产 28,935 14,126 18,083 25,863 23,229 销售费用 6,844 7,796 8,332 9,543 10,165 流动资产合计 137,566 147,182 169,613 185,536 200,998 管理费用 3,068 3,319 3,240 4,002 4,287 长期股权投资 1,986 2,020 2,077 2,132 2,181 财务费用 -2,026 -2,473 -1,697 -2,658 -2,948 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -26 -4 -6 -8 -5 固定资产 5,313 5,190 4,980 4,782 4,607 投资收益 93 58 107 105 108 在建工程 3,773 5,623 7,004 8,456 10,017 公允价值变动 0 0 0 0 0 无形资产开发支出 519 2,057 2,598 3,278 4,198 营业利润 37,174 42,004 46,888 52,009 57,616 长期待摊费用 159 163 167 167 167 其他非经营损益 -71 -91 -55 -55 -55 其他非流动资产 141,062 150,379 172,592 188,338 203,671 利润总额 37,104 41,913 46,833 51,954 57,561 资产总计 152,812 165,433 189,418 207,154 224,843 所得税 9,134 10,392 11,535 12,822 14,218 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 27,970 31,521 35,298 39,131 43,343 应付和预收款项 8,151 9,614 9,712 11,081 12,302 少数股东损益 1,280 1,310 1,570 1,719 1,878 长期借款 0 0 0 0 0 归母股东净利润 26,690 30,211 33,728 37,412 41,465 其他负债 27,974 23,469 32,295 33,849 35,999 负债合计 36,125 33,084 42,007 44,930 48,301 预测指标 股本 3,882 3,882 3,882 3,882 3,882 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 2,683 2,683 2,683 2,683 2,683 毛利率 75.42% 75.79% 75.99% 76.22% 76.11% 留存收益 107,464 122,994 136,485 149,580 162,019 销售净利率 36.08% 36.28% 36.43% 36.46% 36.71% 归母公司股东权益 114,028 129,558 143,050 156,144 168,583 销售收入增长率 11.72% 12.58% 11.17% 10.84% 10.07% 少数股东权益 2,659 2,791 4,361 6,081 7,958 EBIT增长率 14.15% 12.54% 14.35% 9.22% 10.79% 股东权益合计 116,687 132,349 147,411 162,224 176,542 净利润增长率 14.17% 13.19% 11.64% 10.92% 10.83% 负债和股东权益 152,812 165,433 189,418 207,154 224,843 ROE 23.41% 23.32% 23.58% 23.96% 24.60% ROA 17.47% 18.26% 17.81% 18.06% 18.44% 现金流量表（百万） ROIC 22.58% 22.41% 22.99% 22.81% 23.22% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) 6.88 7.78 8.69 9.64 10.68 经营性现金流 24,431 41,742 26,718 39,415 45,292 PE(X) 26.28 18.03 13.12 11.83 10.67 投资性现金流 -1,716 -2,932 -1,514 -1,909 -2,257 PB(X) 6.15 4.20 3.09 2.83 2.62 融资性现金流 -13,105 -16,300 -19,838 -24,318 -29,025 PS(X) 9.48 6.54 4.78 4.31 3.92 现金增加额 9,609 22,511 5,366 13,188 14,010 EV/EBITDA(X) 16.91 10.61 7.10 6.25 5.39 资料来源：携宁，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数