渠道变革成效明显，毛利率保持平稳

东方雨虹(002271.SZ) 渠道变革成效明显，毛利率保持平稳 建材 2024年08月30日 推荐(维持) 股价:10.4元 主要数据 行业建材 公司网址www.yuhong.com.cn 大股东/持股李卫国/21.79% 实际控制人李卫国 总股本(百万股)2,436 流通A股(百万股)1,932 流通B/H股(百万股) 总市值(亿元)253 流通A股市值(亿元)201 每股净资产(元)11.23 行情走势图 资产负债率(%)41.5 事项： 公司公布2024年中报，实现营收152.2亿元，同比下滑9.7%，归母净利润9.4亿元，同比下滑29.3%，扣非归母净利润8.4亿元，同比下滑32.7%；其中Q2实现营收80.7亿元，同比下滑13.8%，归母净利润6.0亿元，同比下滑37.2%。公司中期拟向全体股东每10股派发现金红利6元（含税）。 平安观点： 收入端明显承压，毛利率相对平稳。受下游行业需求偏弱影响，上半年公司营收同比下滑9.7%、尤其是二季度收入降幅较大，叠加上半年期间费率同比提升2.2pct至18.6%，导致归母净利润下滑29.3%。期内毛利率同比提升0.3pct至29.2%。期间费用同比增加0.6亿元至28.3亿元，主要因材料费增加导致研发费用增加、以及广告宣传、差旅费及职工薪酬等增加导致销售费用亦有所增加。减值方面，期内计提信用减值3.7亿元，低于上年同期的4.1亿元。 相关研究报告 【平安证券】东方雨虹（002271.SZ）*季报点评*高基数拖累业绩，毛利率环比回升*推荐20240429 证券分析师 郑南宏 投资咨询资格编号 S1060521120001 ZHENGNANHONG873@pingan.com.cn 杨侃 投资咨询资格编号S1060514080002BQV514 YANGKAN034@pingan.com.cn 直销收入占比降至19%，砂粉业务持续增长。分渠道看，上半年零售业务同比增7.7%，占营收比例为35.7%，工程渠道同比增长9.1%，占比44.0%，直销业务同比下滑46.0%，占比18.6%。零售、工程渠道、直销的毛利率分别为40.8%、23.3%、22.9%，同比+0.1pct、 +0.1pct、-3.2pct。期末民建集团实现经销商数量近5000家，分销网点近30万家，公司继续加强与装企的合作力度，实现品牌强强联合。分产品看，防水卷材、涂料、砂浆粉料、工程施工收入占比分别为39.7%、31.3%、14.0%、8.3%，收入增速分别为-15.8%、-8.2%、 11.8%、-8.2%。防水卷材、涂料、砂浆粉料的毛利率分别为27.8%、 37.6%、27.5%，同比+0.4pct、0.0pct、-0.8pct。 经营性现金流同比改善，应收款同比下滑。期内收现比同比下滑0.7pct至93.3%，但付现比同比下滑9.1pct至97.7%，促使经营性净现金流同比增加26.2亿元至-13.3亿元。期末货币现金同比减少6.0亿元至48.8亿元， 2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元)31,21432,82329,28629,74831,558 YOY(%)-2.35.2-10.81.66.1 YOY(%)-49.67.2-19.023.814.2 净利润(百万元)2,1202,2731,8412,2792,602 净利率(%)6.86.96.37.78.2 毛利率(%)25.827.728.028.428.8 EPS(摊薄/元)0.870.930.760.941.07 ROE(%)7.98.06.67.78.3 P/B(倍)0.90.90.90.90.8 公 司报 告 公 司半年报点评 证 券研究报 告 P/E(倍)12.011.113.811.19.7 东方雨虹公司半年报点评 应收账款、票据及其他应收款合计153.1亿元，同比减少13%。期末投资性房地产16.2亿元，主要因抵债资产转入。 投资建议：考虑行业基本面修复不及预期，下调此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为18亿元、23亿元、26亿元，原先预测为28亿元、34亿元、41亿元，当前市值对应PE分别为13.8倍、11.1倍、9.7倍。行业层面，特殊国债发行支撑基建需求增长，防水新规带动行业提标扩容，地产新开工亦持续筑底；公司层面，积极变革渠道，凭借品牌、资金、渠道优势加速发展工程渠道、零售领域，未来经营质量将逐步提升；新品类业务拓展亦成效显现，为公司未来发展打开新的成长空间，尽管盈利预测下调，但考虑股价调整较多，维持“推荐”评级。 风险提示：（1）地产销售开工恢复、基建需求落地低于预期：当前地产基本面偏弱，若后续销售、开工持续大幅下行，将影响防水行业需求；基建同理，若后续实物需求落地低于预期，亦将加剧防水需求压力。（2）防水新规落地不达预期：住建部防水新规因政策涉及面广、房企资金压力紧张、监管存在一定难度，存在新规执行落地较慢、防水需求放量不及预期的风险。（3）原材料价格继续上涨，制约行业利润率：若后续油价继续上涨，带动沥青、乳液、聚醚等原材料继续涨价，加剧公司盈利压力。（4）应收账款回收不及时与坏账计提风险：若后续地产资金环境与房企违约情况未出现好转甚至恶化，将导致应收账款回收不及时、坏账计提压力增大的风险，拖累公司业绩表现。 会计年度2023A2024E2025E2026E 资产负债表 利润表 流动资产 32579 31588 32067 33969 现金 9120 11715 11899 12623 应收票据及应收账款 14300 13935 14154 15016 其他应收款 4076 2151 2185 2318 预付账款 1078 920 935 992 存货 2511 1670 1688 1780 其他流动资产 1495 1197 1206 1240 非流动资产 18595 17942 17267 16590 长期投资 81 89 96 104 固定资产 10653 10581 10489 10374 无形资产 2268 2155 2041 1928 其他非流动资产 5593 5116 4640 4184 资产总计 51174 49529 49334 50559 流动负债 19737 18940 17566 17374 短期借款 4999 5051 3517 2541 应付票据及应付账款 4297 4515 4563 4811 其他流动负债 10441 9374 9486 10022 非流动负债 2730 2299 1877 1466 长期借款 1886 1455 1033 622 其他非流动负债 844 844 844 844 负债合计 22467 21239 19443 18840 少数股东权益 333 337 342 348 股本 2518 2436 2436 2436 资本公积 10422 8795 8795 8795 留存收益 15433 16722 18317 20139 归属母公司股东权益 28374 27953 29549 31370 负债和股东权益 51174 49529 49334 50559 单位:百万元 东方雨虹公司半年报点评 会计年度2023A2024E2025E2026E 营业收入 32823 29286 29748 31558 营业成本 23735 21076 21299 22459 税金及附加 283 228 232 246 营业费用 2978 3075 3064 3219 管理费用 1539 1581 1487 1578 研发费用 606 525 533 566 财务费用 129 163 84 -2 资产减值损失 -286 -114 -115 -122 信用减值损失 -753 -732 -595 -631 其他收益 489 483 483 483 公允价值变动收益 -11 0 0 0 投资净收益 -45 7 7 7 资产处置收益 1 1 1 1 营业利润 2949 2283 2828 3230 营业外收入 48 43 43 43 营业外支出 43 32 32 32 利润总额 2953 2293 2839 3241 所得税 666 448 555 633 净利润 2287 1845 2284 2608 少数股东损益 14 4 5 6 归属母公司净利润 2273 1841 2279 2602 EBITDA 4003 3117 3606 3923 EPS（元） 0.93 0.76 0.94 1.07 单位:百万元 会计年度2023A2024E2025E2026E 主要财务比率 会计年度2023A2024E2025E2026E 现金流量表 成长能力营业收入(%) 5.2 -10.8 1.6 6.1 营业利润(%) 14.3 -22.6 23.9 14.2 归属于母公司净利润(%) 7.2 (19.0) 23.8 14.2 获利能力毛利率(%) 27.7 28.0 28.4 28.8 净利率(%) 6.9 6.3 7.7 8.2 ROE(%) 8.0 6.6 7.7 8.3 ROIC(%) 7.6 5.7 7.0 7.8 偿债能力资产负债率(%) 43.9 42.9 39.4 37.3 净负债比率(%) -7.8 -18.4 -24.6 -29.8 流动比率 1.7 1.7 1.8 2.0 速动比率 1.4 1.5 1.6 1.8 营运能力总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 应收账款周转率 2.4 2.2 2.2 2.2 应付账款周转率 6.82 6.28 6.28 6.28 每股指标（元）每股收益(最新摊薄) 0.93 0.76 0.94 1.07 每股经营现金流(最新摊薄) 0.85 2.26 1.23 1.23 每股净资产(最新摊薄) 11.65 11.47 12.13 12.88 估值比率P/E 11.1 13.8 11.1 9.7 P/B 0.9 0.9 0.9 0.8 EV/EBITDA 13.6 10.0 8.1 7.1 单位:百万元 经营活动现金流 2077 5496 3006 2987 净利润 2287 1845 2284 2608 折旧摊销 921 661 682 684 财务费用 129 163 84 -2 投资损失 45 -7 -7 -7 营运资金变动 -1999 2737 -135 -393 其他经营现金流 693 97 97 97 投资活动现金流 -1818 -97 -97 -97 资本支出 1752 0 -0 0 长期投资 -494 0 0 0 其他投资现金流 -3075 -97 -97 -97 筹资活动现金流 -1555 -2804 -2724 -2166 短期借款 -1256 52 -1534 -976 长期借款 1191 -431 -422 -411 其他筹资现金流 -1490 -2425 -768 -778 现金净增加额 -1290 2595 185 724 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 平安证券研究所投资评级: 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间） 回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示: 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认:本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公