高端产能有望迈入收获期，民航、民品或有大作为

中航重机（600765.SH） 2024年08月30日 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 中航重机：高端产能有望迈入收获期，民航、民品或有大作为 业绩简评 公司发布24年半年报，24H1实现营收54.72亿（同比-0.6%），实现归母净利润7.23亿（同比-7.0%）；其中24Q2单季实现营收28.24亿（同比-10.8%，环比+6.6%），实现归母净利润4.01亿（同比 -20.8%，环比+24.8%），整体业绩符合预期。 经营分析 营收端与上年同期基本持平，彰显锻造龙头发展韧性：公司24H1营收54.72亿（-0.6%），归母净利润7.23亿（-7.0%），主要系部分产品价格周期性波动和宏山公司并表所致，24H1宏山锻造亏损5953万，若剔除宏山公司并表影响，公司归母净利润下降0.89%，与23年同期基本持平。分业务看，公司24H1锻铸收入43.96亿 （-2.61%），批产产品份额稳中有增；液压业务营收10.76亿 （+8.65%），其中航空业务收入+7.03%，非航空业务收入+12.32%。 军工组 分析师：杨晨（执业S1130522060001）yangchen＠gjzq.com.cn 分析师：任旭欢（执业S1130524070004）renxuhuan＠gjzq.com.cn 市价（人民币）：16.72元相关报告： 1.《中航重机公司点评：军品市场稳步推进，民航及非航空民品打造新增...》，2024.4.29 2.《中航重机公司点评：Q1业绩开门红，商飞外贸加速推进》，2024.4.8 3.《中航重机公司点评：经营目标稳健增长彰显韧性，新品研发推进打造...》，2024.3.15 人民币(元)成交金额(百万元) 大型锻压设备验收开展顺利，高端产能有望步入收获期：公司两 台大型锻压设备取证验收工作开展顺利，产能将于24H2逐步释放；宏远公司在航空装备领域市占率稳步提高，大锻件研制转为批产；宏山锻造资质取证取得重大进展，预计24H2实现相关产品生产交付。公司24H1毛利率30.6%（-3.8pct），或因大锻件导入期成本较高所致，我们认为，随着大锻件批产上量，公司市场份额、盈利能力有望持续提升。 公司基本情况（人民币） 民航、民品保持强劲增长，公司业务逐步多元化：24H1公司民用航空收入同比增长112.62%，民品业务收入同比增长26.25%。宏远民用航空业务订货及收入同比均实现115%以上增长；宏山与赛峰、贝克休斯、罗罗签订长协订单，年订货金额总额约新增7000万元，与波音公司达成多项钛合金结构件研发合作，实现批产供货后，年订货金额约新增2000万元；安大民用航空业务收入实现翻番；景航配套ARJ21飞机锻件产品完成首批锻造。 盈利预测、估值与评级 我们认为，公司是航空锻造龙头，随着大型设备验收完成，公司高端产能有望步入收获期，市场份额、盈利能力有望持续提升，同时随着国产大飞机行业景气上行，市场天花板有望不断打开。我们预计公司2024-2026年归母净利润15.68/18.85/22.68亿元， 31.00 28.00 25.00 22.00 19.00 16.00 13.00 230830 231130 240229 240531 成交金额中航重机沪深300 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 12/22 12/23 12/24E 12/25E 12/26E 营业收入(百万元) 10,570 10,577 12,233 14,337 16,882 营业收入增长率 20.25% 0.07% 15.66% 17.20% 17.75% 归母净利润(百万元) 1,202 1,329 1,568 1,885 2,268 归母净利润增长率 34.93% 10.55% 18.01% 20.22% 20.34% 摊薄每股收益(元) 0.816 0.903 1.058 1.272 1.531 每股经营性现金流净额 0.53 0.40 1.19 1.47 1.54 ROE(归属母公司)(摊薄) 11.56% 11.56% 12.21% 12.99% 13.68% P/E 38.09 21.16 15.80 13.14 10.92 P/B 4.40 2.45 1.93 1.71 1.49 同比+18.0%/+20.2%/+20.3%，对应PE为16/13/11倍。维持“买入”评级。 风险提示 全球经济复苏的不确定性，宏山锻造扭亏控亏风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 内容目录 营收端基本持平，利润端略微下降3 或受产品价格周期波动影响，利润率轻微下降3 资本性支出增加，经营性现金流减少4 风险提示6 图表目录 图表1：2024Q2营收及同比、环比增速3 图表2：2024Q2归母净利润及同比、环比增速3 图表3：2024H1主营业务结构3 图表4：2024Q2毛利率、净利率以及期间费用率4 图表5：2024Q2各项费用率4 图表6：2024Q2资产减值及信用减值4 图表7：2024Q2固定资产和在建工程变化5 图表8：2024Q2资本性支出及同比增速5 图表9：2024Q2合同负债与预付款项变化5 图表10：2024Q2存货及增速5 图表11：2024Q2经营性现金流及收现比5 营收端基本持平，利润端略微下降 公司24H1实现营收54.72亿（同比-0.6%），实现归母净利润7.23亿（同比-7.0%）；其中 24Q2单季实现营收28.24亿（同比-10.8%，环比+6.6%），实现归母净利润4.01亿（同比 -20.8%，环比+24.8%）。公司营收下降主要受部分产品价格周期性波动影响；归母净利润同比下降主要受产品价格周期波动和宏山公司并表影响。24H1宏山公司亏损金额5953万元，剔除宏山并表影响公司归母净利润同口径下降0.89%，与23年同期基本持平。 图表1：2024Q2营收及同比、环比增速图表2：2024Q2归母净利润及同比、环比增速 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 24H1公司分业务看，锻铸业务实现营收43.96亿（同比-2.61%），液压业务营收10.76亿元（+8.65%），其中航空业务同比增长7.03%，非航空业务同比增长12.32%。 图表3：2024H1主营业务结构 锻铸业务营收（亿元）液压环控业务营收（亿元） 锻铸业务营收yoy（%） 50 液压环控业务营收yoy（%） 40.00% 45 30.00% 40 3520.00% 30 10.00% 25 0.00% 20 15-10.00% 10 -20.00% 5 0 2021H1 2022H1 2023H1 2024H1 -30.00% 来源：wind，国金证券研究所 或受产品价格周期波动影响，利润率轻微下降 公司24H1实现毛利率30.6%（同比-3.8pct），归母净利率13.2%（同比-0.9pct）;公司 24Q2单季实现毛利率31.5（% 环比+2.1pct）。 同比-5.0pct，环比+1.7pct），归母净利率14.2%（同比-1.8pct， 图表4：2024Q2毛利率、净利率以及期间费用率 来源：wind，国金证券研究所 公司24H1期间费用率12.3%，同比-0.8pct；其中管理费用率6.3%，同比+0.1pct；销售费用率0.8%，同比+0.2pct；研发费用率4.9%，同比-1.3pct；财务费用率0.3%，同比+0.2pct。 公司24Q2单季期间费用率12.0%，同比-1.0pct，环比-0.5pct；其中管理费用率6.1%，同比+0.6pct，环比-0.4pct；销售费用率0.8%，同比+0.1pct，环比基本持平；研发费用率5.0%，同比-2.3pct，环比+0.2pct；财务费用率0.2%，同比+0.6pct，环比-0.3pct。 24H1公司共计提资产减值损失1837万元，较去年同期减少1930万元，主要系报告期内，计提的存货跌价损失及合同履约成本减值损失减少所致。 图表5：2024Q2各项费用率图表6：2024Q2资产减值及信用减值 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 资本性支出增加，经营性现金流减少 截至24Q2末公司固定资产为47.30亿元，较23Q4末+1.91%；在建工程8.87亿元，较23Q4 末+9.47%；24Q2单季公司资本性支出2.30亿元，同比+42.7%。 图表7：2024Q2固定资产和在建工程变化图表8：2024Q2资本性支出及同比增速 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 截至24Q2末公司合同负债2.27亿元，较23Q4末-68.17%；存货38.41亿元，较23Q4末 +3.23%。 图表9：2024Q2合同负债与预付款项变化图表10：2024Q2存货及增速 来源：wind，国金证券研究所来源：wind，国金证券研究所 公司24Q2单季经营性净现金流为-2.3亿元，较去年同期减少9.39亿元；收现比为0.5，较去年同期+42.7%。公司经营性净现金流降低主要系报告期内回款减少，票据到期解付存在时间性差异，经营活动现金流出增幅超过流入所致。 图表11：2024Q2经营性现金流及收现比 来源：wind，国金证券研究所 风险提示 1）全球经济复苏的不确定性：全球经济复苏尚未完全复苏，或将影响下游行业景气度或者对原材料价格造成一定影响。 2）宏山锻造扭亏控亏风险：2023年公司收购宏山公司，目前主要以民品市场维持运营，拟对其调整产品结构，需持续投入技术能力、生产能力、产品验证试制等，要实现其扭亏控亏仍存在一定风险。 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 8,790 10,570 10,577 12,233 14,337 16,882 货币资金 6,130 5,735 5,192 6,400 7,490 8,767 增长率 20.2% 0.1% 15.7% 17.2% 17.7% 应收款项 5,595 6,891 8,789 8,476 9,523 10,732 主营业务成本 -6,300 -7,479 -7,268 -8,245 -9,586 -11,230 存货 3,232 3,316 3,721 3,036 3,175 3,341 %销售收入 71.7% 70.8% 68.7% 67.4% 66.9% 66.5% 其他流动资产 426 116 133 195 203 235 毛利 2,490 3,091 3,309 3,988 4,752 5,652 流动资产 15,384 16,057 17,835 18,107 20,392 23,076 %销售收入 28.3% 29.2% 31.3% 32.6% 33.1% 33.5% %总资产 78.2% 76.2% 70.1% 70.9% 72.9% 75.3% 营业税金及附加 -29 -30 -61 -61 -72 -84 长期投资 760 882 909 909 909 909 %销售收入 0.3% 0.3% 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 2,705 3,133 5,452 5,550 5,630 5,572 销售费用 -73 -77 -92 -92 -106 -122 %总资产 13.7% 14.9% 21.4% 21.7% 20.1% 18.2% %销售收入 0.8% 0.7% 0.9% 0.8% 0.7% 0.7% 无形资产 377 347 611 666 715 756 管理费用 -657 -757 -764 -844 -989 -1,167 非流