海外延续景气，Q2收入保持增长

2024年08月30日华帝股份(002035.SZ) 海外延续景气，Q2收入保持增长 公司快报 证券研究报告 厨房电器Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价7.15元股价(2024-08-29)5.87元 事件：华帝股份公布2024年中报。公司2024H1实现收入31.0 亿元，YoY+7.7%；实现归母净利润3.0亿元，YoY+14.8%；实现扣非归母净利润2.9亿元，YoY+19.1%。折算2024Q2单季度实现收入17.2亿元，YoY+2.1%；实现归母净利润1.8亿元，YoY+4.0%；实现扣非归母净利润1.7亿元，YoY+3.5%。Q2公司收入增速有所放缓，但在行业下行压力下仍实现增长，公司经营调整效果进一步显效。 公司Q2收入保持增长：我们判断，2024Q2华帝各个渠道销售情况为：1）公司渠道结构持续优化，下沉渠道开拓顺利，华帝Q2线下零售收入增速较快，其中下沉渠道增速更快；2）根据奥维数据，2024H1华帝油烟机/燃气灶线上销售额分别YoY-7%/-3%，公司Q2线上渠道收入同比小幅下降；3）根据统计局数据，Q2全国住宅竣工面积同比下降21%。受地产竣工情况影响，公司工程渠道Q2延续下降趋势，下滑幅度或接近竣工面积降幅；4）根据公司公告，2024H1公司国内/海外收入分别YoY+4%/+35%。海外渠道维持景气，Q2华帝海外渠道收入延续同比30%以上的增长。我们认为，公司层面上，华帝积极推行渠道变革、降本增效，其改革效果有望持续显现。 烟机及热水器收入增长相对较快：根据公司公告，2024H1年公司油烟机/燃气灶/热水器/洗碗机收入分别YoY+15%/+3%/+25%/-14%。公司油烟机和热水器收入增速较快，我们认为主要是公司产品结构持续优化，新品性能更有竞争力，带动市场份额进一步提升。 Q2净利率同比基本持平：根据公司公告，华帝2024Q2净利率为10.2%，同比+0.2pct，整体盈利能力基本持平。虽然因厨电市场整体承压及原材料价格上升影响，公司Q2毛销差同比-1.7pct。但公司去年同期信用减值损失高于今年，因此整体盈利能力同比基本持平。考虑到华帝持续推出高质价比新品改善产品结构，我们认为公司盈利能力后续仍具韧性。 经营性现金流Q2下降：根据公司公告，2024Q2公司经营性现金流量净额同比减少3.6亿元。我们认为，华帝经营性现金流有所下降，主要因今年Q2公司回款略微放缓，且原材料及货款支出高于去年同期。公司Q2销售商品、提供劳务收到的现金减少0.6亿元，购买商品、接受劳务支付的现金同比增加3.7亿元。 投资建议：随着华帝新品陆续上市，盈利能力有望进一步提升。公司未来将继续加大渠道拓展与品牌推广力度，我们预期公司经营有改善。我们预计公司2024年~2025年的EPS分别为0.65/0.73 交易数据总市值(百万元) 4,975.73 流通市值(百万元) 4,581.67 总股本(百万股) 847.65 流通股本(百万股) 780.52 12个月价格区间4.95/8.77元 华帝股份 沪深300 44% 34% 24% 14% 4% -6% -16% 2023-082023-122024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-1.7 绝对收益-5.0 3M -17.9 -27.2 12M 14.7 1.2 李奕臻分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 杨小天分析师 SAC执业证书编号：S1450524040003 yangxt2@essence.com.cn 零售渠道提速，Q1收入较快2024-04-28 增长 相关报告 元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为7.15元，对应2024 年11倍动态市盈率。 风险提示：地产景气波动，原材料价格大幅上涨 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 5,818.5 6,232.6 6,445.1 6,684.7 7,219.5 净利润 143.1 447.2 552.3 616.6 717.2 每股收益(元) 0.17 0.53 0.65 0.73 0.85 每股净资产(元) 3.89 4.30 4.61 4.93 5.32 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 34.8 11.1 9.0 8.1 6.9 市净率(倍) 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 净利润率 2.5% 7.2% 8.6% 9.2% 9.9% 净资产收益率 4.3% 12.3% 14.1% 14.7% 15.9% 股息收益率 1.7% 5.0% 5.8% 6.9% 7.8% ROIC 12.4% 41.6% 101.2% 73.1% 117.0% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：财务指标分析% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 营业收入YoY 6.9 4.4 11.5 -3.9 6.2 0.4 6.6 15.5 15.6 2.1 归母净利YoY 2.8 0.0 2.4 -95.8 15.9 4.3 151.6 163.6 34.6 3.9 扣非归母净利YoY 4.3 -1.0 -2.0 126.5 9.5 6.5 184.7 -137.9 50.7 3.5 销售毛利率 39.1 43.6 40.1 34.9 39.6 42.6 42.6 43.1 41.9 39.7 销售费用率 23.1 24.2 29.4 20.7 22.2 24.0 25.4 26.6 24.1 22.9 毛利率-销售费用率 16.0 19.4 10.7 14.2 17.5 18.5 17.2 16.6 17.8 16.8 销售净利率 7.2 9.9 2.8 -8.7 7.7 10.1 6.4 4.8 8.9 10.2 ROE 2.4 4.8 1.1 -4.1 2.8 4.9 2.8 2.4 3.4 4.8 扣非后ROE 2.3 4.6 1.0 -5.2 2.4 4.8 2.9 1.8 3.3 4.7 ROA 1.3 2.5 0.6 -2.0 1.4 2.6 1.5 1.2 1.7 2.5 销售商品提供劳务收到的现金/收入 112.9 95.4 91.3 118.2 126.2 90.2 111.3 105.5 127.1 84.7 经营活动现金净流量/收入 -2.6 7.0 -6.4 25.7 2.8 20.9 23.0 22.6 17.1 -0.6 经营活动现金净流量/经营净收益 -39.3 70.9 -344.9 0.0 41.0 225.6 407.3 3,045.6 203.4 -6.6 经营现金流净额占比 -7.5 81.8 24.8 78.1 -8.3 163.0 -241.5 187.2 345.1 3.1 投资现金流净额占比 98.5 19.7 66.8 32.0 103.7 15.8 345.5 -17.0 -105.2 20.4 筹资现金流净额占比 9.0 -1.5 8.5 -10.2 4.7 -78.7 -4.0 -70.2 -139.9 76.5 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 80% 60% 40% 20% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 0% -20% -40% -60% 250% 营业收入增长率 净利润增长率 200% 150% 100% 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 50% 0% -50% -100% 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 资料来源：Wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 5,818.5 6,232.6 6,445.1 6,684.7 7,219.5 成长性 减:营业成本 3,519.3 3,603.7 3,791.9 3,925.1 4,202.6 营业收入增长率 4.1% 7.1% 3.4% 3.7% 8.0% 营业税费 39.5 40.9 40.1 41.6 44.9 营业利润增长率 -35.7% 226.6% 31.5% -3.0% 16.4% 销售费用 1,417.1 1,542.1 1,595.4 1,688.2 1,823.2 净利润增长率 -31.0% 212.5% 23.5% 11.6% 16.3% 管理费用 253.4 282.8 271.1 287.8 310.8 EBITDA增长率 -9.4% 43.5% -7.3% -3.2% 12.7% 研发费用 258.9 247.6 258.2 267.8 289.2 EBIT增长率 -15.5% 47.9% -9.4% -4.5% 14.4% 财务费用 -9.9 -10.4 -13.3 -16.6 -19.9 NOPLAT增长率 -34.9% 196.7% 26.5% 10.9% 16.2% 资产减值损失 -25.7 -45.3 -10.0 - - 投资资本增长率 -11.7% -48.0% 53.5% -27.3% 24.2% 加:公允价值变动收益 18.8 -4.2 - - - 净资产增长率 2.0% 8.4% 7.2% 6.9% 7.8% 投资和汇兑收益 28.9 40.7 42.9 42.9 42.9 营业利润 147.4 481.4 633.2 614.0 714.4 利润率 加:营业外净收支 -1.5 14.9 1.4 1.4 1.4 毛利率 39.5% 42.2% 41.2% 41.3% 41.8% 利润总额 145.9 496.3 634.5 615.4 715.8 营业利润率 2.5% 7.7% 9.8% 9.2% 9.9% 减:所得税 -6.4 47.6 83.3 - - 净利润率 2.5% 7.2% 8.6% 9.2% 9.9% 净利润 143.1 447.2 552.3 616.6 717.2 EBITDA/营业收入 8.3% 11.1% 9.9% 9.3% 9.7% EBIT/营业收入 6.9% 9.6% 8.4% 7.7% 8.2% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 75 74 71 67 61 货币资金 1,632.5 1,544.6 1,484.4 1,990.8 2,184.2 流动营业资本周转天数 -27 -54 -64 -60 -58 交易性金融资产 611.8 1,364.2 1,364.2 1,364.2 1,364.2 流动资产周转天数 289 281 285 292 296 应收帐款 1,235.6 772.7 1,017.6 839.2 1,166.2 应收帐款周转天数 76 58 50 50 50 应收票据 377.0 501.0 407.0 534.7 482.3 存货周转天数 52 45 46 46 46 预付帐款 30.6 31.4 33.8 33.7 38.6 总资产周转天数 409 401 406 407 403 存货 771.1 801.0 853.2 859.1 974.3 投资资本周转天数 68 45 38 38 33 其他流动资产 29.3 18.3 25.4 24.4 22.7 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 4.3% 12.3% 14