印尼产能卡位优势逐步显现

2024年08月29日 开润股份（300577）证券研究报告 印尼产能卡位优势逐步显现 公司发布半年报 24Q2收入9亿同增13%，归母净利润1.8亿同增341%；扣非归母净利润 0.8亿同增59%； 投资评级 行业纺织服饰/服装家纺 6个月评级买入（维持评级） 当前价格19.27元 目标价格元 基本数据 24H1收入18亿同增18%，归母净利润2.5亿同增230%，扣非归母净利润 A股总股本(百万股) 239.79 1.6亿同增85%； 流通A股股本(百万股) 140.48 本期非经主要为取得上海嘉乐控制权时，股权按照公允价值计量产生的收益0.96亿元。2024H1公司计提各类资产减值准备共0.17亿； 24H1公司代工制造业务收入15.3亿同增22%，毛利率23.7%同增3.1pct 其中箱包代工12.6亿同增22%；服装代工2.73亿同增19.9%。受益代工客 A股总市值(百万元)4,620.80 流通A股市值(百万元)2,707.02 每股净资产(元)8.24 资产负债率(%)51.23 一年内最高/最低(元)24.65/9.18 户及产品结构优化，随公司海外产能布局深化，海外产能利用率释放，带 动供应链端效率提升，代工毛利率23.71%，取得明显改善。 公司代工制造坚持深耕优质品牌客户战略，推进精益管理和数字信息化建设，依托在印尼、中国滁州、印度的全球化产能布局优势，巩固在箱包制造领域优势地位，在Nike、迪卡侬、VF、戴尔、惠普、华硕、Puma、优衣库等客户中份额均稳步提升，订单数量快速增长。同时依托印尼产能布局优势不断深化与Adidas、Puma、MUJI等服装客户合作关系，服装收入持续保持高增态势。 24H1公司品牌收入2.8亿同减2.5%，毛利率25.24%同减1pct。 国内有效消费需求不足，公司品牌经营业务收入略有下降，但公司积极改革优化各渠道品牌策略及产品矩阵，一方面，在“小米”箱包持续推出新品，推出米家侧翻盖旅行箱、米家通勤双肩包等13款小米箱包新品，并开设天猫小米箱包旗舰店，丰富和扩充“小米”箱包产品的销售渠道；另一方面，“90分”品牌深化践行“全面出海”，逐步尝试通过跨境电商平台进行推广和销售，入驻美国亚马逊等海外线上平台，海外市场销售初具规模。 品牌经营业务毛利率下滑主要系短期内渠道价格调整影响，未来随着高毛利产品的陆续上市，品牌经营毛利率有望逐步恢复。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司代工制造业务客户逐渐摆脱去库存影响，对于供应商成品采购需求稳步回升。公司依托全球化布局优势和先进生产制造能力，在巩固箱包品类竞争优势的同时积极拓展服装品类代工，加速新老客户份额提升，使得代工业务有较大提升。公司品牌经营业务聚焦“小米”及“90分”，聚焦拉杆箱及包袋等出行品类产品，公司积极推出新品、形成各渠道差异化产品矩阵，修炼内功，提升精细化运营水平。 基于24H1业绩表现，归母净利润大幅提升，以及考虑到行业竞争激烈及公司销售费用投放；我们调整盈利预测，预计24-26年归母分别3.8、3.8以及4.7亿（原值分别为2.92/3.63/4.56亿），PE分别为12X、12X、10X。 风险提示：收购整合风险，目标资产评估增值率较高的风险，商誉减值风险等。 作者 孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 股价走势 开润股份创业板指 54% 41% 28% 15% 2% -11% -24% -37% 2023-082023-122024-042024-08 资料来源：聚源数据 相关报告 1《开润股份-公司点评:上海嘉乐收购完成后将并表，卡位印尼，丰富增长点2024-06-09 2《开润股份-年报点评报告:业务发展多点开花，看好业绩加速兑现》2024-05-10 3《开润股份-公司点评:品牌业务扭亏，代工效率提升，拟推出股份回购》2024-02-05 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,740.99 3,104.90 4,431.54 5,147.35 6,006.25 增长率(%) 19.75 13.28 42.73 16.15 16.69 EBITDA(百万元) 210.67 331.79 626.91 521.26 612.13 归属母公司净利润(百万元) 46.87 115.62 380.63 375.49 467.98 增长率(%) (73.98) 146.69 229.20 (1.35) 24.63 EPS(元/股) 0.20 0.48 1.59 1.57 1.95 市盈率(P/E) 96.39 39.07 11.87 12.03 9.65 市净率(P/B) 2.64 2.44 2.13 1.89 1.65 市销率(P/S) 1.65 1.46 1.02 0.88 0.75 EV/EBITDA 18.45 10.31 7.12 8.41 7.17 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 679.18 653.18 443.15 531.58 533.47 营业收入 2,740.99 3,104.90 4,431.54 5,147.35 6,006.25 应收票据及应收账款 479.38 591.86 989.04 527.99 1,242.17 营业成本 2,148.25 2,348.80 3,274.91 3,803.89 4,438.62 预付账款 13.59 11.40 49.68 11.18 55.82 营业税金及附加 8.92 15.29 13.29 15.44 18.02 存货 599.77 493.14 1,189.42 720.62 1,549.47 销售费用 189.56 200.08 376.68 437.52 480.50 其他 162.43 168.89 207.67 161.68 219.12 管理费用 198.70 199.78 177.26 257.37 306.32 流动资产合计 1,934.35 1,918.46 2,878.95 1,953.06 3,600.06 研发费用 56.64 68.24 88.63 154.42 180.19 长期股权投资 641.00 632.97 632.97 632.97 632.97 财务费用 20.58 27.64 25.68 6.15 (5.73) 固定资产 441.20 570.82 599.50 635.61 663.18 资产/信用减值损失 (28.12) (13.37) (7.00) 8.90 8.90 在建工程 110.08 73.52 80.11 96.07 87.64 公允价值变动收益 (10.13) 11.87 (14.45) 12.46 (3.49) 无形资产 87.01 85.96 77.10 68.24 59.37 投资净收益 (44.42) (86.24) 100.00 2.20 2.20 其他 302.70 306.23 302.46 299.45 300.42 其他 117.85 177.00 (171.10) (29.32) 2.58 非流动资产合计 1,581.99 1,669.50 1,692.13 1,732.34 1,743.58 营业利润 83.17 155.81 567.63 478.31 578.15 资产总计 3,516.34 3,587.96 4,571.08 3,940.39 5,624.64 营业外收入 0.89 2.18 2.29 1.79 2.09 短期借款 479.02 299.19 292.78 255.00 281.00 营业外支出 5.39 4.36 3.88 4.54 4.26 应付票据及应付账款 500.75 610.46 1,518.23 558.66 1,910.82 利润总额 78.66 153.64 566.04 475.55 575.97 其他 453.71 296.29 323.64 404.38 347.45 所得税 24.08 38.66 173.29 77.99 95.04 流动负债合计 1,433.48 1,205.94 2,134.66 1,218.04 2,539.26 净利润 54.58 114.98 392.75 397.56 480.94 长期借款 73.25 220.56 0.80 0.60 0.60 少数股东损益 7.71 (0.64) 12.12 22.08 12.96 应付债券 185.88 197.75 185.79 189.81 191.11 归属于母公司净利润 46.87 115.62 380.63 375.49 467.98 其他 56.45 54.73 56.30 55.83 55.62 每股收益（元） 0.20 0.48 1.59 1.57 1.95 非流动负债合计 315.58 473.04 242.89 246.23 247.33 负债合计 1,749.06 1,678.98 2,377.55 1,464.28 2,786.60 少数股东权益 53.92 56.38 67.90 89.61 102.28 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 239.79 239.79 239.79 239.79 239.79 成长能力 资本公积 714.73 730.09 730.09 730.09 730.09 营业收入 19.75% 13.28% 42.73% 16.15% 16.69% 留存收益 1,495.52 1,605.00 1,885.84 2,146.71 2,495.98 营业利润 -57.26% 87.34% 264.30% -15.74% 20.87% 其他 (736.68) (722.29) (730.09) (730.09) (730.09) 归属于母公司净利润 -73.98% 146.69% 229.20% -1.35% 24.63% 股东权益合计 1,767.29 1,908.98 2,193.53 2,476.11 2,838.04 获利能力 负债和股东权益总计 3,516.34 3,587.96 4,571.08 3,940.39 5,624.64 毛利率 21.63% 24.35% 26.10% 26.10% 26.10% 净利率 1.71% 3.72% 8.59% 7.29% 7.79% ROE 2.74% 6.24% 17.91% 15.73% 17.11% ROIC 4.64% 7.72% 23.44% 19.54% 21.20% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 54.58 114.98 380.63 375.49 467.98 资产负债率 49.74% 46.79% 52.01% 37.16% 49.54% 折旧摊销 49.27 55.91 33.59 36.79 39.72 净负债率 18.27% 8.49% 7.83% 3.21% 2.55% 财务费用 38.92 41.24 25.68 6.15 (5.73) 流动比率 1.35 1.59 1.35 1.60 1.42 投资损失 44.42 86.24 (100.00) (2.20) (2.20) 速动比率 0.93 1.18 0.79 1.01 0.81 营运资金变动 (102.43) 72.28 (289.15) 118.00 (318.02) 营运能力 其它 21.91 69.34 (2.32) 34.54 9