2018年三季报点评：纸价上涨、产能落地助力业绩稳健增长，成本端优势有望逐步显现

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 一、 10月29日，公司发布2018年三季报。报告期内，公司实现营业收入161.10亿元，同比增长17.54%；实现归母净利润18.02亿元，同比增长31.09%；实现扣非归母净利润17.81亿元，同比增长30.66%。同时公司预计2018年实现归母净利润22.27亿元-26.32亿元，同比增长10%-30%。 二、 二、分析与判断  纸价上涨、产能落地助力公司业绩稳健增长 前三季度公司营收同比增长18%，归母净利润同比增长31%。单季度看，Q3营收、归母净利润分别同比增长13%、15%。公司业绩稳健增长，一方面因为造纸行业仍处景气周期，公司主要纸种双胶纸、铜版纸、包装纸年初至今均价分别同比上涨12%、5%、6%；另一方面，公司今年产能有序投放，20万吨特种纸、80万吨包装纸提供业绩增量。  费用控制有效，盈利能力稳中有升 报告期内，公司销售费用率同比下降0.26pct至3.30%，管理费用率同比上升0.29pct至2.50%，财务费用率上升0.25pct至3.45%，期间费用率小幅上升0.28pct至9.25%。盈利能力方面，公司毛利率同比提升0.67pct至25.60%，主要受益于终端纸价提升以及自有浆用量增加。受益于费用的有效控制，净利率提升0.12pct至11.21%。  木浆价格维持高位、废纸供需长期偏紧，看好公司围绕原材料端布局 未来三年木浆新增产能有限、外废进口政策持续趋紧，我们认为未来原材料供应仍然较为紧俏，看好公司围绕原材料端的布局，老挝30万吨化学浆、40万吨再生浆板及总部约45万吨新型纤维原料产能将进一步增强公司竞争优势。 三、 三、投资建议 四、 我们看好公司未来产能释放将带来的业绩增长空间以及老挝项目的发展潜力，预计公司2018、2019、2020年实现基本每股收益0.98元、1.15元、1.30元，对应2018、2019、2020年PE分别为6X、5X、5X。维持公司“推荐”评级。 五、 四、风险提示 原材料价格大幅波动；产能扩张不及预期；终端需求疲软。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 18,894 22,798 25,988 28,848 增长率（%） 30.7% 20.7% 14.0% 11.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 2,024 2,533 2,979 3,375 增长率（%） 91.6% 25.1% 17.6% 13.3% 每股收益（元） 0.78 0.98 1.15 1.30 PE（现价） 8 6 5 5 PB 1.5 1.2 1.0 0.8 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 5.98元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2018-10-29 近12个月最高/最低（元） 12.75/6.35 总股本（百万股） 2,593 流通股本（百万股） 2,531 流通股比例（%） 97.64 总市值（亿元） 151 流通市值（亿元) 155 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -29%-15%-1%13%26%40%17-1018-118-418-718-10太阳纸业沪深300 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：陈柏儒 执业证号： S0100512100003 电话： 010-85127729 邮箱： chenbairu@mszq.com 研究助理：聂贻哲 执业证号： S0100117110075 电话： 01085127729 邮箱： nieyizhe@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.太阳纸业（002078）2018年半年报点评：上半年业绩快速增长，看好公司老挝项目发展前景 2.太阳纸业（002078）2017年年报及2018年一季报点评：17年业绩快速增长， 新产能释放有望提供18年业绩增量 [Table_Title] 太阳纸业（002078） 公司研究/点评报告 纸价上涨、产能落地助力业绩稳健增长，成本端优势有望逐步显现 —太阳纸业（002078）2018年三季报点评 点评报告/轻工制造 2018年10月30日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 太阳纸业（002078） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 营业总收入 18,894 22,798 25,988 28,848 成长能力 营业成本 13,976 16,728 19,167 21,273 营业收入增长率 30.7% 20.7% 14.0% 11.0% 营业税金及附加 141 138 178 196 EBIT增长率 72.8% 20.6% 13.8% 12.3% 销售费用 663 889 962 1,024 净利润增长率 91.6% 25.1% 17.6% 13.3% 管理费用 580 781 829 909 盈利能力 EBIT 3,535 4,262 4,852 5,446 毛利率 26.0% 26.6% 26.2% 26.3% 财务费用 571 521 489 479 净利润率 10.7% 11.1% 11.5% 11.7% 资产减值损失 25 20 15 10 总资产收益率ROA 7.8% 8.7% 9.6% 9.6% 投资收益 2 (38) (5) (13) 净资产收益率ROE 20.1% 20.1% 19.1% 17.8% 营业利润 2,950 3,684 4,343 4,944 偿债能力 营业外收支 (18) (7) 3 13 流动比率 0.9 1.4 2.1 2.6 利润总额 2,931 3,734 4,359 4,960 速动比率 0.8 1.2 1.8 2.3 所得税 681 822 959 1,091 现金比率 0.2 0.4 0.8 1.2 净利润 2,250 2,913 3,400 3,869 资产负债率 0.6 0.5 0.4 0.4 归属于母公司净利润 2,024 2,533 2,979 3,375 经营效率 EBITDA 4,528 5,295 5,944 6,540 应收账款周转天数 29.0 28.6 28.9 28.8 存货周转天数 34.8 43.8 39.9 39.5 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 总资产周转率 0.8 0.8 0.9 0.9 货币资金 2437 3957 6040 10097 每股指标（元） 应收账款及票据 5523 6386 7197 8095 每股收益 0.8 1.0 1.1 1.3 预付款项 487 626 741 787 每股净资产 3.9 4.9 6.0 7.3 存货 1525 2007 2094 2301 每股经营现金流 1.5 1.3 1.7 1.9 其他流动资产 324 324 324 324 每股股利 0.0 0.0 0.0 0.0 流动资产合计 10429 13483 16602 21822 估值分析 长期股权投资 116 116 116 116 PE 8 6 5 5 固定资产 10882 12222 12222 12222 PB 1.5 1.2 1.0 0.8 无形资产 664 702 748 805 EV/EBITDA 5.1 4.0 2.9 1.9 非流动资产合计 15628 15575 14530 13503 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 资产合计 26056 29058 31132 35325 短期借款 5388 3434 1453 953 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 应付账款及票据 3218 3685 4017 4535 净利润 2,250 2,913 3,400 3,869 其他流动负债 77 77 77 77 折旧和摊销 1,018 1,053 1,107 1,103 流动负债合计 11646 9335 8009 8333 营运资金变动 86 (992) (382) (339) 长期借款 1474 1474 1474 1474 经营活动现金流 3,767 3,310 4,448 4,911 其他长期负债 2113 4513 4513 4513 资本开支 3,956 950 46 60 非流动负债合计 3587 5987 5987 5987 投资 (42) 0 0 0 负债合计 15232 15321 13996 14320 投资活动现金流 (3,969) (988) (51) (73) 股本 2593 2593 2593 2593 股权募资 264 0 0 0 少数股东权益 499 879 1300 1794 债务募资 2,156 1,500 0 0 股东权益合计 10824 13737 17137 21005 筹资活动现金流 1,248 (802) (2,314) (781) 负债和股东权益合计 26056 29058 31132 35325 现金净流量 1,046 1,520 2,083 4,057 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 太阳纸业（002078） [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 陈柏儒，北京交通大学技术经济学硕士，2012年加盟民生证券研究院，从事轻工行业及上市公司研究。 聂贻哲，浙江大学工学硕士，2017年加入民生证券研究院，从事轻工行业