大客户增速分化明显，小B弱复苏，线上增速超预期

千味央厨（001215.SZ）：大客户增速分化明显，小B弱复苏，线上增速超预期 公司2024年1-6月实现营收8.92亿元，同比+4.87%；归母净利润5932.81万元，同比+6.14%，扣非归母净利润5872.01万元，同比+11.29%。24年Q2公司实现营业总收入4.29亿元，同比+1.65%；实现归母净利润0.25亿元，同 比-3.36%，扣非归母净利润0.25亿元，同比+7.77%。 线上高增，公司着重开发腰部大客户，有效对冲前两大客户收入下降影响。24年H1公司直营渠道同比+8.54%。今年上半年，公司对第一大客户和第二大客户营收分别同比-12.57%/-6.59%。连锁餐饮自身面临经营压力，向上游压价及份额切分使得公司对第一及第二大客户经营承压，因此，公司着重增加对腰部直营客户的开发力度，截至报告期末，公司大客户数量为178家，同比增加21.09%。公司对第三至第五大客户增速较高，分别同比增长 105.21%/38.59%/943.38%，公司上半年直营渠道依然取得较好增长。此外，公司线上渠道实现营收3085.85万元，同比+81.03%，主要得益于公司年节宴席产品受到线上消费者青睐。在餐饮恢复不及预期的压力下，公司提高了经销商渠道建设力度，增加了销售及市场的人员数量，带领经销商业务团队开发二批和终端网络，并通过试吃推广、会议营销等多种方式帮助经销商拓客。24H1公司经销渠道同比+1.77%。展望全年，推测前两大客户的增长依然受限，不过公司不断证明自己拓展大客户的能力，我们认为连锁业态上游速冻米面行业成长空间确定，仍看好公司在直营渠道的发展。小B虽然抗风险能力偏弱，恢复相对大B较慢，但今年处于稳步复苏过程。 蒸煮类产品、菜肴及其它产品增长较好，油炸及烘焙下降。从产品来看，得益 于以象形包为代表的产品受益于团餐市场快速发展，公司上半年蒸煮类同比增长32.4%，营业收入达到2.11亿元；菜肴类营业收入为1.33亿元，同比增长18.99%，主要因为公司一方面针对核心大客户提供部分定制预制菜产品，另一方面向经销商渠道提供部分适合团餐、宴席场景的预制菜产品。油炸类产品增长乏力，营业收入为3.74亿元，同比下降4.26%；烘焙类营收1.70亿元，同比下降8.34%，推测是因为蛋挞在核心大客户的份额降低。公司未来将继续加大对夜市小吃、快餐、咖啡、茶饮连锁类客户的开发力度，加大预制菜的定制化研发力度、加大宴席渠道预制菜的培育力度。我们认为，烘焙及预制菜都有广阔的发展空间，长期来看，依然有望给公司带来持续的增长。 2024年Q2公司毛利率24.95%，同比上升2.43个百分点，毛利率的提升主要来自于公司对原料及其他生产成本的有效控制、规模化效应及智能化的提升。公司费用端略有增加，24Q2销售/管理/研发费用率分别为5.13%/10.47%/1.28%，同比+0.48/+1.65/+0.24pct。Q2净利润率5.67%，同比-0.3pct。目前餐饮消费出现好转迹象但速冻米面行业竞争压力依然较大，我们推测为了应对竞争，保持市场份额，公司净利率或持续承压。 公司盈利预测及投资评级：我们认为，虽然现有大客户增长出现压力，但公司 2024年8月29日 公司报告 千味央厨 推荐/维持 公司简介： 郑州千味央厨食品股份有限公司的主营业务为面向餐饮企业的速冻面米制品的研发、生产和销售。公司的主要产品为油条、芝麻球、蛋挞皮、地瓜丸、卡通包。2019年，公司荣获百胜中国“质量管理贡献奖”、“金厨师奖”和“技术研发奖”等 荣誉。 资料来源：公司公告、同花顺 未来3-6个月重大事项提示： 2024-09-12:股东大会召开 资料来源：公司公告、同花顺 发债及交叉持股介绍： 交易数据 52周股价区间（元）67.88-23.08 总市值（亿元）23.16 流通市值（亿元）13.65 总股本/流通A股（万股）9,927/9,927 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率2.69 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52周股价走势图 千味央厨 沪深300 10.8% -6.1% -23.0% -39.9% -56.9% -73.8% 8/2911/282/275/288/27 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：孟斯硕 010-66554041mengssh@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480520070004 分析师：王洁婷 021-25102900wangjt@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480520070003 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 P2东兴证券公司报告 千味央厨（001215.SZ）：大客户增速分化明显，小B弱复苏，线上增速超预期 拓展大客户的能力得到验证，预制菜及线上表现超预期，有望带动业绩增长。经销渠道在今年有望进一步恢复。短期来看，行业竞争较激烈，公司对第一、二大客户增长存在压力，我们略微下调24-26年盈利预测，预计公司2024-2026年净利润分别为1.52、1.74和1.99亿元，对应EPS分别为1.53、1.75和2.01元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为15、13和12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：消费能力及消费需求下降，餐饮业复苏低于预期；前三大客户的经营风险间接影响公司对大客户销售额；食品安全风险等。 财务指标预测 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,488.62 1,900.83 2,060.52 2,388.13 2,635.78 增长率（%） 16.86% 27.69% 8.40% 15.90% 10.37% 归母净利润（百万元） 101.91 134.27 152.08 173.56 199.05 增长率（%） 15.20% 31.76% 13.26% 14.12% 14.69% 净资产收益率（%） 9.61% 11.05% 10.49% 10.40% 10.38% 每股收益（元） 1.20 1.58 1.53 1.75 2.01 PE 19.44 14.77 15.23 13.34 11.63 PB 1.91 1.66 1.60 1.39 1.21 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P3 东兴证券公司报告 千味央厨（001215.SZ）：大客户增速分化明显，小B弱复苏，线上增速超预期 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产合计 670 651 973 1320 1697 营业收入 1489 1901 2061 2388 2636 货币资金 381 282 589 874 1207 营业成本 1140 1450 1542 1803 1989 应收账款 67 99 100 120 130 营业税金及附加 12 15 17 19 22 其他应收款 7 4 5 5 6 营业费用 58 89 107 119 127 预付款项 8 9 12 14 17 管理费用 139 160 185 203 219 存货 182 228 245 285 315 财务费用 2 6 5 5 4 其他流动资产 24 23 23 23 22 研发费用 16 21 25 30 37 非流动资产合计 917 1158 1090 1018 939 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 30 29 29 29 29 公允价值变动收益 -0.42 -0.51 0.00 0.00 0.00 固定资产 633 919 845 772 698 投资净收益 0.02 -0.81 -0.26 -0.35 -0.47 无形资产 38 75 71 66 62 加：其他收益 2.04 2.93 3.00 3.00 3.00 其他非流动资产 32 14 21 22 19 营业利润 123 161 181 210 242 资产总计 1587 1809 2063 2338 2636 营业外收入 6.87 14.53 10.70 12.62 11.66 流动负债合计 350 376 405 461 510 营业外支出 0.94 1.45 1.06 1.15 1.22 短期借款 15 0 0 0 0 利润总额 129 174 191 222 252 应付账款 191 222 244 279 311 所得税 28 42 40 50 55 预收款项 0 0 0 0 0 净利润 101 133 151 172 198 一年内到期的非流动负债 12 10 10 10 10 少数股东损益 -1 -2 -1 -2 -1 非流动负债合计 176 218 208 210 211 归属母公司净利润 102 134 152 174 199 长期借款 147 184 184 184 184 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 负债合计 526 593 614 672 722 成长能力 少数股东权益 0 0 -1 -2 -4 营业收入增长 16.86% 27.69% 8.40% 15.90% 10.37% 实收资本（或股本） 87 87 99 99 99 营业利润增长 10.59% 30.57% 12.48% 16.10% 15.06% 资本公积 565 580 622 668 718 归属于母公司净利润增长 15.20% 31.76% 13.26% 14.12% 14.69% 未分配利润 417 526 667 827 1011获利能力 归属母公司股东权益合计 1061 1215 1450 1669 1918 毛利率(%) 23.41% 23.70% 25.17% 24.49% 24.55% 负债和所有者权益 1587 1809 2063 2338 2636 净利率(%) 6.78% 6.97% 7.32% 7.20% 7.50% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 6.42% 7.42% 7.37% 7.42% 7.55% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 9.61% 11.05% 10.49% 10.40% 10.38% 经营活动现金流 211 199 253 251 291 偿债能力 净利润 101 133 151 172 198 资产负债率(%) 33% 33% 30% 29% 27% 折旧摊销 51.49 66.36 81.41 81.68 81.89 流动比率 1.91 1.73 2.40 2.86 3.32 财务费用 2 6 5 5 4 速动比率 1.39 1.12 1.80 2.24 2.71 应收帐款减少 -4 -32 -1 -20 -10 营运能力 预收帐款增加0 0 0 0 0 总资产周转率 1.02 1.12 1.06 1.09 1.06 投资活动现金流-251 -292 -11 -7 -3 应收账款周转率 23 23 21 22 21 公允价值变动收益0 -1 0 0 0 应付账款周转率 8.89 9.20 8.85 9.14 8.94 长期投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 0 -1 0 0 0 每股收益(最新摊薄) 1.20 1.58 1.53 1.75 2.01 筹资活动现金流 88 -5 65 40 46 每股净现金流(最新摊薄) 0.56 -1.13 3.09 2.87 3.36 应付债券增加 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 12.24 14.02 14.61 16.81 19.33 长期借款增加 112 38 0 0 0 估值比率 普通股增加 0 0 13 0 0 P/E 19.44 14.77 1