价格下行利润承压，海外产能建设稳步推进

2024年08月29日 公司研究●证券研究报告 恩捷股份（002812.SZ） 公司快报 价格下行利润承压，海外产能建设稳步推进投资要点 事件：公司8月28日发布中报，2024年中期实现营业总收入47.83亿元，同比 -14.10%，归母净利润2.91亿元，同比-79.28%，扣非归母净利润2.60亿元、同比-80.69%。2024Q2实现营业总收入24.56亿元、同比-18.14%、环比+5.50%，归母净利润1.33亿元、同比-82.41%、环比-15.97%，扣非归母净利润1.10亿元、同比-84.58%、环比-25.96%。 价格下行导致业绩承压。分业务看，2024H1公司膜类产品收入41.31亿元、同比 -16.67%，其中锂电池隔离膜收入38.61亿元，同比-17.17%，主要系下游降本压力和市场竞争加剧导致锂电池隔膜价格下行所致；烟标收入0.09亿元，同比-68.12%；无菌包装收入4.02亿元，同比+8.81%；特种纸收入0.51亿元，同比+18.43%。报告期内，公司其他收益1.58亿元，同比+143.78%，主要系增值税加计抵减税额增加所致；经营活动现金流净额15.53亿元，同比+22.21%，主要系公司销售回款增加所致；投资活动现金流净额-22.78亿元，同比-40.69%，主要系本报告期在建工程投资减少所致，筹资活动现金流净额9.55亿元，同比-82.60%，主要系上年同期收到非公开发行募集资金所致。 毛利率下滑，期间费用率增加拖累利润。公司24H1毛利率21.02%，同比-22.48pct；净利润率6.09%，同比-20.52pct。报告期内，公司销售费用率0.80%、同比+0.18pct，管理费用率5.81%、同比+1.52pct，财务费用率3.25%、同比+1.40pct，主要系公司汇兑损失增加所致，研发费用率7.43%、同比+0.59pct。24Q2毛利率23.06%、同比-18.28pct、环比+4.19pct；净利润率5.46%、同比-21.32pct、环比-1.29pct。海外产能建设稳步推进。公司积极开拓国内外市场，建设产能尤其是扩大海外产能建设规模。报告期内，公司匈牙利一期项目正全力推进海外客户验证工作，客户导入工作顺利，完成验证后将开始批量供应。6月17日,公司发布公告，拟在匈牙利德布勒森市投资建设第二期湿法锂电池隔离膜生产线及配套工厂，项目拟规划建设4条全自动进口制膜生产线及配套涂布产线，总产能约8亿平方米/年，总投资额预计约4.47亿欧元。投资建议：公司为锂电池隔膜行业的龙头企业，客户结构优异。考虑到行业竞争剧烈，产能出清仍需要时间，我们下调公司盈利预测和评级，预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.56亿元、10.40亿元和17.82亿元（前次2024-2026年归母净利润预测值分别为16.27亿元、24.19亿元和32.98亿元），对应的PE分别是39.6、25.0、14.6倍，给予“增持-B”评级。风险提示：新能源汽车销量不及预期；国际贸易摩擦影响；公司新建产线投产不及预期；海外业务拓展不及预期等。 基础化工|锂电化学品Ⅲ 投资评级增持-B(下调)股价(2024-08-29)26.58元交易数据总市值（百万元）25,988.77流通市值（百万元）21,875.78总股本（百万股）977.76流通股本（百万股）823.0212个月价格区间69.38/25.66一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-7.63-20.03-46.39绝对收益-11.49-29.21-59.04 分析师张文臣 SAC执业证书编号：S0910523020004zhangwenchen@huajinsc.cn 分析师申文雯 SAC执业证书编号：S0910523110001shenwenwen@huajinsc.cn 分析师周涛 SAC执业证书编号：S0910523050001zhoutao@huajinsc.cn 相关报告恩捷股份：海外产能落地在即，半固态电解质涂层隔膜试生产-华金证券-电力设备与新能源-公司快报：恩捷股份2023年年报和2024年一季报点评2024.4.29 财务数据与估值会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 12,591 12,042 10,178 12,777 16,012 YoY(%) 57.7 -4.4 -15.5 25.5 25.3 归母净利润(百万元) 4,000 2,527 656 1,040 1,782 YoY(%) 47.2 -36.8 -74.0 58.4 71.3 毛利率(%) 47.8 37.4 22.2 23.2 25.1 EPS(摊薄/元) 4.09 2.58 0.67 1.06 1.82 ROE(%) 22.3 9.2 2.5 3.9 6.3 P/E(倍) 6.5 10.3 39.6 25.0 14.6 P/B(倍) 1.5 1.0 1.0 1.0 0.9 净利率(%) 31.8 21.0 6.4 8.1 11.1 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产 14967 16292 15376 17458 17808 营业收入 12591 12042 10178 12777 16012 现金 3954 3836 3562 3833 4323 营业成本 6568 7535 7923 9807 11996 应收票据及应收账款 7197 7481 7598 7889 8043 营业税金及附加 58 75 59 68 87 预付账款 220 176 159 261 265 营业费用 74 89 77 101 110 存货 2463 3001 2281 3663 3394 管理费用 323 383 348 428 468 其他流动资产 1132 1800 1776 1813 1783 研发费用 724 727 615 782 925 非流动资产 23655 30909 34911 37295 39378 财务费用 212 239 302 290 268 长期投资 5 3 3 3 2 资产减值损失 -51 -190 -97 -87 -56 固定资产 14307 19380 24565 27101 28872 公允价值变动收益 10 0 5 4 5 无形资产 1054 1119 1260 1423 1588 投资净收益 23 17 19 21 20 其他非流动资产 8290 10406 9083 8769 8916 营业利润 4769 3029 782 1239 2126 资产总计 38623 47201 50287 54753 57186 营业外收入 2 3 3 3 3 流动负债 13559 11530 15627 20027 21658 营业外支出 6 5 5 5 5 短期借款 9528 7291 11024 14180 15133 利润总额 4765 3026 780 1238 2123 应付票据及应付账款 2330 2411 2574 3597 3951 所得税 553 376 87 141 248 其他流动负债 1702 1828 2030 2249 2574 税后利润 4212 2650 692 1097 1876 非流动负债 6209 6989 6793 6300 5855 少数股东损益 212 124 36 57 94 长期借款 4605 5121 4926 4432 3987 归属母公司净利润 4000 2527 656 1040 1782 其他非流动负债 1604 1868 1868 1868 1868 EBITDA 6596 5169 2814 3807 5041 负债合计 19768 18519 22421 26327 27513 少数股东权益 1128 1756 1791 1848 1942 主要财务比率 股本 892 978 978 978 978 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 资本公积 7685 15071 15071 15071 15071 成长能力 留存收益 9192 11345 11886 12721 14085 营业收入(%) 57.7 -4.4 -15.5 25.5 25.3 归属母公司股东权益 17726 26926 26075 26578 27731 营业利润(%) 48.3 -36.5 -74.2 58.5 71.5 负债和股东权益 38623 47201 50287 54753 57186 归属于母公司净利润(%) 47.2 -36.8 -74.0 58.4 71.3 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 47.8 37.4 22.2 23.2 25.1 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 净利率(%) 31.8 21.0 6.4 8.1 11.1 经营活动现金流 504 2667 3266 2371 4707 ROE(%) 22.3 9.2 2.5 3.9 6.3 净利润 4212 2650 692 1097 1876 ROIC(%) 14.3 7.7 2.8 3.8 5.3 折旧摊销 1068 1478 1425 1762 2013 偿债能力 财务费用 212 239 302 290 268 资产负债率(%) 51.2 39.2 44.6 48.1 48.1 投资损失 -23 -17 -19 -21 -20 流动比率 1.1 1.4 1.0 0.9 0.8 营运资金变动 -5202 -1950 871 -753 576 速动比率 0.8 1.0 0.7 0.6 0.6 其他经营现金流 236 267 -5 -4 -5 营运能力 投资活动现金流 -5686 -7990 -5403 -4122 -4071 总资产周转率 0.4 0.3 0.2 0.2 0.3 筹资活动现金流 6779 5137 -2061 -1135 -1099 应收账款周转率 2.1 1.6 1.4 1.7 2.0 应付账款周转率 3.8 3.2 3.2 3.2 3.2 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 4.09 2.58 0.67 1.06 1.82 P/E 6.5 10.3 39.6 25.0 14.6 每股经营现金流(最新摊薄) 0.52 2.73 3.34 2.42 4.81 P/B 1.5 1.0 1.0 1.0 0.9 每股净资产(最新摊薄) 18.08 27.49 26.62 27.13 28.31 EV/EBITDA 6.0 7.5 15.3 12.0 9.1 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 张文臣、申文雯、周涛声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员