2024年半年报点评：24H1业绩同比大幅增长，静待长丝旺季来临

2024年8月29日 公司研究 24H1业绩同比大幅增长，静待长丝旺季来临 ——桐昆股份（601233.SH）2024年半年报点评 买入（维持） 当前价：11.71元 作者分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：蔡嘉豪 执业证书编号：S0930523070003021-52523800 caijiahao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)24.11 总市值(亿元)：282 一年最低/最高(元)：10.60/16.40近3月换手率：58.07% 股价相对走势 12% 3% -6% -16% -25% 08/2311/2303/2406/24 桐昆股份沪深300 收益表现% 1M 3M 1Y 要点 事件：公司发布2024年半年度报告，2024年上半年，公司实现营业收入482亿元同比+31%，实现归母净利润10.65亿元，同比+911%；其中Q2单季度实现营业收入271亿元，同比+29%，环比+28%，实现归母净利润4.85亿元，同比-19%，环比-16%。 点评： Q2业绩承压下滑，静待行业景气复苏：2024年Q2，国内PTA价差为404元/吨，同比-84元/吨，环比-12元/吨；涤丝POY价差为1032元/吨，同比-2元/吨，环比 -39元/吨；涤纶短纤价差为712元/吨，同比-11元/吨，环比+117元/吨。2024年Q2，受行业需求复苏相对疲软影响，化纤产业链盈利承压，PTA、涤纶长丝、涤纶短纤价差均有所收窄，致公司24Q2业绩承压下滑。展望24年下半年，随着涤纶长丝需求旺季来临，叠加龙头企业联合减产，涤纶长丝行业供需格局有望改善，公司盈利能力有望显著增强。 推出股权激励计划，彰显公司未来发展信心：公司2023年限制性股票激励计划发 布，以2020-2022年扣除浙石化投资收益后的归属于上市公司股东的净利润均值为 基数计算依据，该计划业绩考核要求为：1）2023年净利润增长率不低于40.5%；2）2023-2024年净利润累计值的增长率不低于200.5%；3）2023-2025年净利润累计值的增长率不低于450.5%。考核要求充分体现公司对长期发展的信心。激励计划将进一步建立、健全公司长效激励与约束机制，充分调动董事、高级管理人员、核心管理人员及核心骨干的积极性，为公司吸引与储备优秀人才，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合。 印尼炼化项目启动，聚酯龙头正式进军炼化行业：公司正式启动泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目。项目建设期4年，总投资约86.24亿美元，规 模为1600万吨/年炼油，主要产品包括成品油430万吨/年，对二甲苯（PX）485 相对 -10.72 -14.19 -6.65 万吨/年、醋酸52万吨/年、苯170万吨/年、硫磺45万吨/年、丙烷70万吨/年、 绝对 -13.79 -23.24 -19.93 正丁烷72万吨/年、聚乙烯FDPE50万吨/年、EVA（光伏级）37万吨/年、聚丙烯 资料来源：Wind 相关研报23年业绩同比大幅增长，涤纶长丝供需持续改善——桐昆股份（601233.SH）2023年业绩预告点评（2024-02-01） 推出股权激励计划，业绩考核要求亮眼彰显成长信心——桐昆股份（601233.SH）公告点评（2023-09-26） 24万吨/年等。项目启动意味着公司携手新凤鸣正式进军炼化行业，未来成长空间可期。 盈利预测、估值与评级：考虑到炼化景气度下行，影响公司投资收益，因此我们下调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为25.46（下调18%）/38.91（下调15%）/46.45亿元，折合EPS分别为1.06/1.61/1.93元。公司持续巩固聚酯龙头地位，发展势头良好，随着聚酯产能逐步落地，将进一步提升公司市场占有率，我们依然看好公司未来发展，维持“买入”评级。 风险提示：新增产能投放进度不及预期，全球经济复苏不及预期，环保政策风险。 表1：公司盈利预测与估值简表指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 61,993.35 82,639.85 93,957.70 102,739.38 109,609.85 营业收入增长率 4.84% 33.30% 13.70% 9.35% 6.69% 净利润（百万元） 130 797 2,546 3,891 4,645 净利润增长率 -98.22% 512.12% 219.37% 52.85% 19.39% EPS（元） 0.05 0.33 1.06 1.61 1.93 ROE（归属母公司)（摊薄） 0.38% 2.25% 6.71% 9.38% 10.18% P/E 217 35 11 7 6 P/B 0.8 0.8 0.7 0.7 0.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-08-29 财务报表与盈利预测利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 61,993 82,640 93,958 102,739 109,610 营业成本 59,988 78,455 87,638 95,239 101,587 折旧和摊销 2,711 3,645 4,933 5,398 5,911 税金及附加 152 294 334 365 390 销售费用 101 118 134 147 157 管理费用 1,193 1,352 1,538 1,681 1,794 研发费用 1,655 1,755 1,995 2,182 2,328 财务费用 427 783 1,037 1,366 1,532 投资收益 1,232 321 900 1,800 2,500 营业利润 (363) 579 2,660 4,076 4,870 利润总额 (325) 624 2,705 4,121 4,915 所得税 (462) (197) 135 206 246 净利润 136 821 2,570 3,915 4,670 少数股东损益 6 24 24 24 24 归属母公司净利润 130 797 2,546 3,891 4,645 EPS(元) 0.05 0.33 1.06 1.61 1.93 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1,073 3,121 6,800 9,107 9,801 净利润 130 797 2,546 3,891 4,645 折旧摊销 2,711 3,645 4,933 5,398 5,911 净营运资金增加 (1,007) 4,537 2,432 1,006 777 其他 (761) (5,858) (3,111) (1,188) (1,531) 投资活动产生现金流 (16,292) (10,484) (9,413) (8,425) (7,650) 净资本支出 (15,019) (11,289) (10,200) (10,200) (10,150) 长期投资变化 18,502 18,834 0 0 0 其他资产变化 (19,775) (18,029) 787 1,775 2,500 融资活动现金流 12,825 6,527 4,204 552 (1,185) 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 16,892 8,709 5,119 2,067 703 无息负债变化 4,551 2,820 974 1,707 1,406 净现金流 (2,390) (834) 1,591 1,234 966 主要指标盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 3.2% 5.1% 6.7% 7.3% 7.3% EBITDA率 3.0% 5.7% 8.2% 8.7% 8.9% EBIT率 -1.4% 1.3% 2.9% 3.5% 3.5% 税前净利润率 -0.5% 0.8% 2.9% 4.0% 4.5% 归母净利润率 0.2% 1.0% 2.7% 3.8% 4.2% ROA 0.2% 0.8% 2.3% 3.3% 3.7% ROE（摊薄） 0.4% 2.2% 6.7% 9.4% 10.2% 经营性ROIC 0.7% 2.2% 3.6% 4.4% 4.5% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 61% 65% 66% 65% 63% 流动比率 0.57 0.56 0.57 0.58 0.61 速动比率 0.39 0.34 0.34 0.36 0.37 归母权益/有息债务 0.91 0.76 0.73 0.77 0.83 有形资产/有息债务 2.28 2.10 2.06 2.11 2.20 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 90,140 102,446 111,006 118,371 124,655 货币资金 11,670 11,616 13,206 14,441 15,406 交易性金融资产 490 224 224 224 224 应收账款 795 693 788 861 919 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 48 141 161 176 187 存货 7,386 10,249 11,449 12,442 13,271 其他流动资产 1,693 1,800 1,913 2,001 2,069 流动资产合计 22,462 26,106 29,286 31,824 33,869 其他权益工具 14 14 14 14 14 长期股权投资 18,502 18,834 18,834 18,834 18,834 固定资产 23,399 44,160 45,222 46,589 48,020 在建工程 20,483 8,735 11,801 14,101 15,825 无形资产 2,294 2,858 2,999 3,137 3,223 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 2,208 609 722 722 722 非流动资产合计 67,678 76,340 81,720 86,547 90,786 总负债 55,134 66,663 72,756 76,530 78,639 短期借款 19,507 20,974 25,093 26,160 25,863 应付账款 9,335 10,533 10,517 11,429 12,190 应付票据 3,163 3,991 4,458 4,844 5,167 预收账款 11 2 3 3 3 其他流动负债 1,660 2,136 2,362 2,538 2,675 流动负债合计 39,077 46,957 51,824 54,422 55,394 长期借款 15,315 18,475 19,475 20,475 21,475 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 656 1,190 1,416 1,592 1,729 非流动负债合计 16,056 19,706 20,932 22,108 23,245 股东权益 35,006 35,783 38,250 41,841 46,016 股本 2,411 2,411 2,411 2,411 2,411 公积金 14,938 14,816 14,816 14,816 14,816 未分配利润 17,953 18,741 21,183 24,749 28,900 归属母公司权益 34,698 35,470 37,912 41,479 45,630 少数股东权益 308 313 337 362 386 费用率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 销售费用率 0.16% 0.14% 0.14% 0.14% 0.14% 管理费用率