马必区块量价齐升，收购新疆常规油气田前景广阔

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127金隅大厦B座 邮编：100031 李春驰电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001联系电话：010-83326723 邮箱：lichunchi@cindasc.com 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：010-83326712 邮箱：zuoqianming@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 新天然气(603393.SH) 马必区块量价齐升，收购新疆常规油气田前景广阔 2024年8月29日 事件：8月28日晚，公司发布2024年半年报，2024年上半年公司实现营业收入19.51亿元，同比上升6.63%；实现净利润6.15亿元，同比下降26.96%；实现归母净利润6.05亿元，同比增长24.91%；扣非后归母净利润为6.01亿 元，同比增长25.44%；经营活动产生的现金流量为8.63亿元，同比下降7.93%，基本每股收益1.43元。其中，2024Q2公司实现营业收入8.2亿元，同比增长0.99%，环比减少27.50%；实现净利润2.78亿元，同比下降48.61%，环比下降17.51%；实现归母净利润2.73亿元，同比下降19.23%，环比下降17.77%。 分版块来看，2024年上半年公司煤层气开采及销售业务贡献营收14.02亿元，同比增长12.24%，占比71.84%；贡献毛利7.80亿元，同比下降0.86%， 占比90.88%，毛利率55.65%。天然气供应业务贡献营收3.71亿元，同比增长5.41%，占比19%；贡献毛利-0.48亿元。天然气入户安装业务贡献营收 1.70亿元，同比下降24.79%，占比8.70%；贡献毛利1.24亿元，占比14.41%，毛利率72.87%。 点评： 2024H1公司归母净利润同比增长主要由于上年7月12日完成购买亚美能源少数股东股权，购买日前亚美按56.95%合并报表，购买日后100%并表，归属于上市公司股东的净利润份额增长。从净利润层面看，上半年公司净利润有所下降，主要受潘庄区块产销量及售价下降，以及城燃业务盈利下滑的影响。上半年公司的潘庄区块实现稳产，然而由于通豫管线尚未完全复产，叠加LNG价格下降，潘庄区块的平均售价有所下滑。与此同时，马必区块实现量价齐升，公司加快马必区块钻井开发，使得马必区块实现了产量的高增长，同时接通西一线后马必售价显著增长，区块盈利持续提升。 产销量：马必区块快速上产，潘庄区块产销受通路影响略有下滑。产量方面，2024年上半年公司共实现煤层气产量9.71亿方，同比增长16.23%；其中，上半年潘庄区块实现产量5.61亿方，同比减少3.13%；马必区块产量持续放量，实现产量4.10亿方，同比增长59.90%，2024 年6月30日马必区块实现日产气量新突破，日产超250万方。销量方面，2024年上半年，在通豫管道受阻，LNG价格同比大幅下滑情况下， 公司及时调整客户结构，实现煤层气销量9.47亿方，同比增长17.25%；其中，潘庄区块煤层气销量约5.45亿方，同比减少2.89%；马必区块煤层气销量约4.02亿方，同比增长63.18%。 售价：马必区块售价显著提升，带动公司煤层气平均售价小幅增长。公司的煤层气主要以管道气形式销售为主，受市场价格波动影响相对较小。2024年上半年公司全年煤层气平均销售价格2.17元/方，同比增长2.54%；其中，受通豫管线受阻及LNG价格回落的影响，潘庄区块平 均售价下降，上半年潘庄区块实现售价2.03元/方，同比下降4.27%； 然而，接入西气东输一线后，马必区块煤层气售价显著提升，上半年马必区块实现售价2.35元/方，同比增长12.04%。总的来看，上半年马必 区块售气价格的上涨弥补了潘庄区块售气价格的下降，公司煤层气平均售价实现小幅上涨。与此同时，潘庄区块平均开采成本基本保持平稳，马必区块随着产量爬坡，开采成本有望持续下降。 展望未来，我们认为通豫管线有望复工，从而为潘庄区块带来量价修复，同时马必区块产量有望维持高增长；随着顺价工作的推进，公司在新疆的城燃业务也有望迎来盈利修复。长期来看，马必、紫金山区块有望持续放量，推动公司业绩稳步增长；此外，公司新收购新疆喀什北区块常规油气储量丰富，规模化上产后有望增厚盈利，为公司提供长期产能接续。 通豫管线恢复通气在望，潘庄有望恢复产销稳定。2022年潘庄区块约 30%的煤层气产量经通豫管线销往河南，河南天然气销售价格相较山西更高，价差更为丰厚。2023年通豫管线因事故外运受阻，潘庄区块产销及售价均受到一定的影响。2024年上半年通豫管线已开始低负荷运行，公司预计年内可完全复工，届时潘庄区块产量、售价有望迎来修复，盈利水平有望改善。 马必、紫金山区块有望快速放量，驱动公司业绩稳步增长。潘庄未来3- 4年的产量有望维持10亿方/年左右；马必南区10亿方/年项目在产， 13-15亿方/年产能在建，公司预计总产能可达25亿方/年以上。近年来 公司加大钻井力度，推动马必区块快速上产，我们预计24-26年马必区块产量分别可达到8/10/12亿方，中长期气量预期在20亿方以上。此外，公司紫金山区块资源量丰富，致密砂岩气及中深部煤层气资源量合 计超过2000亿方，目前处在前期勘探阶段，公司预计在2024年底或 2025年开始贡献产量。2024年上半年，公司已于紫金山区块完成144.88平方公里的三维地震处理解释、5口钻井任务、已完钻井(包括老井)压裂试气设计、2口压裂任务，并新发现岩气层。未来马必及紫金山区块持续上产，有望驱动公司业绩长期稳步增长。 收购新疆喀什北区块丰富油气储量提供产能接续，公司天然气产量有望维持长期高增长。2024年5月6日，公司发布对外投资公告，拟以1.63亿港币的对价现金收购中能控股10.2%的股权。6月24日，公司再度发 布公告，拟现金收购中能控股4.47亿港币可换股票据（全部换股后约占股比21.87%），同时收购共创控股100%股份。通过两次收购，公司合计持有中能控股合计29.84%的股份以及共创控股100%的股份。中 能控股和共创投控分别享有新疆喀什北区块第一指定地区（阿克莫木气田）、第二指定地区49%的权益。据公司公告，第一指定地区2016年获国家储委会批复天然气探明储量446.44亿方，ODP设计产能11.1亿 方/年，气田于2020年开始商业生产，2023年产量达到5.62亿方。第 二指定地区目前仍处于勘探期，初步预计天然气资源量约2000亿方、 原油资源量约8000万吨。我们预计未来几年内第一指定地区产能有望 爬坡，第二指定地区丰富的油气储量有望为公司天然气生产业务提供稳定的产能接续，支撑公司长期业绩增长。 盈利预测与投资评级：新天然气为国内稀缺的拥有上游丰富、优质煤层气资源的标的。全资子公司亚美能源旗下潘庄区块为全国最优质的煤层 气区块之一；近年来中深部煤层气技术得到发展，公司加大马必区块投资推动区块快速上产，为公司注入业绩增长动力；紫金山区块资源储量丰富，未来开采潜力大。新收购新疆喀什北区块丰富油气储量提供产能接续，公司天然气产量有望维持长期高增长。在我国能源转型、天然气行业增储上产以及市场化改革的驱动下，伴随煤层气开采技术的持续进步，公司煤层气板块业绩有望迎来高增长。同时，公司城燃业务也有望迎来毛差和气量的修复，从而实现业绩改善。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测分别为12.8亿元、15.2亿元、17.1亿元，EPS分别为3.03/3.59/4.04元，对应8月28日收盘价的PE分别为10.75X/9.06X/8.05X，维持“买入”评级。 风险因素：国内外气价大幅下降;新区块增产情况不及预期;煤层气行业补贴政策变化。 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 3,416 3,517 4,225 4,651 5,106 增长率YoY% 30.5% 2.9% 20.1% 10.1% 9.8% 归属母公司净利润(百万元) 923 1,048 1,284 1,523 1,713 增长率YoY% -10.2% 13.5% 22.5% 18.6% 12.5% 毛利率% 53.1% 47.5% 41.1% 42.6% 43.6% 净资产收益率ROE% 17.8% 14.3% 16.0% 17.3% 17.7% EPS(摊薄)(元) 2.18 2.47 3.03 3.59 4.04 市盈率P/E(倍) 14.94 13.17 10.75 9.06 8.05 市净率P/B(倍) 2.65 1.88 1.72 1.57 1.42 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年8月28日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4,962 4,729 5,221 5,590 6,494 营业总收入 3,416 3,517 4,225 4,651 5,106 货币资金 3,114 2,866 2,921 3,076 3,737 营业成本 1,603 1,848 2,488 2,671 2,882 应收票据 16 16 22 20 27 营业税金及附加 7 10 11 13 14 应收账款 636 589 857 712 1,016 销售费用 23 28 38 42 46 预付账款 80 56 75 81 87 管理费用 174 210 253 233 255 存货 27 29 53 34 60 研发费用 0 0 0 0 0 其他 1,088 1,173 1,292 1,667 1,568 财务费用 -79 -2 76 101 119 非流动资产 7,672 9,834 10,911 11,840 12,815 减值损失合计 0 0 -1 -1 -1 长期股权投资 776 782 782 782 782 投资净收益 30 22 13 23 36 固定资产（合计） 240 525 462 380 275 其他 305 393 359 444 490 无形资产 33 52 52 52 52 营业利润 2,022 1,837 1,729 2,057 2,316 其他 6,622 8,475 9,615 10,626 11,706 营业外收支 -25 5 5 -1 -2 资产总计 12,634 14,563 16,132 17,430 19,309 利润总额 1,998 1,842 1,734 2,056 2,313 流动负债 2,114 3,053 3,092 3,030 3,445 所得税 408 421 397 470 529 短期借款 180 50 50 50 50 净利润 1,589 1,421 1,337 1,586 1,784 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 666 373 53 63 71 应付账款 1,288 1,770 1,686 1,579 1,944 归属母公司净利润 923 1,048 1,284 1,523 1,713 其他 647 1,233 1,355 1,401 1,452 EBITDA 2,469 2,499 2,504 2,894 3,211 非流动负债 1,677 3,611 4,411 4,911 5,411 EPS（当年） 2.18 2.47 3.03 3.59 4.04 长期借款 1,068 2,723 3,523 4,023 4,523 其他 609 889 889 889 889 现金流量表 单位: 百万元 负债合计 3,792 6,665 7,503 7,941 8,857 会计年度 2022A