海外需求强劲，公司1.6T产品快速迭代

天孚通信（300394） 公司点评 海外需求强劲，公司1.6T产品快速迭代 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2024-08-28 收盘价（元） 78.34 近12个月最高/最低（元） 173.99/68.59 总股本（百万股） 554 流通股本（百万股） 553 流通股比例（%） 99.79 总市值（亿元） 434 流通市值（亿元） 433 主要观点： 业绩回顾 公司2024年上半年实现营收15.56亿元，同比增长134.27%，实现 归母净利润6.54亿元，同比增长177.20%。其中无源产品收入6.97亿元，同比增长63.39%；有源产品收入8.20亿元，同比增长267.35%。公司收入快速增长主要得益于AI技术的发展和算力需求的增加，全球智算中心建设带动对高速光器件产品需求断崖式增长，带动公司有源和无源产品线收入高速增长。 公司价格与沪深300走势比较 118% 82% 46% 9% -27%8/2311/232/245/24 天孚通信沪深300 分析师：陈晶 执业证书号：S0010522070001电话：15000930816 邮箱：chenjing@hazq.com 相关报告 1.光模块OMS一站式平台扩张，受益于光电合封时代供应链格局变化2023-10-07 公司2024年上半年综合毛利率达到57.77%，较去年同期提升6.81pct，其中无源产品毛利率68.94%、提升了13.89pct；有源产品毛利率46.84%、提升了5.37%，除汇率因素以外，由于海外高端产品需求强劲，公司在产品价格、产能利用率、降本增效等方面获得很好的受益。 收购天孚之星剩余股权，将实现泰国工厂100%控股 天孚之星是公司海外市场和产能的主体，直接持股新加坡投资100%股权，间接持有新加坡科技和泰国工厂100%股权，天孚之星海外业务逐步纳入正轨，业务订单情况向好，6月起新加坡总部已运营，泰国一期厂房已经投入使用，相关产线已进入样品阶段，等待客户认证，二期厂房预计最快在今年年底投入使用。未来天孚之星100%并表，将进一步增厚归属上市公司股东的利润。 定位高端无源+特色有源代工，更加契合产业实际需求 在大模型训练和推理基础设施需求爆发下，全球光模块行业高速发展，无源器件品类繁多，给客户认证集成带来时间成本，未来的趋势是份额集中以及模组化采购。公司起家于陶瓷套管，三大传统产品成 功拓展至多个客户，通过内生发展+精准并购方式，形成了覆盖精密陶瓷、工程塑料、复合金属、光学玻璃的完整解决方案，一方面横向拓展提升TAM，另一方面提升单个客户价值量并产生粘性。 有源封装需要掌握不同的工艺平台，客观产生外包需求。随着CPO、OpticalIO的发展，光通信产业链将重塑，光模块由可插拔转向合封模组形态，话语权可能更侧重于芯片公司，并且光引擎更具定制性。此外，硅光路线快速发展，硅光模块需要解决光源耦合、光纤耦合、光电混合集成三大问题。目前全球硅光产业链中，除Intel等少数IDM外，Fabless芯片通常不具备光引擎封装能力，为了提高芯片的通用性和良率，客观产生了光引擎封测外包需求。展望AI集群通信发展，定位于中上游的代工服务更有利于率先获取芯片巨头光引擎代工订单。 投资建议 考虑本轮AI浪潮带来光器件订单快速增长，且产品需求正由800G向 1.6T快速迭代，我们调整公司2024-2025年归母净利润预测值至 15.00、23.15亿元（前值9.52、11.33亿元），新增2026年归母净利润预测值30.71亿元，对应EPS分别为2.71、4.18、5.54元。当前股价对应2024-2026年PE分别为28.63X/18.55X/13.99X，维持“买入”评级。 风险提示 无源产品竞争激烈导致毛利率下降，有源大客户订单上量不及预期，全球GPU经历爆发增长后出货放缓从而可能导致光模块市场下滑，海外产能投产进度不及预期影响大客户上量，有源业务结构性增长导致整体毛利率快速下降等。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1939 3926 6123 8131 收入同比（%） 62.0% 102.5% 56.0% 32.8% 归属母公司净利润 730 1500 2315 3071 净利润同比（%） 81.1% 105.5% 54.3% 32.6% 毛利率（%） 54.3% 55.9% 53.2% 52.4% ROE（%） 22.9% 34.9% 37.0% 34.3% 每股收益（元） 1.85 2.71 4.18 5.54 P/E 49.52 28.63 18.55 13.99 P/B 11.32 10.00 6.86 4.80 EV/EBITDA 39.07 22.35 14.73 10.70 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3045 4382 6864 9737 营业收入 1939 3926 6123 8131 现金 1864 1667 4398 4917 营业成本 886 1730 2865 3874 应收账款 425 1399 1297 2513 营业税金及附加 17 35 55 73 其他应收款 2 18 6 7 销售费用 18 31 43 49 预付账款 4 9 14 19 管理费用 83 157 184 203 存货 256 703 533 1468 财务费用 -59 -49 -35 -92 其他流动资产 494 585 615 812 资产减值损失 -17 -98 62 -105 非流动资产 853 810 814 779 公允价值变动收益 1 0 0 0 长期投资 8 8 8 8 投资净收益 16 39 0 81 固定资产 616 575 575 556 营业利润 862 1669 2671 3416 无形资产 49 48 47 45 营业外收入 0 0 0 0 其他非流动资产 179 179 184 169 营业外支出 21 3 3 4 资产总计 3898 5192 7678 10516 利润总额 841 1667 2661 3412 流动负债 504 695 1216 1363 所得税 111 167 346 341 短期借款 0 0 0 0 净利润 730 1500 2315 3071 应付账款 201 279 517 560 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 303 416 700 803 归属母公司净利润 730 1500 2315 3071 非流动负债 31 29 29 29 EBITDA 877 1848 2617 3555 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 1.85 2.71 4.18 5.54 其他非流动负债 31 29 29 29 负债合计 535 724 1245 1392 主要财务比率 少数股东权益 171 171 171 171 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 395 553 553 553 成长能力 资本公积 1073 915 915 915 营业收入 62.0% 102.5% 56.0% 32.8% 留存收益 1724 2829 4794 7485 营业利润 91.3% 93.7% 60.0% 27.9% 归属母公司股东权 3193 4297 6262 8953 归属于母公司净利 81.1% 105.5% 54.3% 32.6% 负债和股东权益 3898 5192 7678 10516 获利能力毛利率（%） 54.3% 55.9% 53.2% 52.4% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 37.6% 38.2% 37.8% 37.8% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 22.9% 34.9% 37.0% 34.3% 经营活动现金流 902 14 3190 882 ROIC（%） 20.2% 35.3% 34.1% 34.1% 净利润 730 1500 2315 3071 偿债能力 折旧摊销 92 93 96 96 资产负债率（%） 13.7% 14.0% 16.2% 13.2% 财务费用 -2 0 0 0 净负债比率（%） 15.9% 16.2% 19.4% 15.3% 投资损失 -16 -39 0 -81 流动比率 6.04 6.30 5.64 7.15 营运资金变动 66 -1678 857 -2368 速动比率 5.49 5.27 5.19 6.05 其他经营现金流 696 3317 1380 5603 营运能力 投资活动现金流 258 187 -110 18 总资产周转率 0.57 0.86 0.95 0.89 资本支出 -204 -53 -110 -64 应收账款周转率 5.31 4.19 4.50 4.24 长期投资 445 200 0 0 应付账款周转率 6.27 7.20 7.20 7.20 其他投资现金流 18 39 0 81 每股指标（元） 筹资活动现金流 -9 -398 -350 -380 每股收益 1.85 2.71 4.18 5.54 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流 1.63 0.03 5.76 1.59 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 8.08 7.76 11.31 16.16 普通股增加 1 158 0 0 估值比率 资本公积增加 27 -158 0 0 P/E 49.52 28.63 18.55 13.99 其他筹资现金流 -37 -398 -350 -380 P/B 11.32 10.00 6.86 4.80 现金净增加额 1155 -197 2730 520 EV/EBITDA 39.07 22.35 14.73 10.70 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利