风机盈利能力修复，海外市场表现亮眼

公司点评 金风科技(002202.SZ) 证券研究报告 电力设备｜风电设备风机盈利能力修复，海外市场表现亮眼 2024年08月27日 预测指标 2022A2023A2024E2025E2026E 主营收入(亿元) 464.37 504.57 590.00 655.00 725.00 净利润(亿元) 23.83 13.31 22.07 26.34 31.41 每股收益（元） 0.56 0.32 0.52 0.62 0.74 评级买入 交易数据 每股净资产（元） 8.31 8.42 8.82 9.30 9.88 当前价格（元） 7.96 P/E 14.11 25.27 15.24 12.77 10.71 52周价格区间（元） 6.53-9.59 P/B 0.96 0.95 0.90 0.86 0.81 总市值（百万） 30622.74 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 27018.04 总股本（万股） 422506.80 投资要点： 流通股（万股） 416779.80 公司公布2024年半年报，业绩明显改善。2024H1公司实现营收202.02 涨跌幅比较 亿元，同比+6.32%；归母净利润13.87亿元，同比+10.83%；扣非归母净利润13.73亿元，同比+33.01%。单看Q2，业绩同环比增长显著。 评级变动首次 14% 4% -6% -16% -26% 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 % 1M 3M 12M 金风科技 3.51 2.71 -13.29 风电设备 -9.64 -17.91 -34.27 -36% 金风科技风电设备 2024Q2营收132.23亿元，同比-1.59%，环比+89.46%；归母净利润10.54亿元，同比+6251.60%，环比+216.94%；扣非归母净利润10.44亿元，同比+9789.26%，环比+216.72%。Q2毛利率14.10%，同比+6.00pcts、环比-12.02pcts；Q2净利率7.94%，同比+7.40pcts、环比+2.40pcts。 费用率下降，盈利能力改善。费用率方面，上半年费用率13.42%，较去年同期的17.67%减少4.25pcts，其中销售、管理&研发和财务费用率分别为2.99%、8.51%、1.92%，较去年同期分别-4.12pcts、+0.66pcts、 -0.79pcts。费用率的降低主要系企业会计准则规定保证类质保费用计入主营业务成本，不再计入销售费用。盈利能力方面，上半年毛利率18.25%，同比+5.13pcts；净利率7.11%，同比+0.03pcts。在保证类 袁玮志分析师 执业证书编号:S0530522050002 yuanweizhi@hnchasing.com 相关报告 质保费用计入主营业务成本后，公司上半年营业成本为165.15亿元，仅增长0.04%、显著低于营收增速，我们认为盈利能力的改善主要得益于上半年钢材成本的下降。根据生意社数据，截止24年8月26日， 中厚板市场参考均价3721元/吨，较去年同期的4100元/吨下降9.2%。 风机销售单价回升，风电场开发营收增速较快。2024年上半年，风机及零部件销售、风电场开发、风电服务和其他产品收入分别为127.68、 44.01、23.74、6.59亿，同比+0.21%、+31.49%、+2.59%、+10.13%。 上半年风机对外销售规模5.15GW，同比下降10.9%；销售规模下降的同时营收小幅提升说明销售单价有所回暖，一方面和机组结构优化有关，上半年公司6MW及以上机组销售容量3GW，同比+97.05%，占比58.7%；另一方面也和公司海外风机销售占比提升有关。风电场开发则包括风力发电和销售风电场，上半年保持了较高的增速。发电方面，上半年实现发电收入34.72亿，同比+3.72%；销售风电场方面，上半年转让权益并网容量225MW（去年同期转让741.22MW）。上半年公司国内外自营风电场新增权益装机1.01GW，截止2024年上半年，公司全球累计权益装机8.14GW，权益在建装机3.7GW。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 风机及零部件的毛利率修复明显。2024年上半年，风机及零部件销售、 风电场开发、风电服务和其他产品的毛利率分别为3.75%、56.44%、24.77%、20.55%，同比分别+6.29pcts、-12.89pcts、+9.62pcts、 -3.84pcts（经追溯调整）；作为公司的主业，风机及零部件的毛利率修复明显，主要原因包括：1）销售机组结构优化，大兆瓦机型显著提升；2）根据公司半年度业绩演示材料，全国风电设备招标均价回升（6月风电机组投标均价为1465元/kw）；3）钢材价格降低。 海外营收增长显著、风机出海卓有成效。2024年上半年，国内、外营收分别为154.23和47.79亿元，同比-5.97%和+83.88%；毛利率分别 为18.63%和17.02%，同比+5.18pcts和+5.95pcts。在国内陆风增速放缓、海风不断延期、招标价格内卷不止的情况下，海外营收的高增长有效填补了国内的缺口。截至上半年，公司业务已遍布全球六大洲、42个国家，在北美洲、大洋洲、亚洲（除中国）及南美洲的装机量均已超过1GW，国际业务累计装机7421MW，比23年底增长9.55%。 盈利预测与估值。截至2024年6月30日，公司在手外部订单共计35.6GW，同比+26.4%；6MW及以上的机组订单容量23.2GW，占比65%。看好后续订单交付节奏的加快和成本端的继续改善，预计2024-2026年营收 590/655/725亿元，归母净利润22.07/26.34/31.41亿元，EPS为 0.52/0.62/0.74元，PE为15.24/12.77/10.71倍。给予25年10-15 倍PE，目标价格区间6.2-9.3元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，重点海风项目进度不及预期，项目投产不及预期，风电场出售不及预期。 报表预测(单位：亿元) 财务和估值数据摘要 利润表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主要指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 464.37 504.57 590.00 655.00 725.00 营业收入 464.37 504.57 590.00 655.00 725.00 减:营业成本 382.37 418.07 480.85 533.83 590.88 增长率(%) -8.17 8.66 16.93 11.02 10.69 营业税金及附加 2.13 2.31 2.69 2.99 3.31 归属母公司股东净利润 23.83 13.31 22.07 26.34 31.41 营业费用 31.93 31.65 38.20 42.41 46.94 增长率(%) -31.05 -44.16 65.78 19.36 19.25 管理费用 19.24 19.58 22.46 24.93 27.60 每股收益(EPS) 0.56 0.32 0.52 0.62 0.74 研发费用 15.89 18.91 20.26 22.49 24.89 每股股利(DPS) 0.10 0.08 0.12 0.14 0.17 财务费用 10.78 11.31 14.17 10.59 6.16 每股经营现金流 1.34 0.40 2.47 2.91 3.28 减值损失 -0.55 -7.11 -9.84 -10.92 -12.09 销售毛利率 0.18 0.17 0.19 0.19 0.19 加:投资收益 23.68 22.46 21.99 21.99 21.99 销售净利率 0.05 0.03 0.04 0.04 0.05 公允价值变动损益 -1.17 3.49 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 0.06 0.04 0.06 0.06 0.07 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 0.06 0.04 0.06 0.06 0.07 营业利润 27.75 25.99 27.65 32.96 39.25 市盈率(P/E) 14.11 25.27 15.24 12.77 10.71 加:其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市净率(P/B) 0.96 0.95 0.90 0.86 0.81 利润总额 27.72 25.19 27.40 32.70 39.00 股息率(分红/股价) 0.01 0.01 0.01 0.02 0.02 减:所得税 3.35 9.97 4.11 4.91 5.85 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 24.37 15.22 23.29 27.80 33.15 收益率 减:少数股东损益 0.53 1.91 1.22 1.46 1.74 毛利率 17.66 17.14 18.50 18.50 18.50 归属母公司股东净利润 23.83 13.31 22.07 26.34 31.41 三费/销售收入 13.34 12.39 12.68 11.90% 11.13% 资产负债表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EBIT/销售收入 8.29% 7.23% 7.04% 6.61% 6.23% 货币资金 156.28 142.45 94.71 82.57 99.59 EBITDA/销售收入 13.85 12.51 19.86 19.72 19.96 交易性金融资产 6.85 7.67 7.67 7.67 7.67 销售净利率 5.25% 3.02% 3.95% 4.24% 4.57% 应收和预付款项 294.75 287.99 349.05 387.51 428.92 资产获利率 其他应收款（合计） 30.46 21.37 28.40 31.53 34.90 ROE 6.26% 3.54% 5.61% 6.37% 7.18% 存货 98.48 152.57 119.49 132.65 146.83 ROA 1.74% 0.93% 1.53% 1.81% 2.14% 其他流动资产 36.92 26.24 36.80 40.85 45.22 ROIC 6.15% 3.54% 5.85% 6.03% 6.75% 长期股权投资 54.01 48.54 51.15 53.76 56.37 资本结构 金融资产投资 21.28 27.37 27.37 27.37 27.37 资产负债率 70.51 71.96 70.87 69.64 68.04 投资性房地产 0.10 0.09 0.08 0.07 0.06 投资资本/总资产 42.94 42.63 42.80 39.43 33.56 固定资产和在建工程 397.70 442.78 459.41 435.91 373.37 带息债务/总负债 33.31 32.44 26.06 18.02 8.44% 无形资产和开发支出 72.65 75.23 63.48 51.61 39.61 流动比率 1.05 1.01 0.93 0.90 0.91 其他非流动资产 198.77 202.63 206.22 205.76 205.76 速动比率 0.81 0.71 0.68 0.65 0.66 资产总计 1,368. 1,434. 1,443. 1,457. 1,465. 股利支付率 17.38 25.93 22.76 22.76 22.76 短期借款 11.72 3.86 0.00 0.00 0.00 收益留存率 82.62 74.07 77.24 77.24 77.24 交易性金融负债 0.66 1.49 1.49 1.49 1.